Điều gì đang xảy ra khi cổ phiếu Vinamilk liên tục mất giá?

Cổ phiếu Vinamilk (Sàn HOSE, mã VNM) liên tục sụt giảm trong hơn 1 tháng trở lại đây, cổ phiếu đã mất hơn 20% giá trị so với đỉnh hồi tháng 1 ở mức 114.000 đồng/cổ phiếu và tháng 2 là 104.000 đồng/cổ phiếu. Giao dịch trong ngày 6/5/2021, cổ phiếu VNM đang ở mức chỉ 87.000 đồng/cổ phiếu.

Dường như giao dịch kém khởi sắc của cổ phiếu VNM một phần ảnh hưởng bởi hoạt động bán dòng của các nhà đầu tư nước ngoài. Theo thống kê kể từ giữa tháng 12 năm ngoái, nhà đầu tư nước ngoài đã liên tục bán ra cổ phiếu VNM. Khối lượng bán ròng tương đương 3% số cổ phần (khoảng 61,2 triệu cổ phiếu) đang lưu hành của Vinamilk. Tính đến ngày 6/5, khối ngoại đang sở hữu 55,32% vốn điều lệ của Vinamilk.

Với đà giảm giá trong nhiều tháng liên tiếp, cổ phiếu VNM không còn lọt nhóm những khoản đầu tư lớn nhất của nhiều quỹ ngoại. Lần gần đây nhất cổ phiếu của Vinamilk còn nằm trong Top10 mã chiếm tỷ trọng lớn nhất của Quỹ tỷ USD do Dragon Capital quản lý – VEIL là ngày 8/10/2020. Tỷ trọng của mã VNM thời điểm đó là 3,12%. Quy mô quỹ thành viên của Dragon khi đó là 1,5 tỷUSD, tăng lên hơn 2,2 tỷ USD vào cuối tháng 4.

Trong năm 2020 cổ phiếu VNM bị bán ròng mạnh nhất từ quỹ ngoại Arisaig Asia Consumer Fund Limited. Tại ngày 27/12/2019, đây là cổ đông lớn nhất tại Vinamilk trên vai trò một nhà đầu tư tài chính. Số lượng cổ phần sở hữu của Arisaig Asia Consumer Fund là hơn 28,8 triệu cổ phiếu, tương đương 1,65% vốn điều lệ của Vinamilk. Theo tìm hiểu, Arisaig Asia còn nắm giữ cổ phần tại Vinamilk qua nhánh quỹ khác là Arisaig Gem Consumer Fund (Global). Tuy nhiên, đầu tháng 8 năm ngoái, Arisaig Asia Consumer Fund thông báo đã chốt lời toàn bộ cổ phiếu VNM mặc dù khoản đầu tư này đem lại lợi suất bình quân 20% năm trong 11 năm qua.

Không chỉ Arisaig Asia Consumer Fund, nhiều quỹ ngoại khác có quy mô danh mục nhiều tỷ USD cũng bán ra cổ phiếu VNM trong năm 2020 như Matthews Pacific Tiger Fund,Stichting Depositary APG Emerging Markets Equity Pool, The Genesis Emerging Markets Investment Company.

Trong khi các quỹ ngoại liên tục bán ròng, hai nhóm cổ đông ngoại lớn nhất tại Vinamilk là Platinum Victory Pte. Ptd và F&N Dairy Investment Pte. Ltd. liên tục đăng kí mua trong hơn 2 năm qua nhưng bất thành. Lí do được đưa ra là điều kiện thị trường không thuận lợi.

Điều gì đã khiến Vinamilk mất đi sức hút dù từng là một trong những bluechips thu hút nhất thị trường, công ty chứng khoán Vietstock đãcó một số phân tích về VNM trong bối cảnh thị trường chung.

Tiêu thụ sữa vẫn tăng trưởng

Dù chịu tác động tiêu cực của dịch Covid-19, giá trị tiêu thụ sữa và các sản phẩm sữa ở ViệtNam vẫn ghi nhận mức tăng trưởng khá lạc quan trong năm 2020. Theo số liệu của Kantar Worldpanel, tiêu thụ sữa ở khu vực thành thị tăng trưởng 9% trong khi ở khu vực nông thôn tăng trưởng 13%.

Theo Euromonitor, mức tiêu thụ sữa và các sản phẩm từ sữa của Việt Nam vẫn còn khá khiêm tốn, chỉ khoảng 23 kg/người/năm; trong khi trung bình thế giới đạt khoảng100 kg/người/năm.

