Công ty chứng khoán sống nhờ margin?

Cho vay ký quỹ tiếp tục là nguồn thu chủ lực của các công ty chứng khoán với dư nợ toàn ngành ước vượt 400.000 tỷ đồng. Trong bối cảnh chi phí vốn tăng và thanh khoản thị trường chưa thực sự bứt phá, nhiều doanh nghiệp đồng thời đẩy mạnh mảng ngân hàng đầu tư (IB), đặc biệt là tư vấn phát hành trái phiếu doanh nghiệp để đa dạng hóa nguồn thu.

Dư nợ cho vay ký quỹ của ngành chứng khoán đạt 401.000 tỷ đồng năm 2025, chiếm 46,7% tổng tài sản, buộc các công ty phải tăng huy động vốn với lãi suất cao để cạnh tranh.

Cho vay ký quỹ đóng vai trò ngày càng quan trọng trong hoạt động của các công ty chứng khoán, chiếm 29,6% tổng doanh thu và 39,2% tổng lợi nhuận năm 2025. Dư nợ cho vay đạt 401.000 tỷ đồng, tương đương 3,9% tổng giá trị vốn hóa thị trường, cao hơn đáng kể so với 1,8% ở Mỹ và 2,3% ở Trung Quốc. Trong quý I/2026, tổng doanh thu từ mảng này vượt 11.200 tỷ đồng, tăng 8% so với quý trước. Các công ty hàng đầu như SSI, VPS, TCBS thu nhập từ mảng cho vay lần lượt vượt 1 tỷ USD, gần 950 tỷ và hơn 1.200 tỷ đồng.

Cuộc đua huy động vốn với lãi suất cao

Để tài trợ hoạt động cho vay ký quỹ, các công ty chứng khoán đang tăng cường huy động vốn qua trái phiếu với lãi suất cao. Một công ty chứng khoán gần đây công bố huy động 500 tỷ đồng với lãi suất cố định tối đa 12%/năm. Các công ty vốn nhỏ, không có ngân hàng mẹ đứng sau, chịu áp lực lớn hơn khi phải cạnh tranh nguồn vốn. Một số phải chấp nhận lãi suất cao hơn để giữ chân dòng tiền từ các trái chủ và khách hàng lớn. Tổng vốn chủ sở hữu ngành tăng 40% năm 2025, đạt 398.900 tỷ đồng, nhưng cơ cấu nguồn vốn chủ yếu phụ thuộc vào vay ngắn hạn từ ngân hàng (96% nợ phải trả là ngắn hạn).

Hoạt động ngân hàng đầu tư hồi phục

Bên cạnh cho vay ký quỹ, mảng ngân hàng đầu tư (IB) trên thị trường vốn nợ cũng bận rộn hơn khi nhu cầu huy động vốn qua trái phiếu tăng mạnh. Năm 2025, tổng giá trị phát hành trái phiếu đạt 624.000 tỷ đồng, tăng 32% so với 2024, nâng quy mô thị trường lên 1,4 triệu tỷ đồng. Sang quý I/2026, phát hành tiếp tục tăng 2,1 lần so với cùng kỳ năm trước. Các công ty chứng khoán Vietcap, SSI, HSC nổi bật ở lĩnh vực này, tiếp xúc khách hàng từ bất động sản, vật liệu xây dựng đến nông nghiệp, với quy mô huy động từ 100-1.000 tỷ đồng.

Rủi ro từ cơ cấu vốn lệch lạc

Mặc dù tỷ lệ đòn bẩy (235%) vào cuối 2025 không quá cao, nhưng cơ cấu vốn chủ yếu ngắn hạn tạo ra rủi ro lớn. Chi phí vốn biến động theo lãi suất thị trường, như quý I/2026 khi lãi suất ngân hàng tăng cao, chi phí vay tăng mạnh. Một giám đốc kinh doanh công ty chứng khoán Top 5 cho biết: lãi cho vay đầu vào cao mà đầu ra không tăng tương ứng, dẫn tới biên lãi thuần giảm. Bức tranh lợi nhuận ngành dự báo sẽ giảm vì mảng chủ đạo (margin, môi giới) đang ảm đạm. Phụ thuộc vào vay ngắn hạn là điểm dễ tổn thương nếu môi trường tín dụng thắt chặt hoặc dòng tiền bất cân xứng.