VRE - Triển vọng tăng trưởng lợi nhuận mảng cho thuê bán lẻ tích cực trong trung hạn

Điểm nhấn tài chính

• Định giá của VRE hấp dẫn với P/E dự phóng năm 2024 là 12,5 lần (dựa trên dự báo của chúng tôi) so với trung vị P/E trung bình 3 tháng dự phóng năm 2024 của các công ty cùng ngành trong khu vực là 18,8 lần, cùng với tốc độ tăng trưởng kép hằng năm LNST sau lợi ích CĐTS giai đoạn 2024-2028 dự phóng là 10%. Chúng tôi tin rằng VRE, với vị thế dẫn đầu, có khả năng tốt để tận dụng sự phát triển của ngành bán lẻ hiện đại tại Việt Nam.

• Trong năm 2024, chúng tôi dự báo LNST sau lợi ích CĐTS đạt 4,2 nghìn tỷ đồng, chủ yếu nhờ lợi nhuận cho thuê bán lẻ tăng trưởng đến từ doanh số cho thuê và tỷ lệ lấp đầy cải thiện trong các quý tới. Chúng tôi dự báo LNST sau lợi ích CĐTS năm 2024 sẽ giảm 5% YoY, chủ yếu là do dự báo ghi nhận bàn giao BĐS giảm YoY của chúng tôi.

• Rủi ro cho quan điểm tích cực của chúng tôi: Biên lợi nhuận cải thiện chậm hơn dự kiến.

Luận điểm đầu tư

Chúng tôi kỳ vọng doanh số và tỷ lệ lấp đầy của khách thuê sẽ cải thiện trong các quý tiếp theo. Trong quý 1/2024, VRE ghi nhận biên của thu nhập hoạt động ròng (NOI) của mảng cho thuê và tỷ lệ lấp đầy giảm nhẹ YoY (nhưng đi ngang QoQ)(Hình 3 & 9). Chúng tôi kỳ vọng đà phục hồi của chi tiêu tiêu dùng sẽ giúp lợi nhuận từ mảng cho thuê bán lẻ duy trì ổn định. Ngoài ra, Vincom Mega Mall Grand Park (diện tích sàn cho thuê bán lẻ là 45.200 m2; tỷ lệ lấp đầy đảm bảo đạt 87% tính đến tháng 4/2024) và 3 TTTM Vincom Plaza đã sẵn sàng khai trương vào tháng 6/2024. Chúng tôi dự báo doanh thu mảng cho thuê bán lẻ năm 2024 sẽ đạt 8,6 nghìn tỷ đồng (+10% YoY và chiếm 97% tổng dự báo doanh thu) và lợi nhuận gộp đạt 5 nghìn tỷ đồng (+10% YoY).

Sau kế hoạch thoái vốn của VIC, chúng tôi kỳ vọng kế hoạch khai trương TTTM của VRE trong giai đoạn 2024-2026 sẽ không thay đổi với tổng diện tích sàn (GFA) cho thuê bán lẻ mới dự kiến ở mức 346.000 m2 (hoặc trung bình GFA mới là 115.000 m2 /năm) trong giai đoạn này, trong khi dự báo giảm nhẹ cho tổng GFA mới giai đoạn 2027-2028 đạt 175.000 m2 (88.000 m2 /năm) so với dự báo trong Báo cáo Cập nhật gần nhất của chúng tôi là 297.000 m2 (149.000 m2 /năm). Chúng tôi dự báo tổng vốn đầu tư XDCB cho VRE trong giai đoạn 2024-2026 sẽ ở mức 7,4 nghìn tỷ đồng, chủ yếu là chi phí xây dựng và chi phí đất cho các TTTM trong kế hoạch phát triển (thấp hơn 12% so với dự báo trước của chúng tôi).

Tiềm năng điều chỉnh tăng dự báo từ các dự án bán BĐS trong kế hoạch phát triển. Trong tháng 5/2024, VRE công bố 1) thành lập công ty con mới là Vincom NCT với vốn điều lệ 3,62 nghìn tỷ đồng và 2) kí kết thỏa thuận đặt cọc nhận chuyển nhượng tài sản với VIC, VHM và Vinwonders Nha Trang tại các dự án tại Hải Phòng, Quảng Ninh và Khánh Hòa. Theo VRE, kế hoạch này nhằm mở rộng phát triển quỹ đất thương mại dịch vụ (shophouse). Chúng tôi chưa đưa các dự án bán BĐS tiềm năng trong kế hoạch phát triển vào định giá hiện tại của chúng tôi cho VRE.