Cuộc đua margin - Ai đang "cầm trịch"?

Dư nợ margin lập đỉnh không chỉ phản ánh sự hưng phấn của nhà đầu tư, mà còn phơi bày cuộc đua ngầm đầy toan tính giữa các công ty chứng khoán về vốn, lãi suất và mức độ “bơm đòn bẩy”. Đằng sau làn sóng cho vay kỷ lục ấy là câu hỏi lớn: Ai đang thao túng nhịp thị trường – và liệu thị trường có đang bước vào vùng rủi ro hệ thống?

Dư nợ cho vay margin của các công ty chứng khoán Việt Nam đã chính thức chạm kỷ lục mới vào cuối quý II/2025, vượt mốc 281.899 tỷ đồng (tăng 13,17% so với đầu năm) theo dữ liệu của FiinTrade. Con số này không chỉ là thước đo niềm tin thị trường mà còn phản ánh cuộc đua khốc liệt về vốn và chiến lược giữa các công ty chứng khoán, biến cho vay margin trở thành trụ cột lợi nhuận mới của ngành.

Margin bứt phá: Bệ phóng lợi nhuận, nhưng tỷ lệ rủi ro cũng tăng vọt

Mức tăng trưởng ấn tượng này, kéo dài suốt 10 quý liên tiếp, đã góp phần thúc đẩy thanh khoản và hỗ trợ mạnh mẽ hoạt động mua ròng của nhà đầu tư cá nhân. Nhờ đó, nguồn thu từ cho vay của các công ty chứng khoán đã vọt lên hơn 7.400 tỷ đồng trong quý II, tăng 27% so với cùng kỳ năm trước.

Tuy nhiên, bức tranh tài chính này cũng mang theo một tín hiệu cảnh báo: tỉ lệ margin trên vốn chủ sở hữu đã vượt 100%, cao nhất trong 13 quý, kể từ quý II/2022. Dù vẫn còn thấp hơn giai đoạn đỉnh cao VN-Index trên 1.500 điểm (trên 120%), sự gia tăng này đặt ra câu hỏi về rủi ro tiềm ẩn nếu thị trường có biến động mạnh.

Theo quy định, công ty chứng khoán không được cho vay ký quỹ vượt quá 2 lần vốn chủ sở hữu. Trong khi các "ông lớn" như SSI, TCBS, VNDirect, VPBankS vẫn còn nhiều dư địa, thì một số tên tuổi như HSC, Mirae Asset, MBS, KIS Việt Nam hay Kafi đang tiệm cận ngưỡng tối đa, khiến khả năng mở rộng thêm bị hạn chế.

Dòng tiền cho vay tăng tốc: Ai đang dẫn đầu đường đua?

Trong cuộc chiến margin, những tên tuổi sau đang thực sự "cầm trịch":

Chứng khoán Kỹ Thương (TCBS) tiếp tục là "quán quân" với dư nợ kỷ lục 33.806 tỷ đồng, tăng 30% so với đầu năm, chiếm tỷ lệ 1,1 lần vốn chủ sở hữu. Nửa đầu năm, lãi từ cho vay và phải thu của TCBS đạt gần 1.575,8 tỷ đồng, tăng 24%.

Chứng khoán SSI (SSI) đứng thứ hai với 32.860 tỷ đồng dư nợ, tăng tới 11.045,4 tỷ đồng so với đầu năm. Đây là điểm sáng bù đắp cho sự sụt giảm doanh thu môi giới của SSI, với lãi từ cho vay và phải thu tăng 65% lên 1.457,6 tỷ đồng.

Chứng khoán VPS ghi nhận lãi từ cho vay và phải thu đạt 1.033 tỷ đồng (tăng 28%), với dư nợ cho vay hơn 17.435 tỷ đồng. Mặc dù doanh thu môi giới không còn là trụ cột chính, VPS vẫn lãi lớn nhờ "bơm" lượng margin khủng này.

VPBankS là cái tên có tốc độ tăng trưởng dư nợ cho vay ấn tượng nhất, tăng từ 9.400 tỷ đồng lên 17.653 tỷ đồng (tương ứng 53%). Điều này mang về cho VPBankS 645,8 tỷ đồng lãi từ cho vay trong nửa đầu năm, tăng 28%.

