Vì sao một tài sản trú ẩn như vàng lại bị bán tháo?

Giá vàng thế giới đã mất gần 30% so với đỉnh tháng 1/2026, dù xung đột tại Iran và Ukraine chưa có dấu hiệu kết thúc. Khi lãi suất thực và đồng USD cùng đi lên, vai trò trú ẩn của kim loại quý không đủ sức che chắn trước một cuộc chiến đã chuyển hóa thành lạm phát. Kịch bản này từng diễn ra năm 1973, và khi đó điểm đảo chiều chỉ đến khi Fed buộc phải nhượng bộ.

Trong phiên thứ Sáu ngày 30/10, giá vàng giao ngay giảm 3.5%, xuyên thủng ngưỡng 4,000 USD/oz và có lúc chạm 3,880 USD/oz, mức thấp nhất trong 12 tháng. Đến ngày 03/11, vàng đóng cửa ở 3,931.68 USD/oz, giảm 5.03% trong một tháng. So với mức 5,595 USD/oz thiết lập hồi tháng 1/2026, giá đã thấp hơn khoảng 30%.

Đợt tăng trước đó diễn ra nhanh không kém. Từ 3,865 USD/oz vào tháng 10/2025, vàng lên 5,595 USD/oz vào tháng 1/2026, tăng khoảng 45% trong bốn tháng. Ngày 29/01, mức tăng tính theo năm của vàng đạt 95.6%, rồi gần như bị xóa sạch chỉ sau chín tháng.

Diễn biến này gây bất ngờ vì xảy ra giữa lúc Mỹ và Israel giao tranh với Iran từ ngày 28/02, trong khi xung đột tại Ukraine đã bước sang năm thứ năm. Theo cách hiểu phổ biến, chiến tranh là chất xúc tác mạnh nhất cho vàng. Năm 2026, thị trường vận hành theo chiều ngược lại.

Để hiểu vì sao vàng giảm giữa chiến sự, cần nhìn vào chuỗi truyền dẫn từ giá dầu tới chính sách tiền tệ. Giá dầu tăng vọt sau khi chiến sự nổ ra ngày 28/02 đã làm dấy lên lo ngại lạm phát bùng phát. Cú sốc năng lượng vì vậy không dừng lại ở thị trường hàng hóa mà lan sang kỳ vọng lãi suất.

Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) phản ứng bằng lập trường diều hâu. Dự phóng tháng 6 nâng mức lạm phát cuối năm 2026 lên 3.6%, so với 2.7% trong dự phóng tháng 3. Tháng 9, Fed nhất trí tăng lãi suất 25 điểm cơ bản lên 3.75%-4.00%, lần tăng đầu tiên kể từ năm 2023.

Mức lãi suất cao này được giữ nguyên tại cuộc họp ngày 28/10 với tỷ lệ phiếu 10-2. Hai thành viên bỏ phiếu chống, Thống đốc Lisa Cook và Chủ tịch Fed Cleveland Beth Hammack, đều muốn tăng thêm 25 điểm cơ bản. Phe bất đồng trong Fed vì vậy nằm ở phía thắt chặt, không phải nới lỏng.

Cơ chế tác động lên vàng vận hành theo nguyên tắc chi phí cơ hội. Lợi suất thực bằng lợi suất trái phiếu trừ lạm phát, và khi chỉ số này tăng, sức hấp dẫn của một tài sản không trả lãi như vàng giảm đi. Mỗi điểm cơ bản lợi suất thực tăng thêm đồng nghĩa với khoản thu nhập lớn hơn mà người giữ vàng bỏ qua.

Kênh thứ hai là đồng USD. Phân tích của T. Rowe Price chỉ ra rằng kỳ vọng thắt chặt đã đẩy lợi suất thực lên, trong khi vai trò trú ẩn của USD và vị thế xuất khẩu ròng năng lượng của Mỹ giúp đồng bạc xanh mạnh lên. Do vàng được niêm yết bằng USD, đồng USD mạnh hơn khiến vàng đắt hơn với người mua ngoài Mỹ và làm giảm nhu cầu.

