Hai năm bùng nổ của thị trường trái phiếu

Lách quy định để mua bán trái phiếu riêng lẻ; phát hành trái phiếu khi thua lỗ, có hệ số nợ gấp hàng chục lần vốn chủ sở hữu... là những gì diễn ra trên thị trường trái phiếu.

Ngày mai, Bộ trưởng Tài chính Hồ Đức Phớc và Thống đốc Ngân hàng Nguyễn Thị Hồng sẽ đăng đàn trả lời chất vấn. Trong đó, hoạt động phát hành trái phiếu thời gian qua là một trong những vấn đề "nóng" các vị trưởng ngành này phải trả lời.

Thực tế hoạt động phát hành trái phiếu đã có hai năm bùng nổ, đặc biệt là với hình thức phát hành trái phiếu riêng lẻ. Năm 2021, tổng khối lượng trái phiếu doanh nghiệp phát hành đạt gần 640.000 tỷ đồng, tăng gần 40% so với năm 2020, với gần 95% là phát hành riêng lẻ.

Sở dĩ có sự chênh lệch giữa hai hình thức riêng lẻ và đại chúng là do quá trình chào bán riêng lẻ diễn ra nhanh và đơn giản hơn về điều kiện phát hành, chuẩn mực công bố thông tin, quản trị điều hành. Doanh nghiệp cũng có thể chủ động người mua vì Luật Chứng khoán quy định hình thức chào bán riêng lẻ có thể dành riêng cho nhà đầu tư chuyên nghiệp hoặc dưới 100 nhà đầu tư.

Động lực tăng trưởng của kênh huy động này đến từ cả hai phía. Ở phía cung, nhu cầu vốn của hai nhóm chính là ngân hàng và các doanh nghiệp bất động sản thúc đẩy giá trị phát hành tăng liên tục. Và đây cũng là hai nhóm là chủ thể tham gia chính. Trong đó, các tổ chức tín dụng là đối tượng phát hành nhiều nhất, với hơn 36% tổng khối lượng toàn thị trường. Các doanh nghiệp bất động sản đứng thứ hai với gần 33,2%.

Ở phía cầu, lãi suất cao là lý do chính thu hút sự tham gia của các nhà đầu tư. Thống kê các đợt phát hành trong năm 2021, hơn 60% lượng phát hành thành công có lãi suất trên 8%. Quá nửa thị trường chào mức lãi suất từ 9% trở lên.

Đặc biệt, gần 7% tổng khối lượng phát hành, tương đương gần 43.000 tỷ đồng, có lãi suất phát hành trên 11%.

Lãi suất cao thu hút lượng lớn nhà đầu tư tham gia, khiến các đợt chào bán liên tục "cháy hàng". Trong số này, nhà đầu tư cá nhân chiếm tỷ lệ không nhỏ.

Theo quy định, nhà đầu tư cá nhân chỉ được mua trái phiếu phát hành riêng lẻ nếu đạt đủ điều kiện là nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp. Rào cản mang tính kỹ thuật này hạn chế một phần sự tham gia ở kênh sơ cấp. Dù vậy, trên thị trường thứ cấp, nhà đầu tư cá nhân trở thành một trong những "người chơi" chính nhờ nhiều cách lách luật.

Tuy nhiên, trong khi thị trường tăng trưởng quá nóng, một bộ phận nhà đầu tư chạy theo lãi suất cao mà không đánh giá đúng mức độ rủi ro.

Trong báo cáo gửi Chính phủ, Bộ Tài chính, cho biết, để chào mời mua trái phiếu riêng lẻ cho nhà đầu tư cá nhân, thị trường đã xuất hiện nhiều chiều "lách" quy định.

Cách "lách" phổ biến nhất là nhà đầu tư cá nhân này được hướng dẫn mua trái phiếu chính phủ hoặc chứng khoán niêm yết trong 2-4 ngày, để đủ điều kiện được công nhận "nhà đầu tư chứng khoán chuyên nghiệp" (hiệu lực trong 1 năm). Ngoài ra, họ có thể sử dụng tài khoản vay ký quỹ để chứng minh danh mục chứng khoán nắm giữ có giá trị trên 2 tỷ đồng. Trong trường hợp không đủ điều kiện, việc mua trái phiếu riêng lẻ vẫn có thể thực hiện thông qua các hợp đồng dân sự.

Vụ việc tại Tập đoàn Tân Hoàng Minh là một ví dụ. Các công ty thành viên của tập đoàn này thực hiện 9 đợt chào bán trái phiếu riêng lẻ huy động hơn 10.000 tỷ đồng. Tuy nhiên, bên mua trái phiếu, tức trái chủ, lại chính là Tân Hoàng Minh. Số trái phiếu này sau đó tiếp tục được phân phối thứ cấp cho nhiều nhà đầu tư cá nhân.

