Vì sao không phải mọi doanh nghiệp Nhà nước đều hưởng lợi từ “5 HÓA”?

Sau khi thông điệp “5 HÓA” được nhấn mạnh như một định hướng lớn cho khu vực doanh nghiệp Nhà nước đến năm 2030, một phản xạ khá phổ biến trên thị trường là đồng nhất khái niệm “Nhà nước làm trụ cột” với “cổ phiếu Nhà nước sẽ tăng”.

Cách suy nghĩ này nghe có vẻ hợp lý ở bề mặt, nhưng lại tiềm ẩn rủi ro lớn nếu đi sâu vào bản chất vận hành của từng doanh nghiệp. Thực tế, “5 HÓA” không phải là một gói cứu trợ hay bảo chứng lợi nhuận, mà là một khuôn khổ định hướng, và chỉ một phần rất nhỏ DNNN đủ điều kiện để chuyển hóa định hướng đó thành giá trị cho cổ đông.

Vấn đề nằm ở chỗ khu vực DNNN không phải một khối đồng nhất. Trong cùng một nhãn “doanh nghiệp Nhà nước”, tồn tại những mô hình hoàn toàn khác nhau về mục tiêu, cơ chế và hiệu quả. Có doanh nghiệp hoạt động gần như một công ty thị trường thực thụ, chịu áp lực lợi nhuận, tối ưu chi phí và quản trị vốn chặt chẽ. Nhưng cũng có doanh nghiệp mà nhiệm vụ chính là ổn định kinh tế – xã hội, giữ vai trò bình ổn hoặc thực hiện mục tiêu chính sách, nơi lợi nhuận chỉ là yếu tố thứ yếu. Việc kỳ vọng cả hai nhóm này cùng hưởng lợi như nhau từ “5 HÓA” là một sai lầm về tư duy đầu tư.

Nếu nhìn kỹ, “5 HÓA” thực chất chỉ giúp mở ra không gian cho những doanh nghiệp vốn đã có nền tảng quản trị và năng lực triển khai, chứ không thể thay thế năng lực đó. Tối ưu hóa hay thông minh hóa không tự xảy ra nếu bộ máy điều hành thiếu động lực và quyền quyết định. Xanh hóa và số hóa đòi hỏi chi phí đầu tư lớn, chỉ mang lại hiệu quả khi doanh nghiệp có chiến lược rõ ràng và dòng tiền đủ mạnh để theo đuổi dài hạn. Việc hài hòa Nhà nước – tư nhân hay bảo vệ người dám làm cũng chỉ có ý nghĩa khi doanh nghiệp thực sự được trao quyền và chịu trách nhiệm trên kết quả, thay vì chỉ nhận thêm nhiệm vụ.

Một điểm then chốt khác là mối quan hệ giữa vai trò trụ cột và lợi ích cổ đông không phải lúc nào cũng song hành. Trong nhiều trường hợp, doanh nghiệp Nhà nước càng được giao vai trò ổn định hệ thống, gánh vác mục tiêu vĩ mô, thì biên lợi nhuận và hiệu quả vốn lại càng bị nén. Khi đó, doanh nghiệp có thể rất quan trọng với nền kinh tế, nhưng không nhất thiết là một khoản đầu tư hấp dẫn trên thị trường chứng khoán. Đây là sự khác biệt mà nhà đầu tư cần nhận diện rõ, đặc biệt trong bối cảnh nhiều cổ phiếu DNNN có vốn hóa lớn, mức tăng giá tự nhiên đã bị giới hạn.

Rủi ro lớn nhất đến từ việc thị trường định giá quá sớm cho một sự thay đổi chưa diễn ra. Khi thông điệp chính sách được đưa ra, kỳ vọng thường đi trước thực tế, đẩy giá cổ phiếu lên trong khi cơ chế cụ thể, dự án và kết quả kinh doanh vẫn còn ở phía trước. Nếu quá trình hiện thực hóa kéo dài hoặc không đạt như kỳ vọng, phần điều chỉnh sẽ rơi vào tay nhà đầu tư mua ở giai đoạn hưng phấn. Lịch sử thị trường đã chứng minh rằng không ít câu chuyện chính sách kết thúc bằng sự phân hóa rất mạnh, nơi chỉ một vài doanh nghiệp thực sự chuyển mình, còn phần còn lại quay về với nền tảng cũ.

Từ góc độ tư vấn, cách tiếp cận hợp lý không phải là hỏi “doanh nghiệp này có phải DNNN hay không”, mà là hỏi “doanh nghiệp này thuộc nhóm nào trong hệ thống DNNN”. Chỉ những doanh nghiệp vừa có vai trò chiến lược, vừa vận hành theo cơ chế thị trường, vừa có khả năng cải thiện hiệu quả vốn mới là đối tượng hưởng lợi thực từ “5 HÓA”. Phần còn lại có thể đóng vai trò quan trọng với nền kinh tế, nhưng với nhà đầu tư, đó không đồng nghĩa với cơ hội sinh lời. Nhận diện đúng sự khác biệt này chính là ranh giới giữa đầu tư theo phân tích và đầu tư theo khẩu hiệu.