Trái chiều margin và thanh khoản thị trường chứng khoán

Margin liên tục tăng, thậm chí lập kỷ lục mới nhưng thanh khoản lại không có sự cải thiện, phần nào cho thấy mức độ rủi ro của thị trường chứng khoán gia tăng. Bởi việc này dễ kéo theo hiện tượng "call margin", bán chéo giữa các cổ phiếu.

Theo thống kê, thời điểm 30/9, dư nợ cho vay tại các công ty chứng khoán (CTCK) ước tính lên đến 232.000 tỷ đồng, tăng 7.000 tỷ so với cuối quý II, xác lập kỷ lục mới.

Margin khủng, thanh khoản thấp

Dư nợ margin ước tính vào khoảng 223.000 tỷ đồng, tăng 5.000 tỷ so với cuối quý II và cũng là con số cao nhất trong lịch sử chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, đây là dư nợ chưa bao gồm cho vay 3 bên và nếu tính thêm từ nguồn này, con số thực tế có thể lớn hơn.

Đáng chú ý, margin liên tục tăng, lập kỷ lục mới nhưng thanh khoản thị trường chứng khoán (TTCK) không có sự cải thiện.

Thời gian qua, diễn biến giao dịch trên TTCK Việt Nam khá ảm đạm. Giá trị giao dịch bình quân trong quý III xuống dưới mức 14.600 tỷ đồng/phiên, giảm 25% so với quý II.

Diễn biến trái chiều đã đẩy tỷ lệ Dư nợ cho vay/Thanh khoản bình quân mỗi phiên tăng vọt lên mức cao nhất trong hơn 4 năm (từ quý I/2020), phần nào phản ánh tình trạng nhà đầu tư đã gia tăng đáng kể việc vay nợ margin.

Thực tế, việc sử dụng margin là một trong những công cụ đắc lực giúp nhà đầu tư gia tăng nhanh quy mô tài khoản của mình nếu sử dụng hợp lý, thúc đẩy giao dịch trở nên sôi động hơn và tạo động lực cho đà đi lên về điểm số của thị trường chung.

Tuy nhiên, vốn vay margin lên đỉnh nhưng không đi cùng với sự cải thiện của thanh khoản phần nào cho thấy mức độ rủi ro của TTCK gia tăng. Chỉ một nhịp điều chỉnh mạnh sẽ có thể dễ dàng kéo theo hiện tượng "call margin", bán chéo giữa các cổ phiếu, từ đó gây áp lực ngược trở lại khiến thị trường giảm sâu hơn và gây tình trạng “cháy” tài khoản.

Bên cạnh đó, tỷ lệ Dư nợ cho vay/Vốn hóa thị trường cũng đang neo ở vùng đỉnh. Tỷ lệ đạt 4,13% vào cuối quý III, giảm nhẹ so với mức kỷ lục quý II liền trước nhờ có sự cải thiện của vốn hóa. Dù vậy, con số này vẫn khá cao trong bối cảnh VN-Index loanh quanh dưới ngưỡng điểm cũ 1.300 sau nhiều nỗ lực vượt cản không thành.

Nhìn chung, TTCK Việt Nam đang phụ thuộc nhiều hơn vào việc sử dụng margin dù chỉ số chính còn cách xa đỉnh. Theo các chuyên gia, đây là yếu tố mà nhà đầu tư cần lưu ý.

Có đáng lo?

Theo quan sát, nhu cầu vay không hoàn toàn đến từ các nhà đầu tư cá nhân đơn thuần mà có một phần không nhỏ là “deal” giữa các tổ chức, lãnh đạo doanh nghiệp với CTCK. Điều này góp phần thúc đẩy xu hướng “ngân hàng hoá” CTCK, hay ở một góc độ nào đó có thể coi là “shadow banking” (ngân hàng ngầm).

Thực tế, đa phần các CTCK trong top dư nợ cho vay lớn nhất thị trường không có nhiều khách hàng là nhà đầu tư cá nhân. Dư nợ cho vay tại CTCK khi ấy được sử dụng nhằm phục vụ các cổ đông lớn vay vốn thông qua việc thế chấp cổ phiếu thay vì chỉ là công cụ đòn bẩy cho nhà đầu tư chứng khoán. Điều đó dẫn tới đà tăng dư nợ cho vay tại nhóm nhà đầu tư cá nhân chỉ chiếm một phần, còn lại sẽ đến từ các tổ chức và "cá mập" trên thị trường. Một phần dòng vốn này không hoàn toàn chảy vào TTCK mà được sử dụng cho các mục đích khác, từ đó có thể là nguyên nhân khiến thanh khoản không diễn biến đồng pha với dư nợ margin.