Kênh thứ ba là bán ra cơ học. Chất xúc tác trực tiếp của phiên giảm ngày 30/10 nhiều khả năng là đợt bán tháo cổ phiếu công nghệ, khi nhà đầu tư bán vàng để có tiền mặt đáp ứng lệnh gọi ký quỹ. Từ tháng 3, khi chiến tranh Iran thay đổi tính toán của Fed, dòng tiền vào các quỹ ETF vàng đã đảo chiều từ mức vào ròng kỷ lục sang mức rút ròng kỷ lục.

Đà giảm của vàng vì vậy không phải diễn biến ngẫu nhiên. Đây là kết quả trực tiếp của cú sốc năng lượng kết hợp với một Fed sẵn sàng tăng lãi suất giữa thời chiến. Một kịch bản gần như tương tự đã diễn ra cách đây hơn nửa thế kỷ.

Vàng từng giảm đúng lúc chiến tranh bùng nổ năm 1973

Sau khi hệ thống Bretton Woods sụp đổ, giá vàng tự do tăng từ khoảng 65 USD/oz đầu năm 1973 lên trên 120 USD/oz vào giữa năm, theo số liệu lịch sử xấp xỉ. Fed dưới thời Chủ tịch Arthur Burns sau đó nâng lãi suất quỹ liên bang lên gần 11% trong giai đoạn tháng 8 và tháng 9/1973. Đồng USD hồi phục và giá vàng lùi về vùng 90-100 USD/oz.

Giai đoạn vàng giảm trùng với lúc chiến tranh bùng nổ. Ngày 6/10/1973, Ai Cập và Syria tấn công Israel. Cấm vận dầu mỏ sau đó khiến giá dầu tăng gần gấp bốn, từ 2.90 USD/thùng lên 11.65 USD/thùng vào tháng 1/1974.

Vàng không tăng vọt ngay khi chiến sự nổ ra. Giá chỉ đảo chiều khi kinh tế Mỹ rơi vào suy thoái, Fed chuyển sang nới lỏng và lãi suất thực trở nên âm sâu. Ngày 3/4/1974, giá vàng lập kỷ lục 197 USD/oz tại Paris, tương đương gấp đôi vùng đáy cuối năm 1973.

Ngày 31/12/1974, người dân Mỹ được phép sở hữu vàng trở lại sau hơn 40 năm. Dù vậy, sau đỉnh cuối năm 1974, vàng giảm gần một nửa về khoảng 103 USD/oz vào tháng 8/1976 khi lạm phát hạ nhiệt, theo số liệu lịch sử xấp xỉ. Chỉ sau nhịp giảm đó, kim loại quý mới bước vào chu kỳ tăng lớn nhất lịch sử và vượt 800 USD/oz vào cuối thập niên.

Chu kỳ 1973-1976 cho thấy ba quy luật. Nhịp điều chỉnh xảy ra khi lãi suất thực tăng đột ngột, kể cả trong thời chiến. Vàng chỉ được định giá lại khi Fed buộc phải chọn tăng trưởng thay vì lạm phát, và một chu kỳ tăng dài hạn vẫn có thể chứa hai đợt giảm sâu.

Năm 2026 khác năm 1973 ở hai điểm then chốt: người điều hành Fed và người mua cận biên trên thị trường. Hai điểm khác biệt này tác động lên vàng theo hai chiều ngược nhau.

Chủ tịch Burns từng nhượng bộ trước áp lực chính trị từ Nhà Trắng thời Tổng thống Richard Nixon. Ngược lại, Chủ tịch Fed Kevin Warsh tuyên bố không khoan nhượng với lạm phát vượt mục tiêu 2%. Nếu lập trường này được duy trì, phép so sánh phù hợp với năm 2026 sẽ là giai đoạn 1980-1981 thời Paul Volcker, khi lãi suất thực dương kéo dài đè nặng lên vàng.

