Cơn sốt tín dụng tư nhân nghìn tỷ USD: Mầm mống khủng hoảng mới?

Tín dụng tư nhân đang nhanh chóng trở thành một trong những mảng tăng trưởng nóng nhất của tài chính toàn cầu – và chính đà bứt tốc này đang làm dấy lên hồi chuông cảnh báo.

Ban đầu chỉ là một kênh tài trợ ngách phục vụ các doanh nghiệp quy mô trung bình – tức nhóm nằm giữa các doanh nghiệp nhỏ và các tập đoàn lớn thường ít được ngân hàng truyền thống phục vụ – thị trường tín dụng tư nhân giờ đây đã phát triển thành một ngành trị giá 1.700 tỷ USD. Đây hiện là động lực tài chính chủ chốt đứng sau nhiều thương vụ mua bán và sáp nhập (M&A) của các quỹ đầu tư tư nhân, các khoản vay có tài sản đảm bảo, và thậm chí xuất hiện ngày càng nhiều trong danh mục đầu tư của nhà đầu tư cá nhân.

Tuy nhiên, một số chuyên gia cảnh báo rằng nếu không được kiểm soát, làn sóng tăng trưởng này có thể trở thành một nguồn rủi ro hệ thống mới. Các nhà quản lý quỹ có thể buộc phải hạ chuẩn tín dụng để giải ngân nhanh, dẫn tới nguy cơ vỡ nợ cao hơn.

Trong một báo cáo gần đây, Moody’s Analytics cho biết:

“Sự liên kết ngày càng chặt chẽ giữa các quỹ tín dụng tư nhân và các định chế tài chính khác có thể khuếch đại sự bất ổn tài chính, như từng thấy qua sự gia tăng độ tương quan và mức độ liên kết mạng lưới trong các giai đoạn khủng hoảng.”

Dù một hệ thống kết nối tốt hơn có thể nâng cao hiệu quả phân bổ vốn, nhóm phân tích của Moody’s cũng cảnh báo rằng chính mạng lưới này lại có thể trở thành “bộ khuếch đại cú sốc” trong thời điểm thị trường căng thẳng.

Tính chất thiếu minh bạch của tín dụng tư nhân cũng có thể khiến áp lực tài chính âm thầm tích tụ – và khi nhà đầu tư đòi rút vốn hàng loạt, việc bán tháo các khoản vay kém thanh khoản có thể gây biến động nghiêm trọng cho thị trường.

“Những liên kết vốn giúp chia sẻ rủi ro trong điều kiện bình thường có thể trở thành kênh lây lan khủng hoảng khi thị trường gặp biến động.”

Lỏng lẻo chuẩn cho vay?

Shihan Abeyguna – Giám đốc khu vực Đông Nam Á của Morningstar – cho biết không có gì bất ngờ khi giới quan sát bắt đầu lo ngại rằng tín dụng tư nhân có thể trở thành tâm điểm của cuộc khủng hoảng tài chính tiếp theo.

Theo dữ liệu từ PitchBook, ngành tín dụng tư nhân hiện đang nắm giữ 566,8 tỷ USD vốn sẵn sàng giải ngân – mức “tiền nhàn rỗi” cao kỷ lục.

“Các nhà quản lý quỹ bị thúc ép phải giải ngân nhanh, vì không thể thu phí quản lý trên tiền mặt chưa được sử dụng,” Abeyguna nhận định với CNBC.

“Nếu điều này tiếp diễn, họ có thể phải hạ chuẩn cho vay để đẩy vốn ra ngoài – và điều đó làm tăng rủi ro vỡ nợ,” ông nói thêm.

“Vì vậy, khả năng dẫn tới khủng hoảng tài chính là điều hoàn toàn có thể xảy ra.”

Quan điểm này cũng được chia sẻ bởi JPMorgan.

Serene Chen – Giám đốc phụ trách mảng tín dụng, tiền tệ và thị trường mới nổi khu vực châu Á – Thái Bình Dương của ngân hàng này – cho biết khi dòng vốn đổ vào tín dụng tư nhân ngày càng lớn, bao gồm cả từ các ngân hàng truyền thống, nguy cơ xuất hiện các khoản vay lỏng lẻo hơn và điều kiện vay nới lỏng là điều có thể xảy ra.

“Bất cứ tài sản nào cũng sẽ bị định giá cao khi dòng tiền đổ vào quá nhiều,” bà nói.

