Kỷ nguyên Kevin Warsh và sự chuyển đổi chính sách tiền tệ

Việc Kevin Warsh chính thức kế nhiệm Jerome Powell làm Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) vào ngày 15/5/2026 đánh dấu một cột mốc bước ngoặt, không chỉ với định chế tài chính quyền lực nhất thế giới mà với toàn bộ cấu trúc kinh tế toàn cầu, trong bối cảnh chiến tranh Iran bùng nổ từ tháng 2/2026 đẩy giá năng lượng lên mức kỷ lục và làn sóng đầu tư AI tạo biến đổi sâu sắc về năng suất lao động.

Warsh, với tư tưởng "thay đổi chế độ" (regime change), mang đến triết lý điều hành đoạn tuyệt với sự thận trọng truyền thống của những người tiền nhiệm và hứa hẹn định hình lại cách vận hành của dòng vốn quốc tế.

Là Chủ tịch thứ 17 và một nhà tư tưởng phê phán mạnh mẽ cấu trúc hiện tại của Fed, ông mang theo chương trình cải cách sâu rộng nhằm phá bỏ "sự trì trệ định chế", với quan điểm cốt lõi là hoài nghi sâu sắc mô hình "phụ thuộc vào dữ liệu" (data-dependence) của Powell - cho rằng việc quá chú trọng các chỉ số có độ trễ lớn như CPI hay tỷ lệ thất nghiệp khiến Fed luôn "chạy theo thị trường" thay vì dẫn dắt. Thay vào đó, Warsh ủng hộ cách tiếp cận dựa trên tín hiệu thị trường thời gian thực và xu hướng công nghệ dài hạn, dự kiến chấm dứt thông lệ "đánh tín hiệu trước" (forward guidance) - công cụ chủ đạo của Fed từ sau khủng hoảng 2008 - vì cho rằng việc nói quá chi tiết về 6 tháng tới chỉ tạo sự tự mãn trên thị trường chứng khoán và làm giảm hiệu quả các quyết định lãi suất khi tình hình thay đổi, qua đó gia tăng đáng kể mức độ biến động (volatility) và buộc nhà đầu tư tự đánh giá rủi ro thay vì dựa vào "chiếc gậy" của Fed.

Một đóng góp mang tính cách mạng của ông là đề xuất thay mục tiêu lạm phát cứng 2% bằng một "khoảng lạm phát" (inflation range), lập luận rằng trong thế giới đầy cú sốc cung (chiến tranh Iran) và bước nhảy năng suất (AI), bám lấy con số 2% là sai lầm lý thuyết và nguy hiểm thực tiễn; tin tuyệt đối vào khả năng thiểu phát của AI, ông coi AI là lực lượng thay đổi toàn bộ cấu trúc chi phí biên, đẩy năng suất lao động biên (MPL) lên cao đến mức ngay cả khi tiền lương tăng, áp lực lạm phát vẫn được kiềm chế - cho phép ông ủng hộ cắt giảm lãi suất ngay cả khi lạm phát tiêu đề ở mức 3% hoặc cao hơn, miễn là tăng trưởng năng suất mạnh, và vì thế được mệnh danh là "người diều hâu có thể cắt giảm lãi suất" (the hawk who might cut).

Nếu lãi suất là công cụ "phẫu thuật" thì bảng cân đối kế toán là công cụ "hạng nặng" mà Warsh dùng để tái lập kỷ luật tài chính; với quy mô 6.7 ngàn tỷ USD khi nhậm chức, coi đây là "sự phình to quá mức" làm bóp méo thị trường tín dụng, và kêu gọi một "Hiệp ước Fed-Bộ Tài chính mới" gợi nhớ thỏa thuận lịch sử năm 1951, trong đó Bộ Tài chính quản lý nợ và kỳ hạn phát hành còn Fed tập trung kiểm soát cung tiền và lãi suất, đồng thời phối hợp thu hẹp dần sự hiện diện của Fed trên thị trường trái phiếu dài hạn, chuyển dịch sang kỳ hạn ngắn (T-bills).

