Định giá hạ nhiệt, dòng tiền "thử lửa"

Sau nhịp điều chỉnh mạnh, định giá chứng khoán Việt Nam đã hạ nhiệt đáng kể nhờ giá cổ phiếu giảm trong khi lợi nhuận doanh nghiệp tiếp tục tăng. Tuy nhiên, dư nợ margin cao, tiền mặt suy giảm và áp lực lãi suất đang khiến khả năng hồi phục của thị trường trở nên phân hóa.

Lợi nhuận quý II tăng gần 46% nhưng dòng tiền chưa thực sự dồi dào; cuộc chơi phía trước có thể nghiêng về doanh nghiệp có tăng trưởng lợi nhuận và nền tảng tài chính tốt.

Bức tranh lợi nhuận đang tạo điểm tựa đáng kể cho mặt bằng định giá. Theo SSI Research, doanh thu quý II/2026 của doanh nghiệp trên HoSE tăng gần 38% so với cùng kỳ, trong khi lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ tăng 45,8%. Nếu loại nhóm Vingroup, lợi nhuận vẫn tăng gần 28%, đưa mức tăng trưởng lợi nhuận nửa đầu năm lên hơn 29%.

Mirae Asset ghi nhận lợi nhuận sau thuế toàn thị trường 6 tháng đầu năm tăng 47,5%; riêng quý II tăng 46%.

Trong khi đó, P/E thị trường được Mirae Asset ước tính khoảng 13,4 lần, SSI Research khoảng 12,2 lần cho năm 2026. FiinTrade cũng ghi nhận P/E quanh 12 lần và P/B khoảng 2 lần. Nếu loại nhóm cổ phiếu liên quan Vingroup, P/E dự phóng theo SSI chỉ còn khoảng 9,5 lần.

Như vậy, bài toán định giá đã bớt căng thẳng. Nhưng “rẻ hơn” không đồng nghĩa dòng tiền lập tức quay lại.

Margin cao, tiền mặt mỏng: phép thử sức mua

Dư nợ margin toàn thị trường đã lên khoảng 446.000 tỷ đồng, trong khi tiền mặt tại các công ty chứng khoán chỉ còn hơn 80.000 tỷ đồng. Đáng chú ý, một phần dư nợ được cho là liên quan các khoản vay lớn của chủ doanh nghiệp hoặc cổ đông lớn, thay vì hoàn toàn phục vụ giao dịch ngắn hạn.

Điều này khiến thị trường nhạy cảm hơn trước biến động. Khi dòng tiền mới không tăng tương ứng với đòn bẩy, một nhịp điều chỉnh mạnh có thể kích hoạt quá trình hạ margin và tạo áp lực cung.

Ở phía vĩ mô, lãi suất huy động có xu hướng nhích lên, trong khi tăng trưởng tín dụng tiếp tục cao hơn huy động. Mirae Asset ước tính đến cuối tháng 5, chênh lệch huy động - cho vay khoảng 2,7 triệu tỷ đồng, tương đương 14% tổng tín dụng.

Kỳ vọng lớn, nhưng không còn là cuộc chơi “mua cả thị trường”

Triển vọng kinh tế vẫn tạo nền hỗ trợ khi SSI dự báo GDP 2026 tăng 8,5-9%. Đầu tư công, FDI và sản xuất công nghiệp được kỳ vọng tiếp tục đóng góp trong nửa cuối năm. Câu chuyện FTSE nâng hạng, với đợt phân bổ thụ động đầu tiên dự kiến từ tháng 9, cũng có thể tạo thêm động lực cho dòng vốn ngoại.

Tuy nhiên, các yếu tố này không đảm bảo thị trường tăng đồng loạt. Khi định giá giữa các nhóm ngành và doanh nghiệp phân hóa, tăng trưởng lợi nhuận, chất lượng tài sản, khả năng kiểm soát chi phí vốn và sức khỏe dòng tiền sẽ ngày càng trở thành những biến số quan trọng.