Sau đà tăng VNM sẽ là tre già măng mọc ?

Margaret Thatcher của ngành sữa, vì tinh tú rực sáng trên bầu trời đầy sao của giới doanh nhân Việt Nam, tất cả những mỹ từ đẹp đẽ nhất được dành tặng cho Madam Mai Kiều Liên, người đã lèo lái con thuyền Vinamilk (VNM) từ một doanh nghiệp quốc doanh nhỏ bé tiến thẳng vào nhóm 50 công ty sữa lớn nhất thế giới và chễm chệ ở vị thế cổ phiếu có vốn hoá lớn nhất sàn chứng khoán.

Không cổ phiếu lớn nào có thể sánh kịp với đà tăng của VNM khi giá tăng hơn 50 lần chỉ trong một thập niên, nói theo phong cách tuổi teen thì cứ gọi là đỉnh của chóp !

Cổ phiếu VNM từ lúc lên sàn cứ tăng bình quân hơn 30% mỗi năm (gấp 4 lần gửi tiết kiệm ngân hàng, tăng gấp 3 lần thị trường chung) dù bất kể nắng mưa hay đau ốm đã tạo cảm giác cho các cổ đông (một nửa trong đó là các con bạc thì đúng hơn) cứ mua VNM và đi ngủ là có lợi nhuận cao, chỉ có thắng mà không thua. Điều này hoàn toàn đúng vì lúc đó VNM đang trong một siêu chu kỳ tăng trưởng dài hạn, giai đoạn hoàng kim của doanh nghiệp.

Tất nhiên trong chu kỳ tăng giá dài hạn của cổ phiếu thì cần gì phải phân tích nhiều, giáo sư tiến sĩ hay tiên sư giáo sĩ cũng như nhau cả. Ai chém to hơn người đó làm minh chủ võ lâm. Nó khôi hài đến độ khi VNM đạt đỉnh và tới lúc thoái trào nhưng cổ đông không chấp nhận điều đó và chất vấn ban lãnh đạo tại sao cổ phiếu VNM lại tăng kém hơn Hoà Phát dù cả 2 đều là đầu ngành - đến quỳ với cổ đông này (con bạc thì chuẩn hơn).

Giai đoạn hoàng kim của mình, VNM như một bông hoa đang bung nở rực rỡ nhất, nếu lúc này Bà đầm thép giã từ vũ khí, lui vào hậu trường thì bà mãi mãi là một huyền thoại của những huyền thoại, sánh ngang nhà quản lý thế kỷ Jack Welch, cựu CEO của GE. Nhưng không hiểu chuyện gì đã xảy ra, nhiệt huyết vẫn còn hay vì tham quyền cố vị mà Madam Liên ở lại với vai trò CEO. Không là người chủ doanh nghiệp nên không phải nhiệm kỳ trọn đời, càng không nên điều hành khi đã bước sang tuổi thất thập cổ lai hy. Không, không nên.

Khi xưa, bất cứ danh sách tôn vinh nào cũng có cổ phiếu VNM, hạng mục vinh danh nào cũng phải nhắc tới cái tên Mai Kiều Liên, lúc thì 50 nữ doanh nhân quyền lực nhất châu Á của tạp chí Forbes lừng danh, lúc thì người Việt duy nhất đạt giải của Nikkei … vân vân và … mây mây… Nói chung là vua biết mặt, chúa biết tên và phòng lưu niệm đã kín chỗ để trưng bày. Còn bây giờ thì sao, hỏi lớp nhà đầu tư trẻ bà Mai Kiều Liên là ai thì 99% đều cho rằng đó là ngôi sao hay nghệ sĩ nào đó. Nhóm nhà đầu tư lâu năm tuyên bố thẳng thừng, mua cổ nào cũng được nhưng VNM thì không, vào đó có mà ăn phở ngó.

Cũng dễ hiểu sự ghẻ lạnh của nhà đầu tư đối với VNM vì trong suốt thời gian tổng thống Trump điều hành nước Mỹ cho tới khi chuyển giao ghế nóng sang ông Biden mà cổ phiếu VNM vẫn giậm chân tại chỗ trong khi rất nhiều cổ phiếu khác tăng giá vài lần. Không, VNM giảm giá 30% thì chuẩn hơn - đúng là đau đớn thay. Điều này được giải thích bởi kinh doanh của VNM trong thời gian đó không tăng trưởng, mà đứng im trong xã hội biến đổi nhanh chóng để tiến về phía trước như hiện nay đồng nghĩa với việc bị bỏ lại phía sau.

Ngành sữa Việt Nam còn rất nhiều dư địa tăng trưởng, tỉ lệ uống sữa bình quân đầu người của chúng ta mới bằng ½ Châu Á và ⅕ Châu u. Nghe thì vô cùng hợp lý vì giai đoạn trước kia ngành sữa Việt luôn tăng trưởng 20% mỗi năm. Nhưng giờ mọi thứ đã khác theo hướng tiêu cực, 4 năm vừa qua tăng bình quân mỗi năm chỉ ở mức 1 con số, dưới 10%, một sự thật đáng lo ngại. Doanh nghiệp tham gia ngành sữa ngày càng nhiều hơn nhưng chiếc bánh lại không to hơn tạo ra sự cắn xé nhau để giành giật từng chút thị phần.