Warsh tin việc nắm giữ quá nhiều trái phiếu dài hạn và MBS đã tạo "trợ cấp ngầm" cho tài sản rủi ro, làm giàu cho người sở hữu tài sản; bằng cách thu hẹp mạnh ("quieting the printing press"), ông muốn rút bớt thanh khoản dư thừa — nguyên nhân sâu xa của lạm phát bền bỉ. Khác Powell vốn ưu tiên để tài sản tự đáo hạn (runoff), Warsh không loại trừ bán trực tiếp MBS ra thị trường, một bước mạo hiểm có thể đẩy lãi suất vay mua nhà tăng vọt nhưng được coi là đánh đổi cần thiết để khôi phục cơ chế định giá rủi ro tự nhiên. Theo định hướng tháng 5/2026: Treasuries (~4.5 ngàn tỷ USD) ưu tiên kỳ hạn ngắn, giảm nắm giữ dài hạn; MBS (~2.0 ngàn tỷ USD) bán trực tiếp hoặc đẩy nhanh runoff; Dự trữ ngân hàng (~3,0 ngàn tỷ USD) duy trì mức "khan hiếm vừa đủ".

Sự xác nhận của Warsh kích hoạt làn sóng "Warsh Trade" toàn cầu, tạo phân kỳ: lãi suất ngắn hạn có thể thấp hơn kỳ vọng nhờ lạc quan năng suất, nhưng lãi suất dài hạn chịu áp lực tăng do rủi ro chính trị và thắt chặt thanh khoản. Thị trường trái phiếu Mỹ chứng kiến mức bù rủi ro kỳ hạn (term premium) gia tăng khi nhà đầu tư không còn tin Fed sẽ "giải cứu", lợi suất 30 năm đã vượt 5%; việc thu hẹp bảng cân đối buộc thị trường tự hấp thụ lượng lớn trái phiếu Chính phủ phát hành bù thâm hụt khổng lồ thời Trump, và sự thiếu vắng "người mua cuối cùng" khiến đường cong lợi suất dốc lên (steepening).

Đồng USD càng củng cố vai trò trú ẩn an toàn giữa rủi ro năng lượng từ chiến tranh Iran, hút vốn từ thị trường mới nổi về Mỹ, với DXY dự báo duy trì quanh 100-105 suốt 2026 ngay cả khi có các đợt cắt giảm ngắn hạn; các nền kinh tế mới nổi rơi vào "thế kẹt" kép giữa giá dầu cao (xung đột Hormuz) và nội tệ mất giá, buộc tăng lãi suất chống lạm phát và rút vốn, tạo rủi ro khủng hoảng nợ tại nước có nợ ngoại tệ cao.

Với độ mở lớn, Việt Nam đứng trước thử thách và cơ hội đan xen, và Ngân hàng Nhà nước (NHNN) dưới thời Thống đốc mới đang chịu áp lực. Dòng vốn FDI vẫn bền bỉ: vốn thực hiện đạt 7.4 tỷ USD trong 4 tháng đầu 2026 (+9.8%, cao nhất 5 năm), vốn đăng ký đạt 18.24 tỷ USD (+32%), công nghiệp chế biến chế tạo chiếm 66.8% - khẳng định vị thế mắt xích chuỗi cung ứng, với các dự án như TikTok (2.9 tỷ USD tại TP.HCM) cho thấy nhà đầu tư nhìn vào triển vọng dài hạn; song chi phí vốn USD cao có thể khiến các tập đoàn thận trọng hơn với dự án thâm dụng vốn giai đoạn 2027-2028.

Ngược lại, dòng vốn gián tiếp (FII) chịu áp lực bán ròng khi lợi suất Mỹ 10 năm neo cao và USD mạnh, đòi hỏi đẩy mạnh cải cách minh bạch và nâng hạng thị trường. Áp lực tỷ giá USD/VND cao nhất kể từ COVID-19, cộng hưởng từ ba yếu tố: chênh lệch lãi suất (Fed giữ 3.5%-3.75%), nhu cầu ngoại tệ nhập khẩu năng lượng giá cao, và tâm lý trú ẩn USD; VCBS dự báo 26,300-26,800 (mất giá 3-5% cả năm), MBS dự báo 26,350-26,700, VIB nhận định biến động 3-5% tập trung 9 tháng đầu năm.

