Thanh khoản giảm 63,6%, margin vẫn lập đỉnh: Rủi ro nào đang tích tụ trên thị trường?

Dư nợ cho vay ký quỹ trên thị trường chứng khoán Việt Nam lập kỷ lục mới, vượt 457.500 tỷ đồng vào cuối quý III/2026. Đáng chú ý, thanh khoản bình quân chỉ còn khoảng 14.800 tỷ đồng mỗi phiên, giảm 63,6% so với cùng kỳ năm trước. Sự trái chiều này làm dấy lên lo ngại về những rủi ro tiềm ẩn phía sau dòng vốn cho vay.

Theo FiinTrade, dư nợ margin tại 78 công ty chứng khoán chiếm khoảng 99,6% vốn chủ sở hữu toàn ngành đã tăng 11.700 tỷ đồng so với cuối quý II và tăng 56.400 tỷ đồng, tương đương 14,1%, so với cuối năm 2025. Trong khi đó, tỷ lệ dư nợ margin trên vốn hóa điều chỉnh theo lượng cổ phiếu tự do chuyển nhượng đã lên khoảng 14,2%, cao hơn đáng kể mức 8,8% tại đỉnh năm 2022.

Ông Bùi Văn Huy, Tổng Giám đốc FIDT, cho rằng vấn đề không chỉ nằm ở quy mô margin mà còn ở sự giao thoa giữa thị trường cổ phiếu và thị trường nợ. Theo quan sát của ông, phần lớn dư nợ hiện nay tập trung vào các khoản cho vay theo thỏa thuận riêng, thường được gọi là margin “deal”. Tuy nhiên, dữ liệu công khai chưa đủ để xác định chính xác tỷ trọng của nhóm khoản vay này.

Một số khoản vay sử dụng cổ phiếu làm tài sản bảo đảm có thể khiến giá cổ phiếu chịu tác động không chỉ từ triển vọng kinh doanh, mà còn từ tình hình tài chính của cổ đông đang vay nợ. Đáng lưu ý, khoản vay đứng tên cổ đông cá nhân về nguyên tắc không được ghi nhận là nợ của doanh nghiệp niêm yết, khiến nhà đầu tư khó có cái nhìn đầy đủ về đòn bẩy gắn với cổ phiếu.

Một khoản vay có thể kéo theo hàng nghìn cổ đông

Rủi ro lớn xuất hiện khi giá cổ phiếu giảm mạnh và tài sản bảo đảm không còn đáp ứng tỷ lệ an toàn. Công ty chứng khoán có thể yêu cầu khách hàng bổ sung tài sản hoặc bán giải chấp để thu hồi nợ. Trong điều kiện thanh khoản yếu, lượng cổ phiếu bị bán ra có thể khiến giá giảm sâu hơn, kéo theo các tài khoản khác chạm ngưỡng giải chấp.

Vòng xoáy “giá giảm - bán giải chấp - giá tiếp tục giảm” có nguy cơ khuếch đại đà lao dốc, tương tự một trong những áp lực từng xuất hiện trên thị trường năm 2022. Người chịu ảnh hưởng không chỉ là bên vay nợ mà còn có những cổ đông mua cổ phiếu bằng tiền mặt, không sử dụng đòn bẩy.

Rủi ro càng khó đánh giá khi cùng một mã cổ phiếu có thể được dùng làm tài sản bảo đảm tại nhiều công ty chứng khoán. Dù từng tổ chức tuân thủ giới hạn cho vay riêng, tổng dư nợ liên quan đến cổ phiếu đó vẫn có thể tập trung ở mức lớn. Hiện chưa có dữ liệu công khai tổng hợp giúp nhà đầu tư đánh giá đầy đủ mức độ tập trung này.

Theo ông Huy, một phần nhu cầu vay vốn có thể dịch chuyển từ kênh trái phiếu doanh nghiệp sang các cấu trúc tài trợ gắn với cổ phiếu khi điều kiện phát hành trái phiếu chặt chẽ hơn. Khi đó, rủi ro tín dụng không biến mất mà có thể chuyển sang thị trường cổ phiếu, nơi việc xử lý tài sản bảo đảm tác động trực tiếp đến giá giao dịch.

Chuyên gia đề xuất xây dựng cơ chế tổng hợp dư nợ được bảo đảm bằng từng mã cổ phiếu tại các công ty chứng khoán; tăng công bố thông tin về việc cầm cố cổ phiếu của cổ đông lớn, người nội bộ; đồng thời nghiên cứu giới hạn tỷ lệ cổ phiếu được dùng làm tài sản bảo đảm và cơ chế giải chấp có trật tự đối với các khoản vay lớn.

Khi dư nợ margin vượt 457.500 tỷ đồng trong lúc thanh khoản suy giảm mạnh, điều đáng quan tâm không chỉ là tổng lượng tiền cho vay, mà còn là dòng vốn đang tập trung vào đâu. Bởi một khoản vay lớn gặp vấn đề có thể tạo áp lực bán lan rộng, khiến nhiều cổ đông không liên quan cũng phải gánh chịu tổn thất.