Chỉnh lại dòng chảy margin

Cú sụt giảm mạnh của thị trường chứng khoán Việt Nam hôm 18/8 đã phơi bày và củng cố cho luận điểm cần lưu ý về dòng tiền, trong đó có dòng chảy margin.

Bức tranh ký quỹ lệch

Tổng hợp Báo cáo tài chính của các CTCK cho thấy, dư nợ cho vay (chủ yếu là cho vay margin) tại các CTCK đạt trên 150.000 tỷ đồng cuối quý II, tăng thêm hơn 25.000 tỷ đồng so với cuối quý I và tăng hơn 28.000 tỷ đồng so với đầu năm. Tại cuối quý II, dư nợ cho vay tại top 10 CTCK có thị phần môi giới lớn nhất HOSE (chiếm 69% thị phần) ở mức 89.000 tỷ đồng, tức chiếm khoảng 56% toàn thị trường.

Các CTCK cũng ghi nhận nguồn thu tăng mạnh từ hoạt động này. Xu hướng giảm của lãi cho vay và phải thu bắt đầu từ quý II/2022 đã bị phá vỡ với mức 4.045 tỷ đồng vào quý II/2023, tương đương tăng hơn 14% so với quý trước. Lãi từ cho vay và phải thu của top 10 CTCK lớn nhất thị trường chiếm khoảng 60%, tương ứng 2.426 tỷ đồng.

Trong báo cáo về tháng 7, SGI Capital có đưa ra một thông tin đáng ngại là tỷ lệ margin thị trường đang tiếp tục tăng và tiến dần về vùng rủi ro (vượt 3,5% vốn hóa thị trường).

Trong khi đó, báo cáo chiến lược về tháng 7 của CTCK Bảo Việt (BVSC) lại đề cập, mặc dù giá trị margin toàn thị trường tăng lên nhưng tỷ lệ margin/vốn chủ sở hữu của các công ty chứng khoán đang ở khoảng 68%, ngang với giai đoạn 2018 - 2019 và thấp hơn đáng kể so với mức đỉnh 129% giai đoạn cuối năm 2021, đầu năm 2022.

Diễn biến của phiên giao dịch lịch sử hôm 18/8 được một số nhà đầu tư giàu kinh nghiệm nhận định có sự châm ngòi từ tình trạng căng cứng margin cục bộ. Cụ thể, chiều 17/8, có công ty chứng khoán phát thông báo, từ 22/8, giảm 10% tỷ lệ cho vay ký quỹ với 2 mã SHS, DBC; giảm 5% với nhiều mã như VCI, SSI, HCM, PVS, GVC, TNG, STB, VSC, BMP, KBC, PC1, SZC, IDC, CTR, KSB, NLG, PET, MB, ANV, GVR, CII, LHG, KDH, DGW, CTS, BSI, FTS, CTD, VCG, CNG, NTL, HDG, HHV, LPB, DIG, BCC, FCN, TAR.

Một nhà đầu tư có kinh nghiệm cho rằng, thông báo như vậy nhưng đến 22/8 mới áp dụng để khách hàng của mình có cơ hội bán ra cổ phiếu, giảm tỷ trọng rủi ro. Phiên ngày 17/8, thị trường đã giảm giá khá mạnh, VN-Index rớt gần 10 điểm. Ghi nhận cho thấy những nhà đầu tư sử dụng kho (có 2 vay 8) đã bị cảnh báo bổ sung tài sản sau phiên giao dịch này.

Nhiều CTCK khác cũng có hành động tương tự, hạ tỷ lệ margin và giảm giá chặn. Nhiều nhà đầu tư lớn được nhân viên CTCK thông báo.

Điều này đã kích hoạt tâm lý bán ra ở nhiều nhà đầu tư sử dụng đòn bẩy lớn. Lực bán ồ ạt, bất chấp cổ phiếu tốt xấu, thoát hàng bằng mọi giá chiều 18/8 khiến không ít nhà đầu tư bất ngờ.

Vậy tại sao margin toàn thị trường không căng như số liệu của BVSC đã tổng hợp mà bong bóng margin lại phát nổ dữ dội?

Một nhà đầu tư am hiểu thị trường phân tích, VN-Index đã có đợt tăng kéo dài, đạt gần 20% kể từ tháng 4 trở lại đây. Song không phải mã chứng khoán nào cũng tăng mạnh, mà tập trung vào một số mã ở mỗi ngành nổi bật. Dòng tiền tập trung ở những mã này đã liên tục đẩy giá cổ phiếu lên cao, tăng nóng gấp đôi, thậm chí gấp hơn 3 lần từ đáy. Margin tập trung vào những mã này nên mới có tình trạng hết margin ở một số mã, trong khi dư địa margin nói chung của các CTCK vẫn còn.