Loạt "ngựa ô" mới trỗi dậy: Cuộc đua nóng hơn bao giờ hết

Quý II/2025 cũng chứng kiến sự xuất hiện của nhiều "gương mặt mới" gia nhập đường đua margin:

Chứng khoán ACB (ACBS) chính thức bước vào "Câu lạc bộ margin 10.000 tỷ đồng" với dư nợ đạt 11.508 tỷ đồng, tăng 2.818 tỷ đồng so với đầu năm.

Chứng khoán MB (MBS) và Vietcap (VCSC) cũng tăng mạnh dư nợ thêm hơn 1.000 tỷ đồng, nâng tổng dư nợ lên lần lượt 12.795,7 tỷ đồng và 11.307 tỷ đồng, từng bước thu hẹp khoảng cách với nhóm dẫn đầu.

Chứng khoán VIX và Chứng khoán Kafi nổi lên như những "ngựa ô" tiềm năng, với dư nợ tiệm cận mốc 10.000 tỷ đồng (VIX đạt 9.277 tỷ đồng, Kafi chạm 8.712 tỷ đồng).

Sức nóng của margin: Lợi nhuận song hành rủi ro

Ông Đào Hồng Dương – Giám đốc phân tích ngành và cổ phiếu Chứng khoán VPBankS nhận định, margin bùng nổ và lợi nhuận từ cho vay đóng góp lớn hơn sẽ là động lực chính cho ngành chứng khoán thời gian tới. Ông cũng nhấn mạnh ba yếu tố then chốt cho ngành: tăng trưởng thu nhập (với lãi cho vay ngày càng quan trọng), cổ tức và lãi tài sản tài chính cải thiện (nhờ trái phiếu phi ngân hàng đáo hạn), và sự phục hồi mạnh mẽ của môi giới nhờ khối ngoại và kỳ vọng nâng hạng. Tuy nhiên, ông Dương cũng dự báo sẽ có sự phân hóa rõ rệt vào giai đoạn 2025-2026, ưu thế sẽ thuộc về các công ty còn nhiều dư địa cho vay.

Ngược lại, ông Nguyễn Thế Minh – Giám đốc phân tích khối khách hàng cá nhân Chứng khoán Yuanta Việt Nam, cảnh báo rằng dù dư nợ margin tăng phản ánh sự lạc quan và dòng tiền mạnh mẽ, nhưng nó hàm chứa không ít rủi ro tiềm ẩn. Niềm tin mạnh mẽ của nhà đầu tư vào xu hướng tăng trưởng khi VN-Index vượt 1.500 điểm và nhiều cổ phiếu vốn hóa lớn xác lập đỉnh mới đã thúc đẩy họ sử dụng đòn bẩy.

Tuy nhiên, việc một số công ty chứng khoán đã tiệm cận hoặc chạm trần tỉ lệ cho vay margin là tín hiệu cảnh báo. Khi dư địa không còn nhiều, khả năng hỗ trợ dòng tiền mới sẽ bị hạn chế, đặc biệt trong những nhịp điều chỉnh sâu hoặc biến động chính sách. Đáng lo ngại hơn, khi đòn bẩy toàn thị trường đạt mức cao, một cú sốc giảm điểm mạnh có thể kích hoạt hiệu ứng domino call margin, buộc nhà đầu tư bán tháo, gây ra chuỗi giảm giá dây chuyền và ảnh hưởng tiêu cực đến tâm lý thị trường, như đã từng xảy ra đầu năm 2022.

Ngoài ra, chất lượng tài sản đảm bảo (cổ phiếu được cấp margin) cũng cần được giám sát chặt chẽ. Việc cổ phiếu bị cắt margin do yếu kém tài chính hay vi phạm công bố thông tin có thể dẫn đến rủi ro mất thanh khoản và tăng áp lực xử lý nợ xấu cho các công ty chứng khoán.

Do đó, nhà đầu tư cá nhân cần sử dụng margin một cách có chọn lọc, kiểm soát tỉ lệ đòn bẩy phù hợp với khẩu vị rủi ro và tránh trạng thái "full margin" khi thị trường ở vùng cao. Việc đặt ra tỉ lệ dừng lỗ và tái cơ cấu danh mục chủ động là cực kỳ quan trọng. Đối với công ty chứng khoán, việc tăng vốn điều lệ để mở rộng room cho vay và siết chặt tiêu chuẩn cấp margin cho cổ phiếu có thanh khoản tốt, nền tảng tài chính minh bạch là điều cần thiết.