Cổ phiếu TNG 2025 - Chạm đáy nỗi đau

TNG, một doanh nghiệp dệt may với 50% doanh thu xuất khẩu sang Mỹ, đang đối mặt với nhiều thách thức đáng kể.

 

Quý 1 năm 2025, TNG đạt doanh thu 1.500 tỷ đồng và lợi nhuận gộp 230 tỷ đồng, tăng trưởng 13% so với cùng kỳ năm 2024. Lợi nhuận sau thuế đạt 43 tỷ đồng, tăng 3%. Mặc dù có tăng trưởng theo chiều dọc, hiệu suất kinh doanh của TNG lại giảm dần trong bốn quý gần đây khi so sánh theo chiều ngang. Biên lợi nhuận ròng của TNG chỉ khoảng 5%, cho thấy mô hình kinh doanh gia công không tạo ra nhiều giá trị gia tăng.

Chuỗi giá trị của TNG chủ yếu dựa vào gia công sản xuất quần áo cho các thương hiệu lớn như TCP, Columbia, và Declon. Chi phí đầu vào chính là vải (50%, nhập khẩu từ Trung Quốc) và nhân công (30%). Mặc dù Việt Nam có các hiệp định thương mại ưu đãi thuế (EVFTA, CPTBP, RCEF), TNG không tận dụng được tối đa do vải nhập khẩu từ Trung Quốc không nằm trong các hiệp định này.

Về sản xuất, TNG có 15 xưởng may và 322 chuyền may, dự kiến mở rộng lên 352 chuyền vào năm 2025. Hai phương thức sản xuất chính là FOB (83% doanh thu, khách hàng chỉ định nguyên vật liệu) và CMT (16% doanh thu, khách hàng cung cấp sẵn nguyên vật liệu). TNG chỉ tiêu thụ 1% sản phẩm trong nước, còn lại 99% là xuất khẩu, với Mỹ chiếm 40%, EU 39% (chủ yếu là Declon), và các quốc gia khác 21%.

Mô hình kinh doanh của TNG đang gặp rủi ro lớn do sự phụ thuộc vào thị trường xuất khẩu, đặc biệt là Mỹ, nơi có khả năng áp thuế cao hơn. Chi phí nhân công giá rẻ, từng là lợi thế cạnh tranh của Việt Nam, đang dần mất đi khi mức lương tăng cao hơn so với Ấn Độ và Bangladesh. Ngoài ra, sự phụ thuộc vào vải nhập khẩu từ Trung Quốc (65%) cũng làm giảm lợi thế cạnh tranh về thuế.

TNG nằm ở cuối chuỗi giá trị ngành may mặc, chủ yếu là gia công, nên biên lợi nhuận gộp thấp (dưới 10% cho CMT và 10-20% cho FOB). Việt Nam chưa tự chủ được nguồn cung và chưa tham gia sâu vào các khâu có giá trị gia tăng cao như thiết kế và xây dựng thương hiệu. Sản phẩm của TNG chủ yếu là đồ phổ thông như áo khoác, áo phao, quần áo bảo hộ, không có biên lợi nhuận cao như các sản phẩm thời trang cao cấp.

Về tài chính, TNG có quy mô sản xuất lớn hơn các đối thủ cùng ngành như MSH hay TCM, giúp đạt doanh thu top đầu. Tuy nhiên, biên lợi nhuận ròng của TNG chỉ 3-4%, thấp hơn đáng kể so với MSH (8-9%). ROE của TNG vượt trội một phần do sử dụng đòn bẩy tài chính cao để mở rộng quy mô nhà máy. Tỷ lệ nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu (D/E) gấp hai lần, cho thấy rủi ro nếu đơn đặt hàng giảm trong tương lai.

