VNM - Biên lợi nhuận dự kiến tiếp tục cải thiện trong trung hạn

Điểm nhấn tài chính

• Chúng tôi đánh giá cao khả năng sinh lời vượt trội và mức chia cổ tức ổn định của VNM. Chúng tôi dự báo tốc độ tăng trưởng kép (CAGR) doanh thu giai đoạn 2024-28 của VNM là 5,3%, nhờ thu nhập khả dụng của nhân công Việt Nam tăng khi thị trường lao động phục hồi. Ngoài ra, chúng tôi dự báo CAGR EPS đạt 6,5% trong giai đoạn 2024-28.

• Yếu tố hỗ trợ: Tái định vị thương hiệu thành công giúp nâng cao giá trị thương hiệu và tăng thị phần trên các mảng kinh doạn; thay đổi tích cực về cơ cấu sản phẩm.

• Rủi ro: Tái định vị thương hiệu không hiệu quả; biến động chi phí đầu vào tác động tiêu cực đến biên lợi nhuận; thay đổi cơ cấu sản phẩm không thuận lợi.

Luận điểm đầu tư

Chúng tôi điều chỉnh tăng 20 điểm cơ bản trong giả định biên lợi nhuận gộp năm 2024 so với dự báo trước đó, đạt 41,9% do biên lợi nhuận cải thiện mạnh trong quý 1/2024. Chúng tôi dự báo biên lợi nhuận gộp năm 2024 của VNM đạt 41,9%, tăng 126 điểm cơ bản YoY, phù hợp với kỳ vọng của ban lãnh đạo trong cuộc họp các nhà đầu tư gần đây nhất. Theo VNM, công ty đã đảm bảo chi phí (1) sữa đầu vào nhập khẩu tính đến quý 4/2024 và (2) sữa đầu vào và bao bì trong nước tính đến tháng 12/2024. Chúng tôi cho rằng đà tích cực sẽ tiếp tục duy trì trong năm 2025, dẫn đến giả định biên lợi nhuận gộp trong năm 2025 của chúng tôi tăng 9 điểm cơ bản so với dự báo trước đó, đạt mức 42,4%. Tuy nhiên, chúng tôi điều chỉnh giảm giả định về xu hướng cải thiện biên lợi nhuận gộp của VNM trong giai đoạn 2026-2028 khi chúng tôi cho rằng việc VNM giành lại thị phần tại các mảng có biên lợi nhuận cao, đặc biệt là sữa công thức và sữa chua, sẽ gặp nhiều thách thức hơn do cạnh tranh khốc liệt. Chúng tôi dự báo biên lợi nhuận gộp của VNM sẽ lần lượt đạt 42,7%/42,5%/42,5% vào năm 2026/27/28, so với mức 43,2%/43,1%/43,0% trước đây.

Chúng tôi duy trì giả định chi phí SG&A tăng 7% YoY trong năm 2024. VNM có kế hoạch (1) đổi thương hiệu sữa chua vào quý 2/2024 và sữa bột dành cho trẻ sơ sinh vào quý 3/2024, và (2) giới thiệu các sản phẩm mới đáp ứng lối sống lành mạnh của khách hàng trẻ tuổi trong năm 2024. Sau khi tung ra bao bì mới, VNM sẽ đẩy mạnh các chiến dịch marketing để gia tăng thị phần trên tất cả các sản phẩm chính. Diễn biến này phù hợp với kỳ vọng của chúng tôi về việc VNM sẽ tiếp tục thực hiện các sáng kiến marketing để giành lại thị phần. Do đó, chúng tôi duy trì giả định về SG&A/doanh thu lần lượt là 24,7%/ 24,4%/24,1% trong năm 2024/25/26.