Cập nhật thông tin: Công ty cổ phần Đầu tư hạ tầng giao thông Đèo Cả (HHV)

1. Tổng quan doanh nghiệp HHV trở thành công ty con của Tập đoàn Đèo Cả từ năm 2016 với hoạt động chính là quản lý khai thác hầm đường bộ Hải Vân. Năm 2019, HHV nhận chuyển nhượng các dự án BOT giao thông thuộc 5 doanh nghiệp dự án1 của Tập đoàn Đèo Cả với giá trị ước tính ~2.383 tỷ đồng thông qua hình thức phát hành cổ phiếu, nâng vốn điều lệ lên mức 2.473,8 tỷ đồng, tăng hơn 31 lần từ mức 79,36 tỷ đồng.

Tuy nhiên, cơ cấu cổ đông của HHV hiện tại khá dàn trải, do các cổ đông lớn lần lượt bán cổ phiếu nắm giữ sau đó. Tại ngày 03/07/2024, HHV chỉ còn 1 cổ đông lớn là CTCP Đầu tư Hải Thạch BOT (nắm giữ 16,09%) thuộc nhóm liên quan đến tập đoàn Đèo Cả.

Tập đoàn Đèo Cả chỉ sở hữu 20,59% nhưng vẫn là công ty mẹ của HHV thông qua việc nắm đa số thành viên trong HĐQT, theo khoản 1 điều 195 Luật doanh nghiệp 2020. HHV được hưởng lợi khi nằm trong hệ sinh thái Đèo Cả thông qua việc (1) quản lý vận hành các dự án hầm do Tập đoàn Đèo Cả đầu tư xây dựng và (2) là nhà thầu trong liên danh xây dựng các dự án của Tập đoàn đầu tư.

2. Tình hình KQKD:

Trong báo cáo tài chính quý II/2024, doanh thu hợp nhất của Đèo Cả đạt gần 814 tỷ đồng, tăng 32,9% so với cùng kỳ năm trước. Nguồn thu chính đến từ hai hoạt động: thu phí các dự án BOT (60%) và thi công xây lắp (37%). Doanh thu thu phí quý II đạt hơn 485 tỷ đồng, tăng 58,14%, còn lợi nhuận sau thuế đạt gần 125 tỷ đồng, tăng hơn 14%.

3. Tình hình Tài sản và Nợ:

Tính đến ngày 30/6/2024, tổng tài sản của CTCP Đầu tư Hạ tầng Giao thông Đèo Cả đạt 38.027 tỷ đồng, tăng 3% so với đầu năm. Phần lớn là tài sản dài hạn, với giá trị 36.667 tỷ đồng. Tiền và các khoản tương đương tiền đạt 405 tỷ đồng, tăng 37%.

Nợ phải trả của Đèo Cả giữ ổn định ở mức 28.077 tỷ đồng, trong đó nợ vay dài hạn chiếm 19.050 tỷ đồng, chủ yếu phục vụ cho các dự án BOT. Công ty cam kết trả nợ từ doanh thu thu phí.

4. Triển vọng kinh doanh 2024

Trong quý II/2024, Đèo Cả bắt đầu thu phí sử dụng dịch vụ trên cao tốc Cam Lâm - Vĩnh Hảo, tuyến dài 78,5 km, đầu tư hơn 8.900 tỷ đồng. Bình quân mỗi ngày có hơn 9.000 lượt xe lưu thông, vượt dự kiến tài chính ban đầu.

HHV quản lý hoạt động thu phí các dự án BOT Tập đoàn Đèo Cả đầu tư từ cuối năm 2019 (chi tiết). Doanh thu thu phí năm 2023 đạt 1.573 tỷ đồng, chiếm ~59% tổng doanh thu, với CAGR 2020 – 2023 là 18%/năm. Lưu lượng xe qua các trạm năm 2023 (không bao gồm trạm QL1 – Khánh Hòa thuộc công ty liên kết) đạt 18,7 triệu lượt, với CAGR 2019 – 2023 là 8,3%/năm.