Vấn đề thuế quan do Donald Trump đề xuất áp thuế 20% đối với hàng hóa Việt Nam là một rủi ro lớn. Mặc dù kết quả đàm phán chưa rõ ràng, việc tăng thuế từ 10% lên 20% chắc chắn sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến TNG. Nếu mức thuế của Việt Nam cao hơn các đối thủ cạnh tranh như Bangladesh, Indonesia, Ấn Độ, Brazil, hay Mexico, các đơn đặt hàng có thể chuyển dịch sang các quốc gia đó. Đặc biệt, nếu thuế đối ứng của Việt Nam cao hơn Trung Quốc, khách hàng có thể quay lại đặt hàng từ Trung Quốc, nơi có nguồn nguyên vật liệu và chi phí sản xuất có thể thấp hơn.

Các dự báo cho thấy nếu thuế 10% được áp dụng, TNG vẫn có thể tăng trưởng, nhưng biên lợi nhuận sẽ duy trì thấp. Nếu thuế lên tới 46%, TNG có nguy cơ mất thị phần và lợi thế cạnh tranh. Tóm lại, việc đầu tư vào các doanh nghiệp xuất khẩu nói chung và TNG nói riêng trong giai đoạn này tiềm ẩn nhiều rủi ro và ít triển vọng tăng giá hấp dẫn do các yếu tố về chi phí, chuỗi giá trị, và đặc biệt là chính sách thuế quan.

Điểm nổi bật

📊 TNG đạt doanh thu 1.500 tỷ đồng và lợi nhuận gộp 230 tỷ đồng trong quý 1/2025, tăng trưởng 13% so với cùng kỳ.

📉 Biên lợi nhuận ròng của TNG chỉ khoảng 5%, cho thấy mô hình kinh doanh gia công không tạo ra nhiều giá trị gia tăng.

🌍 99% sản phẩm của TNG là xuất khẩu, với Mỹ chiếm 40% và EU chiếm 39% doanh thu.

💸 Chi phí nhân công giá rẻ, từng là lợi thế cạnh tranh, đang dần mất đi do mức lương tăng cao ở Việt Nam.

🇨🇳 TNG phụ thuộc lớn vào vải nhập khẩu từ Trung Quốc (65%), nhưng Trung Quốc không nằm trong các hiệp định ưu đãi thuế, làm giảm lợi thế cạnh tranh.

📈 TNG có quy mô sản xuất lớn nhưng biên lợi nhuận ròng thấp hơn các đối thủ cùng ngành (3-4% so với 8-9% của MSH).

🚨 Rủi ro lớn từ việc Mỹ áp thuế 20% (hoặc cao hơn) đối với hàng hóa Việt Nam, có thể làm giảm đơn đặt hàng và mất thị phần.

Thông tin chi tiết

📊 Hiệu suất kinh doanh và biên lợi nhuận thấp: TNG đạt doanh thu 1.500 tỷ đồng và lợi nhuận gộp 230 tỷ đồng trong quý 1/2025, tăng trưởng 13% so với cùng kỳ năm 2024. Lợi nhuận sau thuế đạt 43 tỷ đồng, tăng 3%. Mặc dù có tăng trưởng theo chiều dọc, hiệu suất kinh doanh của TNG lại giảm dần trong bốn quý gần đây khi so sánh theo chiều ngang. Biên lợi nhuận ròng của TNG chỉ khoảng 5%, cho thấy mô hình kinh doanh gia công không tạo ra nhiều giá trị gia tăng và không thực sự cạnh tranh. Điều này xuất phát từ đặc thù mô hình kinh doanh không có nhiều giá trị gia tăng, đặc biệt sau năm 2022 khi lãi suất tăng, TNG phải chia sẻ rủi ro với khách hàng.

🌍 Phụ thuộc lớn vào thị trường xuất khẩu và rủi ro thuế quan: TNG tiêu thụ 99% sản phẩm qua xuất khẩu, với Mỹ chiếm 40% và EU chiếm 39% (chủ yếu là hãng Declon). Sự phụ thuộc lớn vào thị trường Mỹ khiến TNG dễ bị ảnh hưởng bởi các chính sách thuế quan. Việc Donald Trump đề xuất áp thuế 20% đối với hàng hóa Việt Nam là một rủi ro lớn. Mức thuế này, nếu cao hơn các quốc gia cạnh tranh như Bangladesh, Indonesia, Ấn Độ, Brazil, hay Mexico, có thể khiến các đơn đặt hàng chuyển dịch, làm giảm doanh thu và lợi nhuận của TNG. Việc tăng thuế từ 10% lên 20% đã là một áp lực đáng kể, và nếu mức thuế lên tới 46%, TNG có nguy cơ mất thị phần nghiêm trọng.