Tuy nhiên, bà Chen lưu ý rằng hiện tượng này vẫn chưa xảy ra ở quy mô đáng lo ngại.

Mô hình tháp giấy?

Một điểm khác cần theo dõi là việc sử dụng ngày càng phổ biến các khoản vay "trả bằng cổ phiếu" (PIK – Paid-in-Kind) trong thị trường tín dụng tư nhân, theo nhận định của nhiều chuyên gia trong ngành.

“Rất nhiều khoản vay dạng PIK đang len lỏi vào mảng cho vay trực tiếp,” David Forgash – Giám đốc điều hành kiêm quản lý danh mục đầu tư tại PIMCO – chia sẻ.

Cơ chế của PIK là thay vì trả lãi bằng tiền mặt, người vay sẽ cộng dồn phần lãi vào khoản nợ gốc, về bản chất là “trả lãi bằng một khoản vay mới”.

Điều này khiến bên cho vay không nhận được dòng tiền thực, mà chỉ là các khoản “giấy nợ” ngày càng phình to. Khi doanh nghiệp tiếp tục vay để trả lãi, họ sẽ gánh thêm nợ và đến một lúc nào đó, số nợ tích tụ có thể tạo ra một quả bom nợ ngầm.

“Nếu xảy ra suy thoái kinh tế, tín dụng tư nhân sẽ là một trong những mắt xích đầu tiên đổ vỡ,” Forgash cảnh báo.

Doanh nghiệp vay nhiều thường dễ tổn thương nhất trong khủng hoảng.

Không phải ai cũng bi quan

Dù lo ngại gia tăng, không phải tất cả đều tin rằng tín dụng tư nhân sẽ là phiên bản “khủng hoảng tài chính dưới chuẩn” tiếp theo.

Michael Ostro – Trưởng bộ phận thị trường tư nhân khu vực châu Á tại Union Bancaire Privée – nhận định mức độ phơi nhiễm trực tiếp của ngân hàng đối với tín dụng tư nhân vẫn còn hạn chế, chủ yếu thông qua các khoản vay dành cho các Công ty Phát triển Doanh nghiệp (BDC).

“Phần lớn các khoản vay này nằm trên cấu trúc vốn vững chắc, thường có lớp vốn chủ sở hữu đệm lên tới 50–60%,” ông nói.

“Điều đó có nghĩa là các doanh nghiệp phải mất hơn 50–60% giá trị thì các BDC mới bắt đầu chịu tổn thất.”

Suvir Varma – Đối tác tư vấn tại Bain & Company – cho rằng những lo ngại về hiệu ứng lây lan đang bị thổi phồng quá mức:

“Khác với giai đoạn trước khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008, việc thẩm định hiện nay nghiêm ngặt hơn rất nhiều. Các quỹ tín dụng tư nhân thường nắm giữ rủi ro thay vì ‘xé nhỏ’ và phân tán như mô hình CLO trước kia.”

“Điều này có nghĩa là để ảnh hưởng đến các khoản vay ngân hàng, tổn thất ở cấp độ danh mục phải ở quy mô rất lớn,” Ostro khẳng định.

Trước đây, cuộc khủng hoảng 2008 được châm ngòi khi các ngân hàng phát hành các khoản vay rủi ro, sau đó đóng gói thành các sản phẩm phái sinh phức tạp (CLOs, MBS) và bán cho nhà đầu tư, khiến rủi ro bị "phân tán" trên diện rộng.

Mặc dù mạng lưới tài chính hiện tại vẫn có sự liên kết sâu rộng – yếu tố từng khiến hệ thống dễ tổn thương trong khủng hoảng – nhưng Ludovic Phalippou, Giáo sư Kinh tế Tài chính tại Đại học Oxford, cho rằng hệ sinh thái hiện nay không nhất thiết mong manh hơn giai đoạn tiền 2008.

Tuy vậy, ông cũng cảnh báo:

“Quan điểm cho rằng tín dụng tư nhân an toàn vì không chịu rủi ro rút vốn kiểu ngân hàng truyền thống là quá ngây thơ.”

“Các điểm áp lực bây giờ khác đi – rủi ro đến từ nhà đầu tư vỡ nợ, margin call, và việc định giá lại tài sản,” ông nói.

“Nó không phải một tòa tháp giấy, nhưng mùi thì rất giống – có quá nhiều tầng trung gian, và một cái thang máy rất đắt đỏ.”