CTD – Coteccons: Từ cổ phiếu dưới giá trị sổ sách đến câu chuyện phục hồi có điều kiện

CTD đang bước vào một giai đoạn đáng chú ý hơn so với vài năm trước.

Điểm quan trọng không chỉ là cổ phiếu đang giao dịch quanh vùng P/B dưới 1 lần. Luận điểm lớn hơn nằm ở việc chất lượng hoạt động của doanh nghiệp đang có dấu hiệu phục hồi: doanh thu tăng, lợi nhuận cải thiện, backlog duy trì ở mức cao và vị thế trong nhóm khách hàng FDI tiếp tục được củng cố.

Tuy nhiên, với một doanh nghiệp xây dựng, tăng doanh thu chưa đủ.

Câu hỏi quan trọng hơn là:

Một đồng backlog tạo ra bao nhiêu lợi nhuận và mất bao lâu để chuyển thành tiền mặt?

1. Điều tích cực: CTD đã qua giai đoạn khó khăn nhất?

Sau giai đoạn suy giảm về biên lợi nhuận và hiệu quả sinh lời, CTD đang ghi nhận sự phục hồi rõ hơn ở kết quả kinh doanh.

Doanh thu TTM đạt khoảng 32.100 tỷ đồng, lợi nhuận sau thuế khoảng 843 tỷ đồng. Biên gộp cũng cải thiện lên quanh 3,85%, cao hơn vùng đáy trước đó.

Backlog khoảng 35.353 tỷ đồng tạo nền tảng cho tăng trưởng doanh thu trong trung hạn, đặc biệt khi CTD tiếp tục mở rộng ở nhóm dự án FDI, hạ tầng, xây dựng xanh và các dự án có yêu cầu kỹ thuật cao.

Đây là cơ sở giúp thị trường bắt đầu nhìn CTD không chỉ như một cổ phiếu “rẻ theo P/B”, mà như một doanh nghiệp đang trong quá trình phục hồi hoạt động.

2. Nhưng điểm nghẽn lớn nhất vẫn là dòng tiền

Điểm cần theo dõi chặt nhất ở CTD không phải là doanh thu.

Đó là dòng tiền từ hoạt động kinh doanh.

FY2025, CFO âm khoảng 1.154 tỷ đồng. TTM, CFO tiếp tục âm khoảng 1.193 tỷ đồng, trong khi lợi nhuận kế toán tăng mạnh.

Điều này phản ánh đặc thù ngành xây dựng: doanh nghiệp có thể ghi nhận doanh thu và lợi nhuận, nhưng tiền vẫn bị giữ lại ở phải thu, chi phí dở dang và chu kỳ nghiệm thu – thanh toán.

Vì vậy, chất lượng phục hồi của CTD chỉ thực sự được xác nhận khi lợi nhuận kế toán dần chuyển thành dòng tiền thực tế.

3. Luận điểm tái định giá của CTD

CTD có thể được thị trường định giá lại nếu một số điều kiện cùng xảy ra:

Nếu các điều kiện này được xác nhận, P/B của CTD có cơ sở mở rộng từ vùng dưới 1 lần lên khoảng 1,1–1,3 lần.

Ngược lại, nếu dòng tiền tiếp tục âm, phải thu và chi phí dở dang tăng nhanh, thị trường nhiều khả năng vẫn sẽ chiết khấu chất lượng lợi nhuận của doanh nghiệp.

4. Định giá theo kịch bản

Tại mức giá tham chiếu 71.900 đồng/cp, có thể tiếp cận CTD theo ba kịch bản:

Xảy ra nếu CFO tiếp tục âm, vốn lưu động tăng và ROE không vượt 10%.

Xảy ra nếu doanh thu duy trì cao, biên gộp cải thiện quanh 4%, ROE tiến về 11–12% và dòng tiền không xấu thêm.

Chỉ hợp lý nếu CFO chuyển dương, biên gộp trên 4,5%, ROE đạt 12–14% và backlog chuyển hóa tốt thành lợi nhuận tiền mặt.

Theo cách tiếp cận xác suất, giá trị kỳ vọng nằm quanh 88.000 đồng/cp. Tuy nhiên, đây không phải là một mức giá mục tiêu chắc chắn, mà là vùng tham chiếu phụ thuộc vào chất lượng phục hồi trong các quý tới.

5. Kết luận đầu tư

CTD phù hợp với nhóm doanh nghiệp phục hồi – tái định giá có điều kiện.

Điểm hấp dẫn nằm ở backlog lớn, vị thế tổng thầu mạnh, sự phục hồi lợi nhuận và khả năng ROE cải thiện. Nhưng điểm cần thận trọng là dòng tiền kinh doanh còn âm, vốn lưu động lớn và nợ vay tài chính tăng khi doanh nghiệp bước vào giai đoạn triển khai backlog với cường độ cao.

Với CTD, nhà đầu tư không nên chỉ hỏi:

“Cổ phiếu còn rẻ không?”

Câu hỏi đúng hơn là:

Doanh nghiệp có chuyển được backlog thành lợi nhuận thật và dòng tiền thật hay không?

Trong các quý tới, bốn chỉ tiêu cần theo dõi sát nhất là:

Nếu các chỉ tiêu này cùng cải thiện, luận điểm tái định giá sẽ có cơ sở rõ hơn. Nếu không, upside định giá có thể bị giới hạn dù doanh thu và lợi nhuận kế toán tiếp tục tăng.