CSM - Chờ ngày tỏa sáng

Nhìn thẳng vào thực tế: CSM đang phục hồi tăng trưởng, biên lợi nhuận mỏng và hoạt động kinh doanh cốt lõi không có yếu tố đột phá.

Về kế hoạch năm 2025, Casumina đặt mục tiêu doanh thu giảm 5% so với thực hiện 2024, còn hơn 4.735 tỷ đồng, đặt kỳ vọng lãi trước thuế tăng 6% lên hơn 94 tỷ đồng.. cho thấy ban lãnh đạo lựa chọn cách tiếp cận thận trọng, không đặt mục tiêu tăng trưởng doanh thu, mà tập trung tiết giảm chi phí để cải thiện lợi nhuận. Điều này phản ánh đúng bối cảnh ngành và vị thế hiện tại của doanh nghiệp.

Tuy nhiên, câu chuyện đầu tư của CSM không nằm ở kết quả kinh doanh thuần túy. Khi lợi nhuận chưa phải là động lực chính, câu hỏi quan trọng hơn là: giá trị thực của doanh nghiệp đang nằm ở đâu?

Hoàn thuế

Một phần câu trả lời đến từ bảng cân đối kế toán. Tính đến hết quý III/2025, Công ty Cổ phần Công nghiệp Cao su Miền Nam ghi nhận 478 tỷ đồng khoản phải thu từ cơ quan thuế, chủ yếu là thuế giá trị gia tăng được khấu trừ, tồn đọng trong nhiều năm và chưa được giải quyết dứt điểm. Khoản phải thu lớn kéo dài đã gây áp lực đáng kể lên dòng tiền và vốn lưu động của doanh nghiệp, đặc biệt trong bối cảnh ngành săm lốp chịu ảnh hưởng từ chi phí đầu vào và nhu cầu thị trường biến động.

 

Đến ngày 30/12/2025, Casumina đã chính thức nhận được quyết định hoàn thuế từ cơ quan thuế có thẩm quyền, với tổng giá trị 311 tỷ đồng. Như vậy, sau quyết định này, khoản phải thu thuế của CSM dự kiến giảm mạnh, còn lại khoảng 167 tỷ đồng, chờ tiếp tục được xử lý trong thời gian tới.

Việc được hoàn thuế quy mô lớn ngay trước thời điểm kết thúc năm tài chính mang ý nghĩa tích cực đối với Casumina, giúp cải thiện đáng kể dòng tiền hoạt động, giảm nhu cầu vay ngắn hạn và áp lực chi phí tài chính. Đồng thời, nguồn tiền hoàn thuế cũng tạo dư địa để doanh nghiệp bổ sung vốn lưu động, phục vụ hoạt động sản xuất – kinh doanh và tái cơ cấu tài chính trong năm 2026.

Tuy nhiên cần lưu ý tằng, khoản hoàn thuế này không làm phát sinh doanh thu hay lợi nhuận, nhưng sẽ tăng tiền và tương đương tiền, qua đó cải thiện các chỉ tiêu thanh khoản như hệ số thanh toán hiện hành và thanh toán nhanh. Đây được xem là yếu tố hỗ trợ tích cực cho sức khỏe tài chính của CSM trong ngắn hạn, trong bối cảnh doanh nghiệp đang từng bước ổn định hoạt động và củng cố nền tảng tài chính.

Đề án chuyển đổi KCN Biên Hòa 1.

Chuỗi văn bản pháp lý được ban hành trong giai đoạn 2024–2025 cho thấy quyết tâm rất cao của tỉnh Đồng Nai. Từ Quyết định 324/QĐ-UBND phê duyệt dự án chuyển đổi, Kế hoạch 198/KH-UBND về lộ trình di dời toàn bộ doanh nghiệp trước tháng 12/2025, cho đến Quyết định 2105/QĐ-UBND điều chỉnh tiến độ thu hồi hơn 154 ha đất trước 1/8/2025, tất cả đều củng cố tính chắc chắn của quá trình này.

Đáng chú ý nhất là Văn bản 3512/UBND-KTNS ngày 02/04/2025, xác định rõ việc bồi thường, hỗ trợ được thực hiện theo pháp luật hiện hành, không có cơ chế riêng. Trên cơ sở đó, CSM dự kiến nhận khoảng 200 tỷ đồng tiền đền bù. Ông Mai Phong Phú, Phó giám đốc phụ trách Trung tâm Phát triển quỹ đất tỉnh Đồng Nai, cùng các đơn vị liên quan đã cung cấp thông tin chi tiết về phương án bồi thường đối với từng doanh nghiệp. Phía cơ quan thuế tỉnh cũng làm rõ vấn đề hỗ trợ, bồi thường đối với tài sản đã hết khấu hao nhưng vẫn còn giá trị sử dụng, giúp doanh nghiệp hiểu rõ hơn về chính sách áp dụng, nên khoảng đền bù này chỉ còn là vấn đề thời gian cho Casumina.

