[Chuyên đề về ngân hàng] Bài 3: P/B - Công cụ định giá chuẩn cho cổ phiếu ngân hàng?

P/B (price to book) bên cạnh P/E (price to earnings) là chỉ số nhân (multiple) phổ biến nhất của nhóm cổ phiếu ngành ngân hàng và tài chính, vậy nên áp dụng PB khi nào (hoặc cho ngân hàng nào thì phù hợp? Công thức tính PB khá đơn giản, là hệ số giữa giá hiện hành và BVPS (Book value per share - giá trị sổ sách 1 cp).

Điểm mạnh của hệ số PB là dễ hiểu, dễ tính, chịu tác động không đáng kể bởi lợi nhuận trong thời gian ngắn do đó không nhất thiết phải đợi chốt số liệu BCTC mới có thể tính được và do đó ít bị tác động bởi việc thao túng kết quả kinh doanh (earning manipulation). Tại thời điểm cuối quý 2/2019, hệ số PB (cập nhật ngày 14/10/2019) của một số ngân hàng lớn như hình bên dưới.

Qua bảng số liệu ta thấy sự khác biệt khá lớn giữa các ngân hàng, có thế chia làm 3 nhóm chính (VCB, BID), các nhóm bình quân khá tương đồng và có phần hấp dẫn như TCB, MBB, ACB và nhóm khá thấp (dưới 1) như STB, SHB và một số ngân hàng còn lại. Vietcombank (VCB) luôn giữ vị trí số 1 trong các cp niêm yết trên sàn chứng khoán VN không riêng gì ngành ngân hàng dựa trên nhiều yếu tố, việc định giá VCB còn hấp dẫn hay đã 'quá giá' (overpriced) cần phải xem xét trên khá nhiều yếu tố và không thuộc phạm vi bài viết về PB này. Tạm loại VCB ra khỏi danh sách dùng PB để ra quyết định đầu tư vì sự so sánh nào cũng sẽ là khập khiễng giữa một nhóm chỉ quanh 1.3-1.5 lần và 1 một cp đã lên đến 4-5 lần giá trị sổ sách. Vậy trong 2 nhóm còn lại, nhà đầu tư nên chú ý vào nhóm nào?

Trước hết, cần xem xét vì sao PB lại là phương pháp phổ biến để định giá ngân hàng và nhóm cp thuộc ngành tài chính nói chung (ngân hàng, chứng khoán, bảo hiểm). PB là phương pháp hệ số dựa trên giá trị tài sản ròng của doanh nghiệp, và doanh nghiệp trong ngành tài chính thì tỷ lệ tài sản có thanh khoản cao (highly liquid assets) chiếm tỷ trọng lớn nhất hoặc gần như toàn bộ Balance sheet (tiền, các khoản đầu tư, trái phiếu chính phủ, các khoản cho vay...) do đó dùng các tài sản này làm cơ sở định giá doanh nghiệp là điều hoàn toàn hợp lý. Tuy nhiên mỗi doanh nghiệp đều có rất nhiều đặc trưng riêng, không thể 'đánh đồng' tất cả để đưa ra hệ số cho tất cả (ví dụ làm sao phân biệt được PB = 2 hay 1.5 lần là hợp lý). Vậy hai điểm quan trọng dễ nhận biết cần lưu ý khi so sánh định giá PB giữa các ngân hàng trong cùng phân khúc là chất lượng tài sản và mô hình doanh nghiệp (business model) của từng mã cp.

Đối với nhóm cp ngân hàng tại TTCK VN , chất lượng tài sản là yếu tố quan trọng nhất để quyết định liệu hệ số PB có hấp dẫn hay không (hay thậm chí có nên dùng PB để định giá hay không). Ý ở đây muốn đề cập đến chính là tài sản được ghi nhận 100 đồng trong sổ sách (accounting value) có thật sự 'trị giá' (‘market price’ hoặc ‘value in use’) 100 đồng hay đã bị hao hụt, thất thoát do suy giảm giá trị tài sản bởi các khoản đầu tư, hay do lãi dự thu chưa thoái (STB, SHB) hoặc liệu tài sản nhận cấn trừ (cho các khoản nợ xấu) có thanh lý về được bằng giá trị khoản vay ban đầu giải ngân hay không. Các vấn đề này phần lớn xuất phát từ sự lỏng lẻo trong chuẩn mực kế toán Việt Nam (VAS). Chất lượng tài sản kém chính là lời giải thích vì sao giá cp các NH như STB, SHB cứ mãi 'lẹt đẹt' mặc dù lãi vẫn báo đều đặn. Để hiểu rõ hơn về chất lượng tài sản, NĐT có thể tham khảo lại bài viết " NPL - quả bom nổ chậm" trong cùng loạt bài. Đối với yếu tố mô hình doanh nghiệp, có rất nhiều vân đề phải thảo luận và sẽ liên quan đến nhiều chỉ số tài chính khác sẽ được tiếp tục mổ xẻ trong loạt series về ngân hàng này.

Nhìn chung, PB là phương pháp rất phổ biến trên thế giới để định giá nhóm công ty thuộc ngành tài chính trong điều kiện các chuẩn mực kế toán quy định rất chặt chẽ về việc ghi nhận giá trị tài sản như IFRS hoặc us GAAP. Ở Việt Nam khi các chuẩn mực kế toán còn chưa đủ khắt khe thì NĐT nên lựa chọn ngân hàng với chất lượng tài sản 'ngon lành' để áp dụng PB cho hiệu quả, hoặc nên ‘ưu ái’ quan tâm đến các ngân hàng đã công bố BCTC theo chuẩn mực IFRS.

Mời quý độc giả và NĐTđón đọc số phần 4: Non-recurring income – Các bẫy định giá thường gặp.