Ở chiều cầu, các ngân hàng trung ương mua ròng kỷ lục 289 tấn vàng trong quý 2/2026, tăng mạnh so với 57 tấn của quý 1, dù các quỹ ETF phương Tây bị rút vốn ròng. Báo cáo của Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB) tháng 6/2026 cho biết vàng đã vượt trái phiếu Kho bạc Mỹ để trở thành tài sản dự trữ lớn nhất thế giới, chiếm 27% dự trữ của các ngân hàng trung ương so với 22% của trái phiếu Kho bạc. Năm 1973 không có lực mua mang tính cấu trúc như vậy.

Từ cơ chế này nảy sinh một nghịch lý: lệnh ngừng bắn lại có lợi cho vàng. Ngày 20/04, khi lệnh ngừng bắn giữa Mỹ và Iran có dấu hiệu đổ vỡ, giá dầu tăng đã kéo lợi suất và đồng USD đi lên, còn vàng giảm. Chiến tranh đẩy giá dầu lên, giá dầu đẩy lợi suất lên, và lợi suất tăng kéo vàng xuống.

Hội đồng Vàng Thế giới (WGC) lưu ý lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ chống lạm phát (TIPS) kỳ hạn 10 năm đang tiến gần 2.5%, ngưỡng mà trong lịch sử đã làm tăng chi phí cơ hội của vàng và có thể khiến dòng tiền tiếp tục rút khỏi ETF. Mốc chính sách kế tiếp là cuộc họp của Fed ngày 9/12, kèm bộ dự phóng mới. Đây cũng là thời điểm thị trường kiểm chứng liệu đợt bán tháo cổ phiếu công nghệ có buộc Fed đối mặt lựa chọn từng đặt ra cho Burns năm 1974.

Tại Việt Nam, ngày 3/11, giá vàng miếng SJC niêm yết ở 137.6-140.6 triệu đồng/lượng, trong khi ngày 13/3 giá bán ra còn ở mức 184.8 triệu đồng/lượng, tương đương mức giảm khoảng 24%. Tại Bảo Tín Minh Châu, vàng miếng SJC có giá mua vào 135.7 triệu đồng/lượng và bán ra 141.2 triệu đồng/lượng, chênh lệch khoảng 4%.

Về cơ chế, Fed diều hâu và đồng USD mạnh tạo sức ép lên tỷ giá VND, thu hẹp dư địa giảm lãi suất của Ngân hàng Nhà nước (NHNN). Khi lãi suất huy động khó giảm, chi phí cơ hội của việc nắm giữ vàng tính bằng VND tăng lên.

Giá vàng thế giới và lãi suất trong nước, hai lực đang đè lên vàng nội địa, đều xuất phát từ cùng một nguồn là chính sách của Fed.

Mức giảm khoảng 30% cho thấy thị trường vàng đang bước vào giai đoạn chuyển chủ sở hữu, từ dòng tiền đầu cơ có đòn bẩy sang dự trữ chủ quyền. Đây không phải sự sụp đổ của vai trò trú ẩn, bởi lực mua của các ngân hàng trung ương vẫn ở mức kỷ lục. Tuy nhiên, chừng nào lãi suất thực còn tăng, lực cầu này chỉ đủ làm chậm đà giảm, chưa đủ để đảo chiều xu hướng.

Năm 1973 để lại bài học lớn về cách đọc tài sản trú ẩn: vàng không định giá rủi ro địa chính trị mà định giá phản ứng của ngân hàng trung ương trước rủi ro đó. Một cuộc chiến làm giá dầu tăng có thể vừa là nguồn gốc của lạm phát dài hạn, vừa là lý do khiến vàng giảm trong ngắn hạn.

Đối với giới đầu tư nắm giữ vàng, phép thử tiếp theo nằm ở cuộc họp của Fed ngày 9/12 và diễn biến lợi suất thực trong các tháng tới. Cuộc giằng co giữa chiến tranh, lạm phát và chính sách tiền tệ nhiều khả năng còn kéo dài sang năm 2027. Như năm 1973 đã cho thấy, điểm đảo chiều thường đến từ phòng họp của Fed, không phải từ chiến trường.