4 điểm nghẽn của thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Công ty vỏ bọc, chưa có sự phân hóa về đặc thù rủi ro trái phiếu, thiếu tham chiếu để xác định lãi suất, thiếu sự tham gia của nhà đầu tư chuyên nghiệp dài hạn là những hạn chế mà chuyên gia đề cập về thị trường trái phiếu doanh nghiệp hiện nay.

Tình trạng chậm trả trái phiếu giảm về mức thấp

Ông Nguyễn Đình Duy - Giám đốc, Chuyên gia phân tích cao cấp Khối xếp hạng và nghiên cứu VIS Rating cho biết trong giai đoạn 2022-2023, thị trường TPDN trải qua điều chỉnh và dẫn đến giá trị phát hành mới sụt giảm so với mức đỉnh 2021. Trong các kênh huy động vốn của doanh nghiệp Việt Nam, cổ phiếu dù nhận được nhiều quan tâm nhưng chiếm tỷ trọng nhỏ, chủ yếu vẫn đến từ tín dụng ngân hàng và TPDN, trong đó TPDN đóng vai trò quan trọng hơn trong cấp vốn dài hạn.

Vấn đề được quan tâm nữa là chậm trả trái phiếu lần đầu, xu hướng này giảm dần về cuối 2023 và trong 4 tháng đầu năm 2024 giảm về mức rất thấp. Có hai nguyên nhân chính, thứ nhất là các doanh nghiệp yếu kém nhất đã gần được bộc lộ hết, thứ hai là triển vọng tín nhiệm toàn thị trường đã cải thiện rất nhiều từ cuối năm 2023 và đầu năm 2024, thể hiện ở khả năng tiếp cận vốn và môi trường kinh doanh cải thiện.

Tổng quy mô lưu hành dần ổn định nhờ phát hành mới hồi phục. Trong năm 2022 và 2023, giá trị phát hành mới thấp hơn đáo hạn và mua lại, dẫn đến quy mô thị trường bị sụt giảm nhưng kỳ vọng điều này sẽ thu hẹp trong năm 2024, giúp quy mô ổn định.

Giá trị mua lại trước hạn tăng lên trong năm 2022 và 2023, bởi một số doanh nghiệp tận dụng môi trường lãi suất thấp để trả lại phần trái phiếu phát hành trước đó, một số khác phát hành mới với lãi suất thấp hơn giúp tiết kiệm chi phí lãi vay.

Ông Nguyễn Đình Duy - Giám đốc, Chuyên gia phân tích cao cấp Khối xếp hạng và nghiên cứu VIS Rating chia sẻ tại hội thảo

Ông Dương Đức Hiếu - Giám đốc, Chuyên gia phân tích cao cấp Khối xếp hạng và nghiên cứu VIS Rating cho rằng xếp hạng tín nhiệm ở Việt Nam còn nhiều dư địa phát triển với việc TPDN phát hành nội địa được xếp hạng tín nhiệm chỉ 6%, thấp hơn nhiều so với các nước trong khu vực như Indonesia đạt 92%, Thái Lan 84% và Malaysia 44%.

Ở khu vực châu Á, hầu hết tổ chức xếp hạng tín nhiệm đã phát triển từ rất sớm, điển hình như Hàn Quốc và Malaysia đã xuất hiện từ những năm 80, giúp quy mô thị trường tăng trưởng mạnh mẽ. So với các nước châu Á quy mô thường trăm tỷ, ngàn tỷ USD thì quy mô thị trường TPDN Việt Nam mới chỉ hơn 40 tỷ USD, do đó tiềm năng rất lớn, ông Hiếu nhận định.

4 điểm nghẽn thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Theo ông Nguyễn Đình Duy, thị trường TPDN Việt Nam có 4 điểm nghẽn cần giải quyết để phát triển lành mạnh hơn.

Thứ nhất, hiều tổ chức phát hành có chất lượng tín nhiệm thấp và hạn chế về thông tin. Số liệu của VIS Rating cho thấy, 20% giá trị TPDN lưu hành đến từ các doanh nghiệp SPE (vỏ bọc, không có hoạt động cốt lõi nhưng vẫn huy động vốn) có tỷ lệ chậm trả lên đến 38%, trong khi 80% giá trị còn lại chỉ có tỷ lệ chậm trả là 10%.

