Trái phiếu Tân Hoàng Minh: làm sao tránh trường hợp tiếp theo?

Hôm nay mình nhận được tổng cộng 7 request trả lời phỏng vấn báo đài mà có một chủ đề nổi cộm là:

- làm sao nhà đầu tư kiểm tra, giám sát việc sử dụng vốn, mục đích trái phiếu

- làm sao nhà đầu tư nhận diện trái phiếu chất lượng thấp.

- làm sao cơ quan quản lý hậu kiểm ...

- phải siết chặt lại, tăng hậu kiểm.

Ở đây hãy nhìn vào thực tế và kinh nghiệm các nước, câu trả lời là những cách đặt vấn đề này đưa ra một câu trả lời chung, là "vô cùng khó làm được".

Vì sao?

1/ các đơn vị xếp hạng tín nhiệm chuyên nghiệp S&P, Fitch, Moody xếp hạng sai rất nhiều trái phiếu chủ chốt ở Mỹ giai đoạn 2006-2008. Bạn nghĩ nhà đầu tư cá nhân hay nguồn lực cơ quan quản lý có thể làm tốt hơn những đơn vị xếp hạng tín nhiệm này?

Như cái post hôm qua mình post về Goldman Sachs bán "shitty deal" cho khách, hơn 90% khách tham gia là high networth investor và tổ chức lớn (thời đó GS không có serve khách lẻ có networth dưới 500k như giờ). Bạn nghĩ nhà đầu tư nhỏ ở VN siêu hơn mấy vị "mua nhầm" đó?

2/ Ngay cả SEC của Mỹ hay FCA của Anh cũng không có nguồn lực đủ để đi hậu kiểm từng loại trái phiếu. Nói thẳng ra là nếu đưa cho 1 chuyên gia tài chính 1 loại trái phiếu bất kỳ, muốn ngồi thu thập thông tin, phân tích, tìm hiểu, đặc biệt là với doanh nghiệp chưa niêm yết, là mission impossible. Người ta cho tờ A4 đó, bạn có thể mò ra được bao nhiêu thứ, trong một khoảng thời gian 2-3 ngày?

Đòi hỏi hậu kiểm hay nhận diện được trái phiếu tốt hay không tốt vì vậy sợ là team xếp hạng trái phiếu chuyên nghiệp phải ngồi cãi nhau chán chê cả tháng trời mà họ có đủ loại data, kinh nghiệm.

3/ Với cái ma trận sở hữu chéo, bán đi mua lại, thế chấp búa xua, kiểm dòng tiền nó chạy còn muốn xỉu (hôm qua có vài bạn có lòng tốt gửi mình tài liệu, mình đọc cả 3 tiếng đồng hồ mới hiểu sơ sơ tiền của 2 công ty chạy ra sao, còn 1 đống vẫn chưa rảnh lần ra tiếp). Bạn nghĩ nhà đầu tư nhỏ hay cơ quan quản lý có nguồn lực để lần ra? Và nếu có mấy trăm công ty phát hành thì bạn nghĩ UBCK sẽ cần phình ra thành cái gì?

Ai nói mà chuyên gia có thể giúp nhận diện trái phiếu qua 1 vài cái nhìn là chắc chắn chưa từng đọc báo cáo analyst đánh giá trái phiếu.

Mình đang làm 1 research về báo cáo trái phiếu của analyst, trước tiên mình phải tự đọc hơn 300 report trái phiếu, sau đó ra 1 số thuật toán để máy đọc bond report. Kết quả ban đầu là readability của bond report thấp chỉ bằng 1/2 thậm chí 1/5 equity analyst report. Nghĩa là người thường đọc không hiểu mà chuyên gia cũng chưa chắc hiểu.

Mình thử randomly đưa cho 2 PhD student và 2 đồng nghiệp expert về financial markets, kết quả là có nhiều thuật ngữ trong đó các expert này không hiểu được đúng. Lấy ví 1 dụ trang bond report ở dưới thôi, bạn chắc bạn hiểu đúng hết thuật ngữ không?

Thị trường trái phiếu vì vậy không hề đơn giản như bà con nói đâu. Có nhiều người còn không biết bond analyst khác với credit rating analyst như thế nào nữa.

Bởi ai đòi pass cái trách nhiệm đánh giá trái phiếu cho nhà đầu tư là đang đánh đố nhà đầu tư nhỏ lẻ. Pass cho cơ quan quản lý cũng là đặt họ vào thế khó. Cấp phép kỹ thì lâu, cấp phép nhanh thì đẩy rủi ro đẩy lọt trái phiếu rác.

4/ Rủi ro litigation risk. Khi một trái phiếu đang phát hành, 1 ông nhà đầu tư hay analyst lên kêu "cái này trái phiếu rác" thì có bị ông phát hành lôi ra kiện không? Kiện không được cũng kiện chơi cho vui.

