#Chuyên gia

24HMONEY đã kiểm duyệt

Vai trò trụ cột Nhà nước có làm thay đổi cách định giá VN-Index?

Trong nhiều năm, VN-Index thường được nhìn và định giá theo các chu kỳ khá quen thuộc: chu kỳ tiền rẻ – tiền siết, chu kỳ bất động sản – ngân hàng, hay sự bùng nổ của các nhóm mang tính đầu cơ cao.

Tuy nhiên, việc Thủ tướng Phạm Minh Chính liên tục nhấn mạnh vai trò trụ cột của doanh nghiệp Nhà nước, cùng với việc giao nhiệm vụ cụ thể cho các tập đoàn lớn như Viettel, PetroVietnam (PVN) và Tập đoàn Điện lực Việt Nam (EVN), đang đặt ra một câu hỏi quan trọng: liệu vai trò trụ cột Nhà nước có làm thay đổi cách thị trường định giá VN-Index trong trung và dài hạn hay không?

Để trả lời câu hỏi này, cần nhìn lại bản chất của VN-Index. Đây là chỉ số phản ánh tổng hòa kỳ vọng của thị trường đối với tăng trưởng lợi nhuận, mức độ rủi ro hệ thống và độ ổn định của nền kinh tế. Khi cấu trúc tăng trưởng thay đổi, cách thị trường định giá chỉ số cũng buộc phải thay đổi theo. Việc Nhà nước chủ động đưa doanh nghiệp Nhà nước trở lại vị trí dẫn dắt không nhằm tạo sóng ngắn hạn, mà nhằm giảm tính chu kỳ cực đoan của nền kinh tế và thị trường tài chính.

Trong mô hình cũ, VN-Index thường tăng nhanh khi tiền rẻ, nhưng cũng giảm rất sâu khi chu kỳ đảo chiều. Điều này đến từ việc động lực tăng trưởng phụ thuộc nhiều vào các nhóm ngành mang tính chu kỳ cao, đòn bẩy lớn và nhạy cảm với lãi suất. Khi doanh nghiệp Nhà nước được định vị lại như trụ cột của tăng trưởng, đặc biệt trong các lĩnh vực hạ tầng, năng lượng và công nghệ, cấu trúc lợi nhuận của nền kinh tế có xu hướng ổn định hơn, dài hạn hơn, dù tốc độ tăng có thể chậm lại trong ngắn hạn.

Từ góc độ định giá, điều này hàm ý một sự thay đổi quan trọng. VN-Index có thể không còn được định giá chủ yếu dựa trên kỳ vọng tăng trưởng nóng, mà chuyển dần sang định giá dựa trên độ bền của dòng lợi nhuận và mức độ ổn định hệ thống. Khi các doanh nghiệp trụ cột Nhà nước chiếm tỷ trọng lớn hơn trong đóng góp GDP và lợi nhuận, thị trường sẽ chấp nhận một mức định giá “ít biến động hơn”, đổi lại là rủi ro sụt giảm mạnh được kiểm soát tốt hơn.

Tuy nhiên, cần nhấn mạnh rằng vai trò trụ cột Nhà nước không tự động kéo VN-Index lên cao hơn nếu hiệu quả hoạt động không được cải thiện. Ngược lại, nếu doanh nghiệp Nhà nước chỉ mở rộng quy mô mà không nâng cao hiệu quả vốn, chỉ số có thể rơi vào trạng thái tăng chậm, thậm chí bị nén định giá. Vì vậy, điểm mấu chốt không nằm ở việc Nhà nước can thiệp nhiều hay ít, mà nằm ở chất lượng thực thi: quản trị minh bạch, năng suất lao động tăng và khả năng tạo giá trị gia tăng thực sự.

Một tác động khác cần lưu ý là sự thay đổi về nhịp vận động của thị trường. Khi trụ cột Nhà nước đóng vai trò giữ nhịp, VN-Index có thể xuất hiện nhiều hơn các pha “tăng – tích lũy – tăng”, thay vì những cú bứt phá rồi sụp đổ nhanh. Điều này làm giảm sức hấp dẫn với nhà đầu tư thích lướt sóng, nhưng lại phù hợp hơn với dòng vốn dài hạn và nhà đầu tư tổ chức, đặc biệt là trong bối cảnh Việt Nam hướng tới nâng hạng thị trường.

Ở góc độ tư vấn, nhà đầu tư cần điều chỉnh kỳ vọng cho phù hợp với cấu trúc mới. Nếu VN-Index được định giá theo hướng ổn định và bền hơn, lợi nhuận không còn đến từ việc “đoán đỉnh – bắt đáy”, mà đến từ việc nắm giữ đúng doanh nghiệp trong đúng xu hướng dài hạn. Điều này đặc biệt đúng với nhóm cổ phiếu Nhà nước và bán Nhà nước, nơi câu chuyện không nằm ở tăng giá nhanh, mà ở việc được định giá lại dần theo hiệu quả và vai trò trong nền kinh tế.