💸 Mất lợi thế cạnh tranh về chi phí nhân công và nguyên vật liệu: Chi phí nhân công giá rẻ từng là lợi thế cạnh tranh chính của TNG. Tuy nhiên, từ năm 2024, mức lương trung bình ở Việt Nam đã tăng cao hơn so với các đối thủ như Ấn Độ (gấp 2 lần) và Bangladesh (gấp 3 lần), làm mất đi lợi thế này. Ngoài ra, 50% chi phí đầu vào của TNG là vải, trong đó 65% nhập khẩu từ Trung Quốc. Trung Quốc không nằm trong các hiệp định thương mại ưu đãi thuế (EVFTA, CPTBP, RCEF), điều này khiến TNG không được hưởng lợi tối đa từ các ưu đãi thuế, làm giảm lợi thế cạnh tranh về chi phí nguyên vật liệu.

🏭 Vị trí cuối chuỗi giá trị và biên lợi nhuận thấp: TNG hoạt động chủ yếu ở khâu gia công (CMT và FOB), nằm ở cuối chuỗi giá trị ngành may mặc. Biên lợi nhuận gộp cho phương thức CMT chỉ dưới 10%, và cho FOB là 10-20%. Điều này là do Việt Nam chưa tự chủ được nguồn cung nguyên vật liệu và chưa tham gia sâu vào các khâu có giá trị gia tăng cao hơn như thiết kế và xây dựng thương hiệu. Các sản phẩm của TNG chủ yếu là đồ phổ thông như áo khoác, áo phao, quần áo bảo hộ, không có biên lợi nhuận cao như các sản phẩm thời trang cao cấp.

📈 Quy mô lớn nhưng hiệu quả tài chính chưa tối ưu: TNG có quy mô sản xuất lớn với 15 xưởng may và 322 chuyền may (dự kiến 352 chuyền vào năm 2025), giúp đạt doanh thu top đầu ngành may mặc tại Việt Nam. Tuy nhiên, biên lợi nhuận ròng của TNG chỉ 3-4%, thấp hơn đáng kể so với các đối thủ cùng phân khúc như MSH (8-9%). Mặc dù ROE của TNG có phần vượt trội, điều này một phần là do công ty sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao để mở rộng quy mô nhà máy. Tỷ lệ nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu (D/E) gấp hai lần cho thấy rủi ro tài chính nếu đơn đặt hàng giảm trong tương lai, ảnh hưởng đến khả năng thanh toán.

🤔 Thách thức từ chính sách "hàng trung chuyển" của Mỹ: Ngoài thuế quan, chính sách "hàng trung chuyển" 40% của Donald Trump cũng là một ẩn số lớn. Nếu quy định này tính theo cấu phần tỷ lệ nội địa hóa, hoặc chỉ cần 1% nguyên liệu từ Trung Quốc là bị áp thuế 40%, điều này sẽ gây khó khăn lớn cho TNG do phụ thuộc nhiều vào nguyên liệu Trung Quốc. Sự thiếu rõ ràng về chính sách này tạo ra sự không chắc chắn và rủi ro cho hoạt động kinh doanh của TNG trong tương lai.

📉 Triển vọng đầu tư không hấp dẫn: Tổng kết lại, việc đầu tư vào các doanh nghiệp xuất khẩu nói chung và TNG nói riêng trong giai đoạn hiện tại tiềm ẩn nhiều rủi ro. Các yếu tố như chi phí nhân công tăng, phụ thuộc vào nguyên liệu nhập khẩu không ưu đãi thuế, vị trí cuối chuỗi giá trị với biên lợi nhuận thấp, và đặc biệt là rủi ro từ chính sách thuế quan của Mỹ, đều làm giảm triển vọng tăng giá và cơ hội đầu tư hấp dẫn cho TNG trong tương lai gần.