Ngoài ra, mục đích phát hành trong những năm qua chưa phù hợp cho định hướng phát triển dài hạn, trong đó mục đích tái cơ cấu nợ ngày càng tăng lên và chiếm đến 78% trong năm 2023, còn lại đầu tư mới chỉ 22%. Xu hướng này cho thấy các doanh nghiệp sử dụng kênh trái phiếu không nhằm mục đích nguyên thủy là tài trợ các dự án dài hạn, mà chủ yếu như một kênh tài chính để duy trì trạng thái hiện tại, dẫn đến chất lượng phát hành chưa được như kỳ vọng.

Thứ hai, chưa có sự phân hóa rõ ràng về đặc thù rủi ro của từng loại hình trái phiếu. Có 67% trái phiếu phát hành không có tài sản bảo đảm và 33% có tài sản bảo đảm, trong đó bảo đảm bằng chứng khoán chiếm 38%, dự án hình thành trong tương lai 32% và bất động sản 30%. Về tỷ lệ thu hồi chậm trả, các trái phiếu bảo đảm bằng chứng khoán có tỷ lệ thu hồi cao nhất với 20%, bằng dự án 11%, bằng bất động sản 10% và tỷ lệ chỉ có 8% trong trường hợp không có tài sản bảo đảm.

Cũng theo ông Duy, gần đây có xu hướng các doanh nghiệp sử dụng bão lãnh của bên thứ ba nhưng không hoàn toàn đem lại chất lượng tín dụng cao hơn và cần phải đánh giá điều kiện, điều khoản, khả năng trả tiền của bên bảo lãnh.

Nhiều đợt phát hành có bảo lãnh của bên thứ ba là cá nhân, hay công ty mẹ điển hình như trường hợp Vạn Thịnh Phát, dẫn đến khi hệ thống có vấn đề thì việc bảo lãnh hoàn toàn không có giá trị.

Hay trường hợp bên bảo lãnh có kèm theo điều kiện, xếp thứ tự bảo lãnh đứng sau việc trả nợ của chính họ, khi gặp rủi ro tín dụng thì sẽ trả nợ vay của chính họ trước, dẫn đến rủi ro trái phiếu tăng lên. Do đó, cần có đánh giá của bên độc lập như xếp hạng tín nhiệm, nhằm xem xét điều khoản, điều kiện, các cam kết của bên thứ ba.

Thứ ba, thiếu tham chiếu để xác định giá TPDN nghiệp và đưa ra các quyết định. Một ví dụ điển hình cho giai đoạn trước là thị trường không có sự phân hóa rủi ro, dẫn đến có doanh nghiệp chậm trả nhưng cũng có doanh nghiệp vẫn trả đúng hạn. Do đó, nếu có sự đánh giá rủi ro về tổ chức phát hành và trái phiếu sẽ giúp các doanh nghiệp có chất lượng tín dụng tốt giảm mức lãi suất phát hành và ngược lại.

Thông thường, rủi ro càng thấp thì lãi suất sẽ thấp hơn và rủi ro càng cao thì lãi suất sẽ cao hơn, nhưng thực tế có những trái phiếu gặp tình trạng chậm trả, rủi ro cao nhưng có định giá chưa hợp lý, mức giá giao dịch trên thị trường thứ cấp thậm chí ngang bằng các trái phiếu phát hành bởi các doanh nghiệp có chất lượng tín dụng trung bình và trên trung bình.

Cuối cùng là sự tham gia của nhà đầu tư tổ chức chuyên nghiệp dài hạn còn hạn chế. Hiện tại, người mua trái phiếu tại thị trường Việt Nam lớn nhất vẫn là các ngân hàng, thông thường hướng đến kỳ hạn ngắn, dẫn đến khoảng trống các nhà đầu tư dài hạn.

Xét về cấu trúc kỳ hạn trái phiếu các nước trong khu vực, ở Việt Nam đa phần là ngắn hạn, tại các thị trường phát triển hơn như Malaysia, Singapore… thiên về dài hạn. Còn nhiều dư địa để nhà đầu tư tổ chức đóng vai trò lớn hơn khi hiện tại vẫn còn những điểm nghẽn, điển hình như rào cản pháp lý khiến quỹ bảo hiểm xã hội, quỹ hưu trí tự nguyện không được đầu tư; công ty bảo hiểm không được đầu tư trái phiếu có mục đích tái cơ cấu; quỹ mở bị hạn chế về tỷ trọng.

Huy Khải

FILI