TTCK quý cuối năm: Chưa nên nghĩ đến các mốc cao

Dẫu cho có rất nhiều yếu tố được cho là nguyên nhân khiến VN-Index lao dốc không phanh từ đỉnh 1.245 điểm (thiết lập ngày 6/9/2023) xuống 1.154 điểm (thời điểm chốt quý III/2023) thì lợi nhuận doanh nghiệp vẫn là yếu tố quan trọng chi phối diễn biến của chỉ số này.

Điều chỉnh lại kỳ vọng

Thống kê từ quý I/2019 đến hết quý III/2023 (19 quý gần nhất) cho thấy, nhìn chung chỉ số VN-Index có xu hướng biến động đồng pha với tổng lợi nhuận sau thuế toàn thị trường hàng quý, có nghĩa là nếu lợi nhuận sau thuế của một quý tăng so với quý liền trước thì nhiều khả năng VN-Index cũng tăng trong quý đó, và ngược lại.

Cụ thể, chỉ có 5 quý ngoại lệ trong 19 quý gần nhất, tuy nhiên, “độ lệch” ở các quý ngoại lệ này đa phần khá thấp, chỉ loanh quanh dưới 50 điểm. Chẳng hạn như trong quý III/2023 – một trong 5 quý ngoại lệ, VN-Index nếu theo xu hướng chung thì sẽ chốt quý ở dưới 1.120 điểm (thời điểm chốt quý II/2023), tuy nhiên thực tế lại chốt quý III/2023 ở mức 1.154 điểm (cao hơn 34 điểm so với thời điểm chốt quý II/2023). “Độ lệch” thấp cho thấy xu hướng “VN-Index biến động đồng pha với tổng lợi nhuận toàn thị trường hàng quý” không bị phá vỡ một cách rõ ràng ngay cả ở trong các quý ngoại lệ.

Về mặt lý thuyết, việc VN-Index biến động đồng pha với lợi nhuận doanh nghiệp là có cơ sở. Cụ thể, lợi nhuận doanh nghiệp càng tăng thì hệ số định giá P/E càng giảm, hàm ý thị trường “rẻ” đi và do đó khả năng tăng giá cao hơn.

Còn theo lý thuyết boom – bust (bùng nổ - sụp đổ) của “ông trùm đầu cơ” George Soros, giá cổ phiếu có xu hướng biến động đồng pha với lợi nhuận doanh nghiệp, tuy nhiên với biên độ biến động thường cao hơn do hoạt động đầu cơ; ngoại lệ thường xảy ra trong thời kỳ chuyển tiếp từ giai đoạn tăng trưởng sang giai đoạn khủng hoảng, khi đó, giá cổ phiếu có thể đạt đỉnh và đi xuống trước khi lợi nhuận đạt đỉnh và đi xuống.

Đề cập đến xu hướng này để thấy, dẫu cho có rất nhiều yếu tố được cho là nguyên nhân khiến VN-Index lao dốc không phanh từ đỉnh 1.245 điểm (thiết lập ngày 6/9/2023) xuống 1.154 điểm (thời điểm chốt quý III/2023), thì lợi nhuận doanh nghiệp vẫn là yếu tố quan trọng chi phối diễn biến của VN-Index, bởi dữ liệu thống kê cho thấy, lợi nhuận sau thuế toàn thị trường quý III/2023 ước tính giảm 3,5% so với quý II/2023.

Việc VN-Index tăng từ 1.120 điểm mở phiên đầu quý III/2023 lên 1.245 điểm vào ngày 6/9/2023 là quá lạc quan và VN-Index sau đó đã phải điều chỉnh mạnh xuống 1.154 điểm để phù hợp hơn với lợi nhuận thực tế. Quán tính điều chỉnh còn lan sang cả đầu quý IV/2023 khi VN-Index xuống dưới 1.030 điểm vào ngày 31/10/2023 trước khi phục hồi về trên 1.100 điểm trong nửa đầu tháng 11.

Điều khó khăn nhất nhưng cũng là điều thú vị nhất trên thị trường chứng khoán là ẩn số lợi nhuận. Không ai biết được liệu rằng lợi nhuận toàn thị trường quý IV/2023 có tăng so với quý III/2023 hay không. Điều có thể làm là dự báo và quan sát liên tục các dự báo có sát với thực tế hay không để kịp thời có chiến lược đầu tư phù hợp.

Chưa nên nghĩ đến các mốc cao

Có thể chia các doanh nghiệp niêm yết ra 2 loại: Ngân hàng và doanh nghiệp phi ngân hàng, nhằm xem xét triển vọng lợi nhuận quý IV/2023.

Ở nhóm doanh nghiệp phi ngân hàng, theo tính toán từ Công ty Chứng khoán VNDIRECT, ước tính biên lợi nhuận gộp toàn thị trường quý III/2023 đã tăng 0,6 điểm % so với quý II/2023, lên 17,2%. Đây là quý tăng thứ 3 liên tiếp và đã đưa biên lợi nhuận gộp của các doanh nghiệp phi ngân hàng về mức trung bình từ quý I/2019 đến nay.

