SCIC thoái vốn tại Traphaco: Thị giá khó trở lại thời “hoàng kim”

Trong danh sách hơn 80 doanh nghiệp nằm trong kế hoạch thoái vốn 2020 của Tổng công ty Đầu tư và kinh doanh vốn nhà nước (SCIC), CTCP Traphaco (TRA) được giới đầu tư chú ý. Câu hỏi đặt ra là liệu đợt thoái vốn này có dẫn tới một đợt tăng giá cổ phiếu TRA như đã từng xảy ra cách đây gần 3 năm khi Mekong Capital và Vietnam Holdings thoái vốn tại đây?

Hiện cơ cấu cổ đông của TRA khá cô đặc khi 3 cổ đông tổ chức đã sở hữu 75% cổ phần, trong đó SCIC sở hữu xấp xỉ 36%, còn 2 cổ đông nước ngoài khác là Magbi Fund Ltd. và Super Delta Pte., Ltd. đại diện cho quỹ đầu tư Mirae Asset và Công ty Dược phẩm Daewoong Pharmaceutical sở hữu khoảng 40%.

Ban lãnh đạo TRA sở hữu gần 5% cổ phần. Như vậy, khối lượng cổ phiếu tự do lưu hành của TRA chỉ có khoảng xấp xỉ 8 triệu đơn vị.

Biến động giá trong biên độ hẹp và cơ cấu cổ đông cô đặc là lý do giải thích cho việc thanh khoản cổ phiếu TRA ở mức rất thấp trong vài năm trở lại đây.

Về mặt số lượng, các nhà đầu tư Hàn Quốc chưa thể chi phối tại TRA, nên đợt thoái vốn của SCIC được đánh giá là khá hấp dẫn.

Các đợt thoái vốn tại doanh nghiệp có tiềm năng của SCIC gần đây cho phép thị trường dễ hình dung về một kịch bản như sau: Ðể tối ưu giá bán và khả năng mua cổ phần, SCIC sẽ đưa vấn đề nới room ngoại lên 100% tại TRA.

Ðể vấn đề này được thông qua, Ðiều lệ Công ty quy định tỷ lệ cổ phần bỏ phiếu thông qua là 65%, tức là khả năng nới room tại TRA là khả thi.

Sau đó, SCIC sẽ thực hiện bán đấu giá cả lô cổ phần trên để tránh trường hợp nhà đầu tư lớn chỉ muốn gom đủ lượng cổ phần đạt đủ quyền chi phối tại đây.

Theo quy định hiện hành, SCIC sẽ phải xác định giá khởi điểm căn cứ vào trung bình giá 30 phiên gần nhất và các phương pháp định giá cổ phiếu TRA.

Trong lần phân tích chi tiết gần nhất vào cuối năm 2019, bằng cách sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền và phương pháp so sánh P/E, Công ty Chứng khoán FPT (FPTS) xác định giá hợp lý của cổ phiếu TRA là 74.100 đồng/cổ phần, tức cao hơn thị giá TRA hiện nay khoảng 37%.

Trở lại với đợt thoái vốn của các tổ chức nước ngoài tại TRA cách đây gần 3 năm do Mekong Capital dẫn dắt, giá chuyển nhượng cho 2 nhà đầu tư Hàn Quốc nói trên được ghi nhận tới hơn 150.000 đồng/cổ phần.

Trước đợt thoái vốn này diễn ra, cổ phiếu TRA liên tục tăng và đạt mức giá đỉnh trước thềm thương vụ M&A được chốt là gần 140.000 đồng/cổ phiếu, sau đó đã liên tục giảm và hiện ở quanh mức 54.000 đồng/cổ phiếu.

Câu hỏi được giới đầu tư quan tâm là liệu đợt thoái vốn năm nay của SCIC tại TRA có trở thành một trợ lực để cổ phiếu TRA bứt phá khỏi “vùng giá an toàn” suốt mấy năm qua?

Ðể giải đáp câu hỏi này, phần nào cần nhìn vào hoạt động sản xuất kinh doanh hiện nay để xác định những yếu tố đột biến hỗ trợ cho biến động giá cổ phiếu.

Hiện nay, việc sở hữu thương hiệu tốt về đông dược giúp TRA giữ 11,53% thị phần ở mảng này (76% hàng tự sản xuất). Trong cơ cấu doanh thu thuần, hơn 60% tới từ mảng dông dược tự sản xuất, mảng tân dược tự sản xuất chiếm khoảng 20%.

Ngoài sản xuất đông dược và tân dược, TRA còn có nguồn doanh thu đến từ các hoạt động phân phối, nhập khẩu và ủy thác.

Hiện doanh thu ở kênh bán lẻ (OTC) chiếm tỷ trọng hơn 90% doanh thu thuần, doanh thu từ các hoạt động đấu thầu thuốc qua các phòng khám và bệnh viện (kênh ETC) chỉ chiếm 9,06%.

Khó khăn trong thị trường OTC cộng với các quy định thắt chặt hệ ETC của Nhà nước gần đây khiến doanh thu của TRA hầu như không tăng trưởng, thậm chí có thời điểm còn sụt giảm mạnh.

Theo định hướng chiến lược từ nay đến 2025, TRA sẽ thâm nhập mạnh vào kênh ETC, nhưng đây là thách thức lớn.

TRA ước tính cần đầu tư thêm 225 tỷ đồng để hoàn thành việc nâng chuẩn EU-GMP cho các dây chuyền tân dược vào đầu năm 2022 nhằm đáp ứng Thông tư quy định lại tiêu chuẩn phân nhóm đấu thầu thuốc có hiệu lực từ tháng 7/2019.

Còn hiện nay, các sản phẩm tân dược của TRA phải cạnh tranh về giá ở các nhóm thầu thấp và kênh bán lẻ.

Cũng như nhiều doanh nghiệp dược nội địa khác, TRA phải đối mặt với rủi ro lớn là không tự chủ về chất lượng và giá dược chất (chiếm 58% chi phí nguyên liệu) do phụ thuộc hoàn toàn vào nguồn nhập khẩu.

Thành phần chính của các sản phẩm tân dược chủ lực phụ thuộc vào nguồn cung duy nhất tại Ấn Ðộ và Trung Quốc.

Như vậy, yếu tố đột biến trong hoạt động sản xuất kinh doanh là thấp. Còn trợ lực đến từ chính sách cổ tức và chia thưởng từ các quỹ như đợt thoái vốn của Mekong Capital từng thực hiện đã không còn dư địa ở thời điểm này do lâu nay TRA liên tục duy trì cổ tức 30% bằng tiền mặt, chiếm tới 80% lợi nhuận sau thuế Công ty mẹ.

Phân tích kỹ phương thức thoái vốn và cách chọn giá khởi điểm của SCIC cũng cho thấy, ngay cả trường hợp thị giá TRA không được đẩy lên, SCIC cũng có nhiều dư địa để ấn định giá khởi điểm cao hơn thị giá do các quy định về định giá doanh nghiệp hiện hành.

Từ những yếu tố trên có thể nhận định, không dễ để TRA quay trở lại thời kỳ “hoàng kim” thị giá như trước đây.