------------

Vậy cách tiếp cận đúng nên là sao?

1. Đừng vì một vài ca sai trái mà "dập chết" thị trường trái phiếu đang dần lớn lên. Đây là một kênh vốn quan trọng để giảm bớt rủi ro phụ thuộc vào vốn ngân hàng.

2. Đẩy mạnh cấp phép các định chế xếp hạng trái phiếu chuyên nghiệp, để ít nhiều gì, dù có sai lầm, thì cũng xếp hạng trái phiếu thành rủi ro thấp, trung bình, cao. Ai đã chấp nhận mua trái phiếu rủi ro cao để lấy lợi nhuận cao thì ráng chịu. Bắt buộc tất cả trái phiếu phát hành phải có xếp hạng tín nhiệm mới được bán cho cá nhân.

Bài này và case của Mỹ 2007 cho thấy bài toán này TQ và Mỹ đã giải rồi, và giải sai bét rồi nếu chỉ dựa vào xếp hạng tín nhiệm không thôi. Nhưng vẫn nên có xếp hạng tín nhiệm rồi cộng thêm solution 3 sau đây.

3. Nên phổ biến mô hình quỹ đầu tư trái phiếu, cấp phép đừng có khó quá, để dân có thể đầu tư vào các quỹ trái phiếu, nhất là trái phiếu lãi suất cao. Phân tích trái phiếu và portfolio management nên để cho dân đầu tư chuyên nghiệp, nhất là nếu muốn mua trái phiếu lãi suất cao.

Và nên tăng phổ cập kiến thức để dân biết trái phiếu lãi cao thì rủi ro cao, nếu không có thời gian và kinh nghiệm phân tích trái phiếu thì nên để dân trong nghề quản lý.

4. Trên thực tế là ngay cả như vậy thì ở thị trường TQ và Mỹ đang tồn tại 1 đống bom nổ chậm quỹ trái phiếu high yield đang có thể sẵn sàng nổ bất cứ lúc nào. Lãi suất thấp, dân chase lãi cao thì sẽ có những tổ chức bất chấp chơi liều, lách luật bán trái phiếu mini-bond hay sản phẩm hợp tác đầu tư cho cá nhân.

Rào lại luật về trái phiếu, nhưng không thể ngăn cản người ta build ra sản phẩm đầu tư "liên quan" đến trái phiếu.

Điều này dẫn đến số 5.

5. Phạt thật nặng các ông/bà bán trái phiếu hay sản phẩm đầu tư mà không giải thích, cảnh báo rủi ro đầy đủ cho khách.

Cả các ông bà tư vấn phát hành trái phiếu cũng không thể nói kiểu "công ty nói sao em tin thế", "công ty phải tự chịu trách nhiệm".

Các báo điều tra thử biểu phí bán trái phiếu THM hay hợp đồng đầu tư trái phiếu so với trái phiếu chất lượng tốt sẽ ra ngay vấn đề.

Nhà đầu tư có thể không biết doanh nghiệp phát hành trái phiếu nhưng biết tới ngân hàng, hoặc công ty chứng khoán "quen" đã tư vấn đầu tư, rồi thấy ông tư vấn phát hành uy tín nên tin tưởng mua sản phẩm được giới thiệu.

Anh chị lấy cái niềm tin (social capital) đó để bán hàng thì khi có ca vỡ ra, và tui phát hiện được anh chị không làm đủ vai trò chốt chặn (stewardship role) thì tui phạt cho anh chị tan nát cái social capital đó luôn.

Phạt 5 lần tổng doanh thu bán THM chẳng hạn, lấy tiền về bù đắp cho người bị thiệt hại.

Cái này thiệt ra là liên quan đến stewardship role của underwriter và trung gian bán hàng. Không phải đòi hòi quá đáng.

6. Qui định phát hành trái phiếu riêng lẻ quá lỏng lẻo, cần làm chặt lại. Dù làm chặt hơn cũng chưa chắc phát hiện hết, nhưng chắc chắn rác sẽ bớt đi nhiều.

7. Nên thực tế, không có chuyện quét sạch được trái phiếu rác đâu. Chỉ là làm mạnh tay 1 lúc thì bà con sợ không dám làm. Qua đợt lại ra đủ trò mới. Quan trọng là làm nhiều giải pháp như ở trên thì hi vọng thay vì 20 trái phiếu rác thì về còn 10 cái.

Chơi hụi dân còn dám chơi thì huống gì là trái phiếu rác.

------------

Bài này mình viết chia sẻ quan điểm, và làm rõ một số điểm cho các bạn truyền thông contact mình về vụ việc, nhưng xin đừng quote mà không cho mình xem nội dung trước. Và mình xin cáo lỗi là mình không thể trả lời phần lớn các yêu cầu vì vấn đề thời gian.