Hiện tại, HHV đang thu phí tại 7 trạm để hoàn vốn cho 4 dự án BOT (hầm đường bộ Đèo Cả, hầm Phước Tượng – Phú Gia, cao tốc Bắc Giang – Lạng Sơn) và ghi nhận lợi nhuận thu phí trạm QL1 qua Khánh Hòa thông qua công ty liên kết. Các dự án BOT của HHV chủ yếu là các hầm đường bộ xuyên núi có yêu cầu về kĩ thuật xây dựng cao, giúp tăng độ an toàn và giảm thời gian di chuyển đáng kể cho các phương tiện so với phương án đi qua đường đèo nguy hiểm. Hiện cả nước có 13 hầm đường bộ, trong đó 8 hầm là do liên danh Đèo Cả xây dựng.

5. Rủi ro kinh doanh

Giai đoạn 2021 – nay: Không có dự án hạ tầng nào được triển khai do luật tồn tại nhiều bất cập: Luật PPP chính thức có hiệu lực từ đầu năm 2021. Tính đến tháng 7/2023, chỉ có 6 dự án đang được phê duyệt chủ trương và lựa chọn nhà đầu tư do (1) cơ chế chia sẻ lợi nhuận và rủi ro chưa rõ ràng và (2) tỷ lệ vốn NSNN tham gia dự án PPP tối đa ở mức 50%, không phù hợp hỗ trợ các dự án vùng sâu, vùng xa yêu cầu vốn đầu tư lớn.

Thêm nữa, một số thực tế không hấp dẫn các nhà đầu tư tham gia PPP như (1) việc bố trí trạm thu phí phải cách nhau tối thiểu 70km8 khiến các trạm BOT xây mới phải đặt cách xa địa điểm thu phí thực tế; (2) nhà nước đầu tư đường song hành không thu phí cạnh tranh trực tiếp với BOT; (3) các trạm không được tăng phí theo lộ trình do các nguyên nhân khách quan như dịch Covid-19 hoặc e ngại phản ứng tiêu cực của người dân; (4) khung phí tối đa cho giá vé qua trạm BOT ở mức thấp do chưa được điều chỉnh từ năm 2016. Điều này khiến cho 2/5 dự án thành phần cao tốc Bắc - Nam GĐ1 đã phải chuyển sang đầu tư công khi không lựa chọn được nhà đầu tư.

6. Kế hoạch kinh doanh 2024:

Năm 2024, Đèo Cả đặt mục tiêu đạt 3.146 tỷ đồng doanh thu hợp nhất và 404 tỷ đồng lợi nhuận sau thuế, tăng lần lượt 17% và 11% so với năm trước. Trong 6 tháng đầu năm 2024, Đèo Cả ghi nhận doanh thu hợp nhất hơn 1.503 tỷ đồng, hoàn thành 48% kế hoạch năm. Doanh thu thu phí đạt 962 tỷ đồng, chiếm 64% tổng doanh thu, tăng 21,48% nhờ sự tăng trưởng lưu lượng giao thông. Doanh thu xây lắp đạt 498 tỷ đồng, tăng 51,94%. Lợi nhuận sau thuế 6 tháng tăng 24%, đạt gần 239 tỷ đồng.

7. Định giá:

- Bằng phương pháp SOTP, chúng tôi xác định mức giá mục tiêu của cổ phiếu HHV là 14.100 VND đồng/ cp (+19% upside) và khuyến nghị MUA với cổ phiếu HHV, dựa trên triển vọng ngắn hạn khi:

(1) mảng BOT được phê duyệt tăng giá vé và tăng lưu lượng nhờ đấu nối với các dự án cao tốc đang xây dựng; và

(2) mảng xây dựng hạ tầng hưởng lợi từ vốn đầu tư công ở mức cao. Tuy vậy, chúng tôi xin lưu ý những rủi ro về mặt dài hạn có thể tác động đến định giá của cổ phiếu, như doanh thu sụt giảm ảnh hưởng đến khả năng thanh toán nợ vay.

8. Diễn biến giá: