Tiền chảy đi đâu?

Tính đến hết 21/12/2020, tổng phương tiện thanh toán M2 tăng 12,56% (cùng thời điểm 2019 tăng 12,1%), còn tín dụng tăng 10,14% (cùng thời điểm 2019 tăng 12,14%).

Tăng trưởng cung tiền cao hơn, tăng trưởng tín dụng không thấp hơn quá nhiều (chưa kể trái phiếu doanh nghiệp tăng mạnh trong năm, khoảng 2% GDP), nhưng tăng trưởng GDP chỉ là 2,91% (bằng hơn 1/3 so với con số 7,08% của năm 2019). Vậy tiền đã chạy đi đâu?

Trước đây tôi từng chỉ ra rằng nền kinh tế Việt Nam đang ngày càng cần nhiều đồng cung tiền hoặc tín dụng hơn để tạo ra một đồng GDP, tuy nhiêu hiệu quả tín dụng không thể tụt nhanh như những con số trên thể hiện. Điều này chỉ có thể là do:

Thứ nhất, con số tăng trưởng tín dụng là khá "ảo". Một phần tăng trưởng tín dụng là nhờ việc cơ cấu gia hạn/đảo nợ đối với những doanh nghiệp gặp khó khăn, không trả được đúng hạn. Lãi chưa trả có thể phải nhập gốc làm dư nợ tăng lên theo tốc độ bằng lãi suất (10%?). (NHNN cho biết đã có khoảng 355 nghìn tỷ đồng dư nợ được cơ cấu lại).

Thứ hai, một lượng tiền lớn đã được hấp thụ bởi trái phiếu chính phủ (TPCP). Theo thống kê từ Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX), lượng TPCP do Kho Bạc Nhà nước phát hành ròng (phát hành trừ đáo hạn) trong năm 2020 là khoảng 219 nghìn tỷ đồng, gấp 2,6 lần so với con số của năm 2019, và phần lớn số này được mua bởi các tổ chức tín dụng.

Thứ ba, có thể tín dụng không trực tiếp đi vào sản xuất mà chủ yếu đi vào các kênh tiêu dùng hàng nhập khẩu (ô-tô) và giao dịch tài sản (bất động sản và chứng khoán).

Mặc dù giá cả tiêu dùng khá ổn định nhưng bong bóng giá tài sản (bên cạnh nợ xấu) là một rủi ro đáng quan ngại khi chính sách tiền tệ được nới lỏng. Chỉ số chứng khoán VN-index tăng 15% so với đầu năm (tăng 66% từ đáy), còn HNX-index tăng tới 98% so với đầu năm (tăng 110% từ đáy). Trong ngày cuối cùng của năm, vốn hóa thị trường chứng khoán Việt Nam đạt gần 5,3 triệu tỷ đồng, tăng gần 21% (tương đương 910 nghìn tỷ đồng) so với một năm trước đó.

Giá bất động sản cũng tăng bất thường trong năm, đặc biệt là những nơi có những dự án hạ tầng lớn được triển khai, gấp đôi là bình thường. Giá cho thuê đất công nghiệp đạt đỉnh cả ở miền Bắc lẫn miền Nam.

Lãi suất cho vay giảm chậm hơn lãi suất huy động giúp các NHTM tiếp tục có một năm lãi lớn.

Hưởng lợi từ chính sách tiền tệ mở rộng chủ yếu là khu vực ngân hàng tài chính hơn là khu vực sản xuất. Bong bóng giá tài sản không chỉ gây bất ổn kinh tế vĩ mô, làm chậm quá trình hồi phục của nền kinh tế, mà còn làm gia tăng khoảng cách giàu nghèo trong xã hội.