Thêm một yếu tố nữa cần chú ý. Đó là tuy lượng tài khoản mở mới tăng vọt, nhưng nhà đầu tư mới, tiền mới vào thị trường không nhiều. Đây chủ yếu là các nhà đầu tư bám thị trường, do chính sách cạnh tranh của các CTCK mà họ mở thêm tài khoản ở các CTCK có chính sách ưu đãi hơn để tận dụng các điều khoản tốt như phí, lãi suất ký quỹ thấp…

Tựu chung các yếu tố trên cho thấy, giá trị giao dịch trên thị trường tăng lên nhưng xuất phát tỷ trọng lớn từ các nhà đầu tư cũ trên thị trường và tiền cho vay ký quỹ từ các CTCK bơm vào. Do đây là những dòng tiền nóng, nên có khả năng đảo chiều cực nhanh, tạo ra biến động lớn trong khoảng thời gian ngắn, gây hiệu ứng domino mạnh.

Bong bóng margin còn căng cục bộ ở một số mã cổ phiếu do có những CTCK thời gian qua cho vay vượt tỷ lệ theo quy định của UBCKNN. Một số nhà đầu tư cho biết, có CTCK công khai cho vay 3:7 (có 3 cho vay 7), mức rất cao so với quy định tối đa 5:5 của UBCKNN. Thậm chí, có CTCK còn cho nhà đầu tư chơi kho, có 2 cho vay 8. Với tỷ lệ cho vay 3:7, chỉ cần chứng khoán rớt 10% là nhà đầu tư cháy tài khoản nếu không bổ sung tiền.

Ông Nguyễn Thế Minh, Giám đốc Phân tích Đầu tư CTCK Yuanta nhận xét, không loại trừ khả năng, động thái phản ứng sớm từ các kho là một trong các nguyên nhân khiến nguồn cung cổ phiếu tăng vọt. Các khoản cho vay ngoài CTCK với tỷ lệ đòn bẩy lớn sẽ phản ứng rất nhanh, nhất là với các trường hợp cho vay cổ phiếu bất động sản, do các yếu tố cơ bản của doanh nghiệp ngành này vẫn chưa phục hồi trong khi giá cổ phiếu đã tăng nóng.

Đo lường margin call

Trước e ngại về khả năng giải chấp xảy ra mạnh mẽ ở các CTCK tác động tiêu cực đến thị trường, ông Nguyễn Thế Minh nhận định, tình hình giải chấp tại các CTCK sẽ không trầm trọng, lịch sử bán tháo như giai đoạn cuối 2022 sẽ không lặp lại.

Ông Minh phân tích, tình trạng bán tháo xảy ra liên tục giữa năm 2022 có thể chia thành hai giai đoạn. Trong đó, ở giai đoạn 1, từ tháng 4/2022 – tháng 8/2022, nhà đầu tư nhỏ lẻ là đối tượng bị bán tháo cổ phiếu, do liên tục bình quân giá nhưng giá cổ phiếu tiếp tục giảm. Ở giai đoạn sau, nhà đầu tư lớn hay các cổ đông nội bộ dùng margin để “đỡ giá” cổ phiếu nhưng thị trường đi xuống tiếp tục là một phần nguyên nhân dẫn đến giải chấp ở quý IV/2022.

Ở thời điểm hiện tại, các CTCK đã thận trọng hơn trong quản trị rủi ro. Dư nợ margin của nhóm cổ phiếu bất động sản trước đây từng chiếm 40% tổng margin nhưng nay không nhiều, mà tập trung ở ngân hàng, chứng khoán, doanh nghiệp sản xuất.

“Hoạt động quản trị rủi ro tại các CTCK đang rất chặt chẽ. Một trong các yếu tố mà các CTCK xác định tỷ lệ cho vay là dựa trên tình hình cơ bản của doanh nghiệp. Do đó, sau khi kết quả kinh doanh quý II mà các doanh nghiệp công bố, có thể sẽ có những động thái để giảm tỷ lệ cho vay tại các nhóm ngành không hồi phục hay chưa tốt lại ngay như kỳ vọng”, ông Minh nhận định.

Một yếu tố khác nữa là bộ đệm vốn của các CTCK đã tốt hơn nhiều, vốn chủ sở hữu của các CTCK cao hơn, kéo tỷ lệ margin/vốn chủ sở hữu hiện thấp hơn quý II/2022. Vì vậy, dư địa cho vay ký quỹ còn rất lớn ở thời điểm hiện tại.

“Tình trạng call margin và bán giải chấp sẽ không xảy ra kéo dài như năm 2022. Dù có thể xảy ra tại các kho, giá trị các khoản vay qua đây vẫn thấp hơn nhiều dư nợ cho vay margin qua các công ty chứng khoán”, ông Minh nhận định.