09/02/2023 Cập nhật ĐHCĐ 2024

Lợi nhuận ròng của BSR sẽ giảm hơn 40% trong năm 2023

Chứng khoán VNDirect vừa có báo cáo cập nhật triển vọng của CTCP Lọc Hóa dầu Bình Sơn (Mã: BSR) năm 2023 và 2024.

LN Q4/22 tụt lùi do crack spread xăng giảm mạnh

Doanh thu (DT) Q4/22 tăng 17,2% lên 40.430 tỷ đồng nhờ giá bán trung bình cao hơn, đến từ việc giá dầu diesel và nhiên liệu bay tăng ~30%. Tuy nhiên, biên LN gộp Q4/22 giảm 4,8 điểm % svck do crack spread xăng giảm (crack spread xăng tại châu Á Q4/22: 7,6 USD/thùng; -51%) và tỷ suất LN hóa dầu thấp hơn. Trong Q4/22, BSR được hưởng lợi từ mặt bằng lãi suất cao hơn, kết hợp với lượng tiền mặt ròng dồi dào giúp cho LN tài chính ròng tăng 171% lên 409 tỷ đồng. Kết quả, LN ròng Q4/22 giảm 44% xuống 1.499 tỷ đồng, nhưng vẫn cao hơn nhiều so với LN ròng Q3/22 (+3,1 lần sv. quý trước). Cả năm 2022, DT tăng 65% lên 167.171 tỷ đồng và LN ròng tăng 115% lên 15.450 tỷ đồng, hoàn thành 94,2% dự phóng của VNDirect.

Crack spread sẽ tiếp tục neo cao trong năm 2023

VNDirect kỳ vọng crack spread xăng tại châu Á sẽ đạt trung bình ~13 USD/thùng (thấp hơn 24% sv. năm 2022 nhưng vẫn cao hơn 56% sv. năm 2019) nhờ nhu cầu tại Trung Quốc phục hồi giúp giảm bớt tình trạng dư thừa nguồn cung. Đối với crack spread dầu diesel, crack spread diesel sẽ bình ổn ở mức cao trong năm 2023, quanh 25 USD/thùng (thấp hơn 27% sv. năm 2022 nhưng vẫn cao hơn 82% sv. năm 2019) do tác động của: (1) lệnh cấm của EU đối với các sản phẩm lọc dầu từ Nga sẽ khiến thị trường tiếp tục bị thắt chặt, và (2) nguồn cung diesel gia tăng được thúc đẩy bởi mức tỷ suất LN lọc dầu cao.

VNDirect kỳ vọng LN năm 2023-24 sẽ duy trì ở mức cao

VNDirect giảm dự phóng EPS năm 2023-24 xuống 6,6%/2,2% do áp dụng giả định giá dầu Brent 2023 thấp hơn là 85 USD/thùng (từ mức 90 USD/thùng) và giảm tỷ suất lọc dầu năm 2023-24 xuống 2,3%/2,8%. Chúng tôi ước tính LN ròng của BSR sẽ giảm 40,6% trong 2023 do đợt bảo dưỡng định kỳ và tỷ suất lọc dầu giảm, nhưng vẫn cao hơn 28% sv. trước khủng hoảng Ukraine. LN ròng dự kiến sẽ tăng trở lại trong năm 2024 với tốc độ tăng trưởng 17,6%.

VNDirect ưa thích BSR vì:

Crack spread (khoảng chênh lệch giữa giá xăng dầu thành phẩm và giá dầu thô) các sản phẩm lọc dầu được dự báo sẽ duy trì ở mức cao do cuộc khủng hoảng địa chính trị tại Ukraine kéo dài, là tín hiệu tốt đối với các nhà máy lọc dầu như BSR trong một vài năm tới.

BSR duy trì công suất vận hành cao trên 100% trong nhiều năm, đóng vai trò quan trọng trong việc cung cấp nhiên liệu cho đất nước.

Đáng chú ý, BSR sở hữu sức khỏe tài chính lành mạnh với vị thế tiền mặt ròng dồi dào hơn 16.000 tỷ đồng vào cuối năm 2022 (tương đương ~5.200 đ/cp), điều này sẽ giúp công ty hưởng lợi từ môi trường lãi suất cao

Do đó, dù LN có thể đã đạt đỉnh trong năm 2022, chúng tôi tin rằng BSR vẫn là một lựa chọn đầu tư hấp dẫn nhờ mức định giá hấp dẫn (3,2 lần EV/EBITDA năm 2023), vị thế tiền mặt dồi dào, và kỳ vọng crack spread sẽ duy trì ở mức cao so với mức trước khủng hoảng Ukraine. Vì vậy, chúng tôi duy trì khuyến nghị Khả quan với giá mục tiêu 27.300 đồng/cp, dựa trên tỷ trọng tương đương của EV/EBITDA mục tiêu 2023 là 6,5x và P/B mục tiêu 2023 là 1,5 lần.

