Áp lực nào sẽ "bủa vây" DXG trong những năm tới?

Trong báo cáo mới cập nhật về Tập đoàn Đất Xanh (Mã: DXG), Chứng khoán VNDIRECT đánh giá hai mảng kinh doanh cốt lõi phát triển bất động sản và dịch vụ bất động sản của Đất Xanh đều ghi nhận mức giảm mạnh trước những khó khăn toàn thị trường chung.

DXH Riverside – Vẫn bỏ ngỏ về thời gian mở bán

Trong năm 2022, DXG đã tiến hành thay đổi bộ nhận diện thương hiệu mảng phát triển BĐS với thương hiệu Datxanhhomes hướng tới phân khúc cao cấp với dự án DXH Riverside và DXH Premium là trọng tâm phát triển cho giai đoạn 2023-25 và 2025-27.

Mặc dù vậy, dự án được mong chờ của DXG là DXH Riverside đã tiếp tục lỡ hẹn mở bán trong năm 2022. Theo VNDIRECT quan sát, tiến độ xây dựng của dự án DXH Riverside vẫn còn đang rất chậm, chủ yếu vẫn đang trong giai đoạn san lấp mặt bằng. VNDIRECT cho rằng với tiến độ hiện nay, thủ tục pháp lý vẫn chưa hoàn thiện cùng với ngành BĐS đang phải đối mặt với nhiều thách thức việc mở bán dự án DXH Riverside sẽ khó có khả năng xảy ra trong năm 2023

Chọn lọc hơn trong việc triển khai dự án

Trong bối cảnh khó khăn để triển khai các dự án tại TP.HCM, VNDIRECT cho rằng DXG sẽ đẩy mạnh phát triển các dự án có pháp lý rõ ràng, minh bạch tại các tỉnh thành lân cận. VNDIRECT thận trọng cho rằng doanh số kí bán mới sẽ giảm 33,5% svck trong năm 2023 với việc chỉ có dự án DXH Parkview được mở bán bởi điều kiện không thuận lợi của thị trường BĐS. VNDIRECT kì vọng doanh số kí bán mới sẽ hồi phục với mức tăng 83,9% svck trong năm 2024 với sự đóng góp từ mở bán dự án DXH Park City (9,5ha). VNDIRECT kì vọng doanh số kí bán mới năm 2024 có thể bật tăng mạnh 176,0% svck trong kịch bản DXH Riverside được thông qua pháp lý và mở bán trong năm 2024.

Cùng với đó, VNDIRECT thận trọng với triển vọng bàn giao các dự án của DXG trong nửa đầu năm 2023 dẫn tới dự phóng doanh thu mảng phát triển BĐS trong năm 2023 sẽ giảm 3,0% svck và sẽ chỉ hồi phục trở lại từ năm 2024 với mức tăng 58,1% svck chủ yếu nhờ bàn giao trở lại dự án Gem Skyworld và Opal Skyline với đóng góp lần lượt là 51,3% và 48,7%. Một số dự án trọng điểm của DXG giai đoạn 2023-25

Sức khỏe tài chính: Áp lực lớn trong 2024-25 nếu tình hình kinh doanh không được cải thiện

DXG có cơ cấu nợ vay đang được duy trì khá tốt. Tổng nợ vay của DXG vào cuối năm 2022 là 5.772 tỷ, tăng 28,8% svck, tuy nhiên VCSH cũng tăng 47,7% svck giúp cho tỷ lệ nợ vay/VCSH được duy trì ở mức khá thấp chỉ 0,4x. VNDIRECT cho rằng đây là tỷ lệ nợ/VCSH khá an toàn khi so với các công ty vốn hóa trung bình có cùng mô hình kinh doanh.

Mặc dù vậy, dòng tiền kinh doanh của DXG tính tới hết năm 2022 đã ghi nhận mức thâm hụt kỉ lục, lên tới âm 3.873 tỷ đồng do việc đầu tư hàng loạt dự án BĐS mới với tham vọng mở rộng quy mô phát triển. Giá trị trái phiếu đáo hạn trong năm 2023 và 2024 của DXG lần lượt là 863 tỷ đồng và 251 tỷ đồng. Với lượng tiền mặt tính tới cuối năm 2022 duy trì ở mức hơn 919 tỷ đồng, VNDIRECT cho rằng tạm thời DXG sẽ không phải chịu áp lực quá lớn bởi đáo hạn trái phiếu trong năm 2023. Tuy nhiên, nếu tình hình mở bán các dự án mới và tiến độ bàn giao kém khả quan kéo dài những năm tới khiến cho dòng tiền kinh doanh của DXG tiếp tục thâm hụt lớn như hiện nay sẽ tạo áp lực lớn lên khả năng thanh toán của DXG. Bên cạnh đó, huy động vốn thông qua trái phiếu với giá trị 300 triệu USD không thành công cũng tạo áp lực lên thanh khoản của DXG trong thời điểm này. Mới đây công ty con của DXG là Đất Xanh Miền Nam cũng đã chậm thanh toán 3,03 tỷ đồng và xin điều chỉnh thay đổi thời gian thanh toán. Động thái này cho thấy các công ty con của DXG cũng đang chịu áp lực thanh toán là rất lớn.

Hạ khuyến nghị từ Khả quan xuống Trung lập và hạ giá mục tiêu xuống mức 12.700đ/cp

VNDIRECT áp dụng phương pháp định giá tài sản ròng (RNAV) đối với các dự án BĐS của DXG để tính giá trị các dự án. Với từng dự án của DXG chúng tôi áp dụng mức chiết khấu NPV khác nhau. VNDIRECT giảm định giá mảng phát triển BĐS của DXG tới từ việc tăng tỷ lệ chiết khẩu một số dự án chưa hoàn thiện thủ tục pháp lý và lùi thời thời điểm mở bán như DXH Riverside (50%), DXH Premium (>50%). Bên cạnh đó, VNDIRECT cũng giảm định giá các dự án ghi nhận tiến độ bàn giao chậm hơn so với dự kiến trước đó như Gem Skyworld, Opal Skyline…

Với mảng môi giới, VNDIRECT áp dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền dự phóng trong 10 năm với giả định WACC cao hơn là 17,2% (từ 12,7% trong cập nhật trước đó) để phản ánh môi trường lãi suất tăng cao hiện tại. VNDIRECT điều chỉnh giảm định giá mảng môi giới BĐS để phản ánh KQKD trong năm 2023 sẽ chịu áp lực lớn khi thị trường BĐS vẫn đang đối mặt với nhiều thách thức.

VNDIRECT áp dụng tỷ lệ chiết khấu 10% để phản ánh những rủi ro thực hiện hoặc rủi ro dự án không bán được do điều kiện thị trường so với dự phóng của chúng tôi trong bối cảnh thị trường BĐS phải đối mặt với nhiều khó khăn.