Khác với khoản hoàn thuế, tiền đền bù này được ghi nhận là thu nhập, tác động trực tiếp đến lợi nhuận sau thuế, đóng vai trò như một khoản “lợi nhuận bất thường” trong giai đoạn di dời. Trong một bối cành nền lợi nhuận của CSM chủ yếu quanh mức 10–25 tỷ đồng/quý. Trong những năm gần đây, lợi nhuận CSM chưa từng ghi nhận mốc 100 tỷ đồng/năm, thu nhập vẫn thấp so với quy mô tài sản. Chính vì vậy khoảng đền bù này có thể đem lại sự đột biến cho kết quả hoạt động kinh doanh của CSM.

Quỹ đất Bình Dương

Nếu hoàn thuế là câu chuyện dòng tiền, đền bù KCN Biên Hòa là câu chuyện lợi nhuận, thì quỹ đất tại Tân Uyên – Bình Dương lại là câu chuyện giá trị dài hạn.

2014 CSM đầu tư xây dựng với chi phí xây dựng dở dang là ~1.000 tỷ đồng được chuyển thành tài sản cố định. CSM đang sở hữu khoảng 90ha đất, được ghi nhận chung trong hạng mục “nhà cửa, vật kiến trúc” với giá trị sổ sách khoảng 324 tỷ đồng. Con số này chủ yếu phản ánh chi phí đầu tư từ hơn 10 năm trước, khi CSM xây dựng nhà máy Radial tại Bình Dương vào năm 2014.

 

 

Sau một thập kỷ công nghiệp hóa và đô thị hóa mạnh mẽ, giá đất Bình Dương đã tăng vọt, trong khi giá trị ghi sổ gần như không thay đổi, tạo ra khoảng cách rất lớn giữa giá trị kế toán và giá trị thị trường tiềm năng.

Điểm mấu chốt nằm ở Luật Quản lý và Đầu tư vốn Nhà nước tại doanh nghiệp 2025, có hiệu lực từ 1/8/2025. Luật này loại bỏ hạn chế cứng trước đây tại Nghị định 32/2018, cho phép doanh nghiệp nhà nước (SOE) được đầu tư vào bất động sản, miễn là phù hợp với điều lệ, chiến lược phát triển và được cơ quan có thẩm quyền phê duyệt.

Các nghị định hướng dẫn không cho phép sử dụng tài sản công tùy tiện, nhưng đã làm rõ cơ chế xử lý, liên doanh, cho thuê hoặc chuyển nhượng tài sản, mở ra khung pháp lý rõ ràng hơn cho việc khai thác quỹ đất. Điều này đặt quỹ đất Bình Dương của CSM vào trạng thái “có thể kích hoạt giá trị”, thay vì bị đóng băng như trước. Đồng nghĩa với việc nếu quỹ đất này được đưa vào khai thác, việc định giá lại là cần thiết.

Một yếu tố bổ trợ đáng chú ý là chi phí khấu hao của CSM gần bằng 0. Phần lớn tài sản đã khấu hao hết, nhưng vẫn đang được sử dụng hiệu quả cho sản xuất, giúp chi phí cố định thấp hơn đối thủ và tạo nền lợi nhuận ổn định, khó suy giảm mạnh hơn. Bên cạnh đó, cấu trúc cổ đông cô đặc, giúp các quyết định mang tính chiến lược – đặc biệt là khai thác và tái cơ cấu tài sản – dễ dàng được thông qua hơn so với các doanh nghiệp có cổ đông phân tán.

CSM đang phục hồi theo hướng thận trọng, với tăng trưởng lợi nhuận chủ yếu đến từ tiết giảm chi phí trong bối cảnh doanh thu không đặt mục tiêu mở rộng. Khi hoạt động cốt lõi chưa tạo đột phá, câu chuyện đầu tư của CSM nằm ở dòng tiền hoàn thuế, lợi nhuận bất thường từ đền bù KCN Biên Hòa 1 và tiềm năng định giá lại quỹ đất Bình Dương, thay vì kết quả kinh doanh thuần túy trong ngắn hạn.