Về lãi suất, dù Chính phủ và NHNN quyết giữ ổn định để hỗ trợ mục tiêu GDP tăng 10% năm 2026, mặt bằng huy động đã tăng dần từ cuối 2025 do cạnh tranh nguồn vốn (bất động sản phục hồi với dư nợ kinh doanh 2.2 triệu tỷ đồng) và cân đối thanh khoản (tín dụng quý 1 tăng 2.65%, nhanh hơn huy động). Tháng 4/2026, ngay sau khi nhậm chức, Thống đốc NHNN họp khẩn với 46 ngân hàng, đạt cam kết tiết giảm chi phí để hạ lãi suất cho vay, công khai lãi suất, và ưu tiên tín dụng SME, công nghệ cao, xuất khẩu trong khi siết bất động sản đầu cơ; song chuyên gia cảnh báo nếu Fed không cắt giảm như kỳ vọng hoặc lạm phát trong nước vượt 4.5% do năng lượng, NHNN sẽ khó giữ lãi suất thấp.

Phân tích phải đi sâu vào cơ chế lan tỏa: việc xóa bỏ forward guidance khiến doanh nghiệp Việt không còn lập kế hoạch dựa trên cam kết dài hạn của Mỹ, làm tăng chi phí phòng ngừa rủi ro (hedging) và biến động lãi suất liên ngân hàng, đòi hỏi NHNN dự báo và phản ứng cực nhanh. Nghịch lý "Quiet Printing Press" tạo tình huống chưa từng có: Fed giảm lãi suất điều hành nhưng đồng thời thắt chặt điều kiện tài chính qua bán MBS và trái phiếu dài hạn, nghĩa là dù lãi suất USD ngắn hạn giảm, chi phí huy động vốn dài hạn của Chính phủ và doanh nghiệp lớn không giảm tương ứng, thậm chí tăng.

Đánh cược của Warsh vào cách mạng năng suất AI có thể kích hoạt làn sóng "tái hồi hương" (reshoring) công nghệ cao về Mỹ nếu Việt Nam không thích ứng kịp, song nếu chứng minh được vai trò trong chuỗi AI (đóng gói bán dẫn, trung tâm dữ liệu xanh), Việt Nam có thể hút FDI chất lượng cao hơn thay vì dựa vào nhân công giá rẻ.

Tóm lại, sự xuất hiện của Warsh là thay đổi hệ tư tưởng, mở ra kỷ nguyên mà ổn định chính sách tiền tệ nhường chỗ cho linh hoạt, quyết liệt và tập trung năng suất thực. Với Chính phủ và NHNN: xây bộ đệm thanh khoản ngoại tệ mạnh, tích lũy dự trữ và can thiệp tỷ giá linh hoạt; tăng tính độc lập và năng lực phân tích dữ liệu thời gian thực; thúc đẩy thị trường vốn nội địa, phát triển trái phiếu doanh nghiệp minh bạch.

Với doanh nghiệp và nhà đầu tư: đặt quản trị rủi ro tỷ giá lên hàng đầu qua công cụ phái sinh; tập trung hiệu quả và công nghệ để bắt kịp xu hướng AI; đa dạng hóa nguồn vốn để giảm rủi ro khi thanh khoản USD bị thắt chặt. Kỷ nguyên Warsh đầy biến động nhưng cũng nhiều cơ hội cho nền kinh tế biết thích nghi, và Việt Nam - với vị thế "cứ điểm" sản xuất mới và sự điều hành ngày càng chuyên nghiệp của NHNN - hoàn toàn có thể biến thách thức thành động lực cải cách chất lượng dòng vốn và hiện đại hóa hệ thống tài chính quốc gia.