Theo hiệp định EVFTA (có hiệu lực từ tháng 8/2020), Việt Nam sẽ giảm thuế nhập khẩu các sản phẩm sữa từ châu Âu về mức 0%-3.5% so với mức 5%-15% như hiện tại trong vòng 3-5 năm tới. Điều này có thể thúc đẩy tăng trưởng tiêu thụ sữa của Việt Nam nhưng cũng sẽ tạo thêm nhiều áp lực cạnh tranh với các doanh nghiệp sữa nội địa như Vinamilk,TH True Milk…

Doanh thu và lợi nhuận tăng trưởng chậm dần

VNM từng có giai đoạn tăng trưởng ấn tượng từ 2003-2016, doanh thu thuần và lợi nhuận ròng từ mức chỉ 451 tỷ và 56 tỷ đồng vào năm 2003 đã tăng gấp hơn 100 lần leo lên mức hơn 46.000 tỷ và 9.300 tỷ đồng năm 2016. Quá trình này giúp quy mô của VNM ngày một lớn mạnh, thị phần cũng dần mở rộng và dẫn đầu ngành sữa Việt Nam.

Tuy nhiên, kể từ năm 2017 đến nay, tốc độ tăng trưởng cả về doanh thu và lợi nhuận của VNM đã có dấu hiệu chậm lại và không đạt được kỳ vọng của giới đầu tư.

Vấn đề xuất phát chính từ quy mô lớn của doanh nghiệp, với một công ty có vị thế và quy mô như VNM thì rõ ràng việc tìm lại đà tăng trưởng ở mức 2 chữ số là câu chuyện không dễ dàng.

Điều này cũng khiến cho các chỉ tiêu về hiệu quả sinh lời của VNM liên tục suy giảmtrong những năm gần đây. Cụ thể, tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản bình quân (ROAA) và tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu bình quân (ROEA) của VNM năm 2020 đạt lần lượt 23.83% và 35.02%.

Theo Global Dairy Trade, giá sữa bột gầy (SMP) và sữa bột nguyên kem (WMP) hiện đang cao hơn khá nhiều (trên 20%) so với giá trung bình năm 2020. Nếu tình trạng này không thay đổi trong thời gian tới thì sẽ ảnh hưởng nghiêm trọng đến kinh doanh của các công ty sữa nói chung và VNM nói riêng.

Hướng đi nào dành cho Vinamilk?

Nhiều chiến lược mới đều đã được Ban lãnh đạo của VNM vạch ra như đa dạng hóa và cao cấp hóa danh mục sản phẩm. Việc phát triển các sản phẩm như Sữa bột Organic, Bột dinh dưỡng Organic, Sữa bột Yoko… được người tiêu dùng tích cực đón nhận.

Tăng cường xuất khẩu đang được kỳ vọng là một trong những giải pháp mũi nhọn giúp VNM lấy lại đà tăng trưởng. Một trong những thị trường giàu tiềm năng mà VNM đang hướng tới là Trung Quốc.

Tuy nhiên, thị trường Trung Quốc có tính cạnh tranh cao và bao gồm nhiều công ty nội địa như China Modern Dairy, Mengniu… cùng với các công ty nước ngoài như Nestle,Fonterra, Danone và Abbott. Hướng đi này cần phải có thời gian để chứng minh mức độ hiệu quả vì việc khảo sát thị trường, nắm bắt thị hiếu của người tiêu dùng và tạo độ uy tín cho sản phẩm của doanh nghiệp cũng đòi hỏi khá nhiều thời gian, công sức. Chính vì vậy, giới phân tích đánh giá sẽ khó có thể kỳ vọng vào mức tăng trưởng 2 chữ số của VNM trong vòng 3 năm tới.

Định giá cổ phiếu

Do VNM đang sở hữu vị trí dẫn đầu trong ngành sữa ở Việt Nam nên không có so sánh tương đương từ các cổ phiếu đang giao dịch trên HOSE, HNX và UPCoM do quy mô của những doanh nghiệp này tương đối nhỏ so với VNM. Chính vì vậy, việc sử dụng các cổ phiếu nội địa làm mẫu so sánh ngang để định giá VNM sẽ không được hợp lý và toàn diện.

Vietstock sử dụng các doanh nghiệp cùng ngành trên thế giới có mức vốn hóa thị trường bằng hoặc lớn hơn VNM để làm cơ sở tính giá trị hợp lý của cổ phiếu VNM. Để đảm bảo tính phù hợp, các doanh nghiệp được chọn chủ yếu nằm trong khu vực châu Á. Với tỷ trọng tương đương giữa các phương pháp (RIM, P/E, P/B), chúng ta tính được mức định giá hợp lý của VNM là 99,018 đồng.