Động lực tăng giá và Rủi ro giảm giá:

Động lực tăng giá là crack spread cao hơn khả năng niêm yết cổ phiếu lên sàn chứng khoán chính thức trong năm 2023.

Rủi ro giảm giá đến từ crack spread thấp hơn dự kiến, giá dầu giảm và thời gian bảo dưỡng kéo dài hơn dự kiến do các vấn đề kỹ thuật vì điều đó sẽ làm giảm công suất vận hành của BSR trong năm 2023.

Crack spread xăng đang tăng trở lại trong đầu năm 2023, là tín hiệu tốt đối với BSR trong những quý tới

Đầu năm 2023, crack spread xăng tại châu Á (chỉ số tham chiếu của chúng tôi) đã tăng đáng kể lên mức 18 USD/thùng từ vùng giá âm vào tháng 10/2022 nhờ nhu cầu tại Trung Quốc phục hồi sau khi quốc gia này mở cửa trở lại. Bên cạnh đó, mức tồn kho thấp tại Mỹ có thể kéo theo nhu cầu nhập khẩu cao hơn từ các quốc gia châu Á, qua đó hỗ trợ crack spread xăng tại châu Á trong ngắn hạn. Đây sẽ là tín hiệu tốt cho BSR trong một vài quý sắp tới. Chúng tôi kỳ vọng crack spread xăng tại châu Á sẽ đạt mức trung bình khoảng 13 USD/thùng (thấp hơn 24% so với mức nền cao năm 2022 nhưng vẫn cao hơn 56% so với năm 2019).

Đối với crack spread dầu diesel, chúng tôi cho rằng crack spread diesel sẽ duy trì ở mức cao trong những quý đầu năm 2023 sau đó hạ nhiệt dần về cuối năm và bình ổn ở mức cao trong năm 2023 (đạt trung bình 25 USD/thùng, thấp hơn 27% so với mức kỷ lục của năm 2022 nhưng vẫn cao hơn 82% so với năm 2019) nhờ tác động trái chiều của: (1) lệnh cấm của EU đối với các sản phẩm lọc dầu từ Nga sẽ giữ cho thị trường tiếp tục bị thắt chặt, và (2) nguồn cung dầu diesel tăng thêm được thúc đẩy bởi tỷ suất lợi nhuận cao và việc Trung Quốc xuất khẩu dầu diesel trở lại. Crack spread dầu diesel duy trì ở mức cao tiếp tục là động lực hỗ trợ chính cho tỷ suất LN lọc dầu của BSR trong năm 2023.

Nhìn chung, trong năm 2023-24, chúng tôi tin rằng thị trường dầu xăng dầu thành phẩm sẽ tiếp tục bị thắt chặt do cuộc khủng hoảng Nga – Ukraine kéo dài, đặc biệt là tại châu Âu, qua đó giúp cho crack spread các sản phẩm xăng dầu duy trì ở mức cao so với mức trước khủng hoảng Ukraine (mặc dù sẽ giảm đáng kể từ mức kỷ lục của năm 2022).

LN sẽ giảm trong năm 2023 từ mức kỷ lục của năm 2022

Trong năm 2023, BSR sẽ bước vào giai đoạn bảo dưỡng định kỳ, trong thời gian đó công ty sẽ đóng cửa hoàn toàn nhà máy lọc dầu trong khoảng 50 ngày. Do đó, KQKD sẽ bị ảnh hưởng bởi công suất vận hành thấp hơn và chi phí phát sinh trong thời gian bảo dưỡng. Cùng với kỳ vọng tỷ suất lọc dầu thấp hơn, chúng tôi ước tính LN ròng của BSR sẽ giảm 40,6% svck từ mức kỷ lục của năm 2022, nhưng vẫn cao hơn trước khủng hoảng Ukraine (cao hơn 28% so với LN ròng năm 2021). Theo ước tính của chúng tôi, LN sẽ tăng trở lại trong năm 2024 với tốc độ tăng trưởng là 17,6% svck nhờ công suất vận hành cao hơn sau đượt bảo dưỡng định kỳ.