Cạnh tranh khốc liệt trong một thị trường đang bị bão hoà tạm thời, muốn giành thêm khách hàng buộc phải chi nhiều cho quảng cáo bán hàng, thế nên việc gia tăng thêm thị phần sau mỗi năm, từ 50 lên 51, rồi 52… 55% của VNM không có nhiều ý nghĩa. Ngoài ra, VNM phải nhập khẩu 60% nguyên liệu đầu vào, khi nguyên liệu tăng giá thì phải tăng giá bán để chuyển tác động này sang khách hàng, nhưng vì thị trường đang bị áp lực bão hoà nên rất khó để tăng giá bán, thành ra lợi nhuận sẽ bị suy giảm như trong nửa đầu năm 2021.

Thị trường sữa nội địa tăng trưởng rất chậm và có thể coi là bão hoà tạm thời, rất trái với quy luật tỉ lệ tiêu thụ sữa bình quân còn thấp và sẽ ngày càng mở rộng khi thu nhập bình quân đầu người tăng dần. Càng lạ hơn khi thị trường nông thôn vẫn tăng trưởng 15% nhưng người dân thành thị lại có vẻ tiêu thụ sữa ngày càng ít đi. Có nhiều lý do khác nhau nhưng bài toán này dành cho lãnh đạo của VNM. Chỉ có điều, thằng bạn tôi lúc còn bé nó uống nước gạo là chính vì nhà khó khăn làm quái gì có xèng mua sữa ông thọ của VNM. Nhưng giờ nó giàu cũng chả uống sữa, toàn thấy rủ đi uống bia. Thế mới nói…

Nội địa bão hoà thì ra biển lớn với nguồn cầu là vô hạn giống như tâm tư của ông Trương Gia Bình, chủ tịch của FPT. Công bằng mà nói, VNM có tham chiến ở hải ngoại, cũng đánh đông dẹp bắc mong mở rộng bờ cõi. Nhưng quả thực, làm cá lớn ở ao làng khác xa khi ra biển lớn vì ao luôn tĩnh và biển thì luôn động nhiều giông bão. Xuất khẩu chỉ chiếm 15% trong tổng doanh thu của VNM và trong đó gần ½ tới từ thị trường Iraq, một nơi mà năm nào bình yên thì thu được xèng, năm nào họ có chiến tranh thì coi như cho khất nợ.

Mà thật bi hài kịch ở chỗ lính chiến Iraq coi đánh nhau như nguồn sống, như thể dục thể thao, cứ cách năm lại có chiến sự. Cũng vì thế mà VNM gần như không thể tăng doanh thu tại đây dù rất tiềm năng. Với những thị trường quanh Đông Nam Á cũng không ăn thua bao nhiêu vì nhiều lý do khác nhau. Trung Quốc với tiềm năng vô hạn (doanh nhân lạc quan nào cũng nói vậy) nhưng hiếm doanh nghiệp Việt nào làm ăn ổn định tại đây chứ nói gì đến thành công lớn.

Túm cái váy lại, thị trường nội địa bão hoà, xuất khẩu bất ổn và nhiều khó khăn. Không thể tăng giá bán nhưng nguyên liệu đầu vào lại cứ doạ nhau tăng giá. Chiếc bánh thị phần ngành sữa không thể tăng thêm nhưng nhiều doanh nghiệp cạnh tranh khốc liệt và cắn xé lẫn nhau. Với trạng thái thế này thì rất khó cho bất cứ ai ở vị trí thuyền trưởng như Madam Liên, hoạ chăng Tim Cook, CEO của Apple có thể đảo ngược tình thế nếu ngồi ghế nóng tại VNM.

Sẽ có nhiều thắc mắc tại sao VNM không lấn sân sang sản phẩm khác ngoài sữa giống như Microsoft tái sinh thêm một lần nữa khi bước ra khỏi vùng an toàn của phần mềm Windows để tiến vào địa hạt của điện toán đám mây… Microsoft có bước nhảy vọt là nhờ sự thay đổi ở thượng tầng lãnh đạo khi có tân CEO Satya Nadella. Còn VNM thì 30 năm nay vẫn…

Công bằng mà nói, trước đó VNM cũng đã thử tham chiến tại nhiều vùng đất mới. Đầu tiên là liên doanh với SABmiller cho ra đời bia Zorok. Nhưng vì cạnh tranh khốc liệt và biên lợi nhuận mỏng như dao cạo nên VNM đã bán lại nhà máy cho đối tác. Tương tự đối với cafe và lại chuyển nhượng nhà máy cho Trung Nguyên. Một phần nguyên nhân ở đây chính là lúc đó biên lợi nhuận của ngành sữa luôn vượt trội, tăng trưởng rất mạnh, cần gì qua ngành hàng khác.

Không có dấu hiệu tăng trưởng, không thấy sự đổi mới, tương lai bỏ ngỏ, đội ngũ lãnh đạo già nua… Định giá PE đắt rẻ đâu quan trọng gì, tương lai bùng nổ thì PE 20 lần vẫn là rẻ, nhưng nếu mù mịt như lúc này thì PE 15 vẫn là đắt.

Một nhà đầu tư cá nhân mới toanh bước chân vào lĩnh vực cổ phiếu đã đặt trọn niềm tin vào VNM với luận điểm đầu tư: thương hiệu nổi bật, tài chính vững mạnh, hệ thống phân phối rộng khắp, lãnh đạo dày dặn kinh nghiệm… Mọi thứ đều có vẻ rất hoàn hảo, lăng kính của nhà đầu tư này rất tốt, chỉ thiếu mỗi tư duy về đầu tư mà thôi. Không có tăng trưởng thì đồng nghĩa không có tương lai và tất nhiên giá cổ phiếu sẽ không tăng, mà không tăng thì mua làm gì.

Giai đoạn hoàng kim cũng đã qua, bông hoa VNM bung nở rực rỡ nhất cách đây đã vài năm. Ăn mày dĩ vãng không phải là đức tính của tướng đánh trận.