Mặc dù trong những năm gần đây, biên lợi nhuận gộp của các doanh nghiệp phi ngân hàng có tính chu kỳ khá cao, gần như tăng liên tục hàng quý từ quý I/2020 (ở mức 14,1%) lên quý III/2021 (ở mức 19,8%), sau đó lại giảm liên tục qua từng quý xuống mức 15,3% trong quý IV/2022, rồi lại tăng liên tục qua từng quý và đạt 17,2% trong quý III/2023, nhưng cũng không có gì đảm bảo rằng chuỗi tăng này sẽ tiếp tục trong quý IV/2023 cũng như các quý sau đó để về lại mức đỉnh. Việc biên lợi nhuận gộp đã về mức trung bình nhiều quý hàm ý rằng nên tạm thời bỏ qua kỳ vọng về việc tăng - giảm biên lợi nhuận gộp trong các dự báo tương lai.

Với giả định biên lợi nhuận gộp trong quý IV/2023 giữ ở mức tương đương quý III/2023, triển vọng lợi nhuận của các doanh nghiệp phi ngân hàng trong quý cuối năm sẽ phụ thuộc vào triển vọng tăng trưởng doanh thu và khả năng giảm chi phí lãi vay.

Về chi phí lãi vay, theo dữ liệu từ VNDIRECT, mặc dù đã đạt mức cao nhất nhiều năm trong quý II/2023 nhưng chi phí lãi vay vẫn tiếp tục tăng trong quý III/2023, cụ thể là tăng thêm 0,2 điểm % lên 6,8%. Do đó, tổng lợi nhuận hoạt động vẫn đang bị chi phí tài chính ăn mòn mặc dù Ngân hàng Nhà nước đã cắt giảm lãi suất chính sách nhiều lần kể từ tháng 3 và lãi suất huy động đã trở lại mức trước Covid-19.

“Chúng tôi kỳ vọng chi phí lãi vay sẽ giảm trong các quý tới do các ngân hàng đã bắt đầu hạ lãi suất cho vay kể từ quý III/2023”, chuyên gia của VNDIRECT nêu quan điểm.

Về triển vọng tăng trưởng doanh thu, điều này phụ thuộc lớn vào triển vọng phục hồi của nền kinh tế trong quý IV/2023. Theo nhận định của Công ty Chứng khoán Yuanta Việt Nam, mức độ hồi phục ở nhiều lĩnh vực ngành nghề trong tháng 10/2023 dù chậm nhưng vẫn duy trì được đà tăng so với tháng trước là tín hiệu tích cực hơn nhiều so với hầu hết các nền kinh tế trên thế giới. Bên cạnh dòng vốn FDI vào Việt Nam tăng trưởng mạnh mẽ trong những tháng gần đây thì dòng vốn giải ngân đầu tư công cũng là một điểm sáng. “Chúng tôi vẫn giữ quan điểm rằng đầu tư công là yếu tố đóng góp đáng kể vào tăng trưởng kinh tế trong hai tháng còn lại của năm 2023”, chuyên gia của Yuanta cho hay.

Tóm lại, triển vọng phục hồi của nền kinh tế trong quý IV/2023 so với quý III/2023 là tương đối khả quan, dù có thể tốc độ phục hồi khá chậm. Do đó, doanh thu của các doanh nghiệp phi ngân hàng có thể được cải thiện, cùng với chi phí lãi vay có khả năng suy giảm và giả định biên lợi nhuận gộp giữ nguyên, thì khả năng cao lợi nhuận của các doanh nghiệp phi ngân hàng trong quý IV/2023 sẽ cao hơn quý trước đó, nhưng mức độ tăng có lẽ còn khiêm tốn.

Trong khi đó, triển vọng lợi nhuận quý IV/2023 của các ngân hàng lại không mấy khả quan. Dư nợ tín dụng quý IV/2023 có thể tăng tốc nhanh hơn so với các quý trước, tuy nhiên, nguồn thu từ tín dụng lại có độ trễ nên chủ yếu sẽ tới từ nguồn tín dụng cung cấp ở các quý trước - vốn dĩ tăng rất chậm. Điểm cộng là tỷ lệ chi phí huy động vốn (COF) quý III/2023 của toàn ngành ngân hàng phát đi tín hiệu tích cực khi ghi nhận mức giảm 0,33 điểm % so với quý liền trước, đánh dấu quý giảm đầu tiên kể từ quý I/2022. Nhìn chung, thu nhập ròng từ hoạt động kinh doanh tín dụng - hoạt động kinh doanh cốt lõi của ngân hàng - có thể không quá tiêu cực nhưng cũng khó có thể khả quan. Trong bối cảnh đó, các ngân hàng lại phải đối mặt với áp lực khá nặng nề về trích lập dự phòng rủi ro tín dụng khi quy mô nợ xấu và tỷ lệ nợ xấu liên tục tăng.

Tựu trung, khó có thể trông chờ vào việc lợi nhuận quý IV/2023 của các doanh nghiệp niêm yết sẽ cải thiện đáng kể so với quý III/2023, hàm ý rằng chưa nên nghĩ đến việc VN-Index chinh phục các mốc cao, chẳng hạn như về lại đỉnh ngắn hạn trong quý cuối năm nay. Do đó, đầu tư với quan điểm thận trọng, canh các nhịp thị trường điều chỉnh mạnh để mua vào và tránh “FOMO” có thể là phương án đầu tư an toàn và phù hợp trong bối cảnh hiện nay, trước khi nghĩ về kịch bản cho quý đầu năm 2024.