Xu hướng “shadow banking” được dự báo sẽ ngày càng phát triển khi doanh nghiệp khó tiếp cận được vốn từ kênh tín dụng ngân hàng, trái phiếu. Trong khi đó, thủ tục cầm cố, thế chấp tài sản là cổ phiếu để vay các CTCK lại đơn giản và linh hoạt hơn nhiều. Điều này đem lại lợi ích cho cả 3 bên: doanh nghiệp có thể giải quyết các nhu cầu cấp bách về vốn; CTCK tăng quy mô cho vay nhanh chóng, đem lại nguồn thu lớn; và ngân hàng giải quyết một phần tình trạng thừa vốn khi tăng trưởng tín dụng hạn chế.

Nhờ hoạt động này, nhiều CTCK vẫn thu lãi lớn từ hoạt động cho vay dù mặt bằng lãi suất niêm yết ở mức tương đối thấp. Nhiều CTCK đã thực hiện điều chỉnh lãi vay margin về dao động quanh mức 6-10%/năm. Ngoài ra, một số CTCK còn tung ra các gói ưu đãi lãi suất vay margin ngắn hạn, thậm chí miễn lãi cho khách hàng. Tuy nhiên, trên thực tế, với các CTCK tập trung làm “deal”, lãi suất cho vay có thể sẽ chênh lệch đáng kể so với mặt bằng lãi suất niêm yết.

Trong ngắn hạn, khó có thể kỳ vọng lãi suất margin giảm thêm khi lãi suất ngân hàng đã có dấu hiệu rục rịch tăng trở lại thời gian qua. Mặc dù Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã có đợt cắt giảm lãi suất đầu tiên sau hơn 4 năm nhưng áp lực tỷ giá thời gian gần đây sẽ là yếu tố áp lực đáng kể với việc điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam.

Với xu hướng lãi suất như trên, cộng thêm nhu cầu margin tiếp tục tăng, không loại trừ khả năng nguồn thu từ hoạt động cho vay của các CTCK sẽ còn phá kỷ lục trong thời gian tới. Điều này hoàn toàn có cơ sở bởi các CTCK vẫn còn nhiều dư địa để cho vay thêm khi tỷ lệ dư nợ cho vay margin/vốn chủ sở hữu vẫn thấp hơn nhiều so với đỉnh, cũng như mức an toàn theo quy định và hàng loạt kế hoạch tăng vốn đang được triển khai.

Tại thời điểm cuối quý III, tổng vốn chủ sở hữu nhóm CTCK vào khoảng 250.000 tỷ đồng, tăng khoảng 8.000 tỷ so với cuối quý II. Tỷ lệ margin/vốn chủ sở hữu tại ngày 30/9 ước đạt xấp xỉ 89%, gần như đi ngang ở mức cao nhất trong vòng 8 quý. Con số này vẫn còn thấp hơn nhiều so với giai đoạn VN-Index trên đỉnh 1.500 điểm hồi cuối 2021 đến đầu 2022.

Theo quy định, CTCK không được cho vay ký quỹ vượt quá 2 lần vốn chủ sở hữu tại cùng thời điểm. Với tỷ lệ margin/vốn chủ sở hữu như hiện nay, các CTCK ước tính còn đến 277.000 tỷ đồng có thể cho nhà đầu tư vay ký quỹ trong thời gian tới. Xét về mặt tổng thể toàn thị trường, room cho vay còn khá nhiều.

Tuy nhiên, một số chuyên gia lưu ý, con số này chỉ là tính toán trên lý thuyết và thực tế chưa bao giờ tỷ lệ margin/vốn chủ sở hữu toàn thị trường chạm đến ngưỡng 2 lần ngay cả trong giai đoạn giao dịch bùng nổ nhất. Hơn nữa, nhà đầu tư có thể vay thêm margin bao nhiêu còn phụ thuộc vào tài sản đảm bảo (bao gồm tiền và cổ phiếu) tương ứng.