Họ tham gia hợp đồng gọi là "Hợp tác đầu tư với Công ty TNHH Thương mại Dịch vụ Khách sạn Tân Hoàng Minh" để đầu tư trái phiếu. Kết quả là trái chủ thực sự lại là những cá nhân không hề có tên trên báo cáo kết quả phát hành.

Về phía doanh nghiệp phát hành, nguy cơ rủi ro cũng tiềm tàng ở một số đơn vị.

Trong 358 doanh nghiệp phát hành trái phiếu riêng lẻ năm 2021, 57 công ty kinh doanh thua lỗ trước khi phát hành, 45 đơn vị có tỷ lệ đòn bẩy nợ hơn 10 lần, 10 doanh nghiệp có khối lượng phát hành trái phiếu gấp hơn 5 lần vốn chủ sở hữu.

Trong nhóm 20 doanh nghiệp bất động sản phát hành trái phiếu lớn nhất, nhiều doanh nghiệp có tỷ lệ khối lượng phát hành trên vốn chủ sở hữu gấp nhiều lần, thậm chí vài chục lần.

Công ty cổ phần Osaka Garden có vốn chủ sở hữu ở mức 270 tỷ đồng nhưng huy động khối lượng trái phiếu lên tới 7.700 tỷ đồng. Công ty TNHH Kinh doanh Bất động sản Mediterranean Revival Villas cũng tương tự, khi huy động 7.200 tỷ đồng trái phiếu trong khi vốn chủ sở hữu chỉ ở mức 153 tỷ.

Khi báo cáo kết quả phát hành, Osaka Garden cho biết số tiền thu về để đặt cọc chuyển nhượng một phần dự án, trong đó phần tài sản đảm bảo tiết lộ tên dự án này là Sài Gòn Bình An, tại quận 2, TP HCM. Dự án này cũng xuất hiện trong báo cáo kết quả phát hành trái phiếu của Công ty Hoàng Phú Vương, doanh nghiệp có vốn chủ sở hữu 800 tỷ nhưng huy động trái phiếu gần 4.700 tỷ đồng. Sài Gòn Bình An hiện đã được đổi tên thành The Global City, nằm trong danh mục các dự án đang phát triển của Masterise Homes. Tương tự, Mediterranena Revival Villas, doanh nghiệp có tỷ lệ huy động trái phiếu trên vốn chủ sở hữu năm 2021 gấp hơn 47 lần, cũng liên quan tới một dự án của nhà phát triển này.

Bên cạnh đó, việc huy động theo nhóm doanh nghiệp cũng xuất hiện trong danh sách các đơn vị phát hành nhiều nhất. Ba công ty liên quan tới Sunshine Group gồm Công ty cổ phần Sunshine Homes, Công ty cổ phần Sunshine AM và Công ty Kinh doanh Nhà Sunshine huy động tổng cộng 10.100 tỷ đồng qua kênh trái phiếu trong năm 2021. Trong số này, Sunshine AM có tỷ lệ huy động trên vốn chủ sở hữu hơn 170%, còn Công ty Kinh doanh Nhà Sunshine ở mức hơn 730%.

Bộ Tài chính cho biết sắp tới sẽ quy định chặt chẽ hơn nhằm hạn chế doanh nghiệp phát hành trái phiếu có khối lượng gấp nhiều lần vốn chủ sở hữu, "gây mất an toàn trong hoạt động, ảnh hưởng để khả năng thanh toán". Mỗi doanh nghiệp có thể chỉ được phát hành trái phiếu không quá ba lần vốn chủ sở hữu, nếu vượt trên một lần vốn chủ sở hữu thì phải có tài sản đảm bảo hoặc bảo lãnh thanh toán của tổ chức tín dụng.

Nếu xảy ra rủi ro thanh khoản, nhà đầu tư chỉ còn cách "bám víu" vào tài sản đảm bảo của các đợt phát hành. So với ngân hàng hay các nhóm doanh nghiệp khác, nhóm bất động sản có tỷ lệ tài sản đảm bảo trong các đợt phát hành trái phiếu cao hơn. Cụ thể, gần 58% khối lượng trái phiếu nhóm này phát hành được đảm bảo bằng bất động sản hoặc dự án, gần 24% đảm bảo bằng cổ phiếu, gần 10% được đảm bảo bằng tài sản khác.

Tuy nhiên, cơ quan quản lý cảnh báo rằng, những tài sản này vẫn chưa đủ để đảm bảo mức độ an toàn.

"Tỷ lệ trái phiếu có tài sản đảm bảo cao nhưng thực tế chất lượng tài sản đảm bảo chủ yếu là các dự án, tài sản hình thành trong tương lai hoặc cổ phiếu của các doanh nghiệp bất động sản. Trường hợp thị trường khó khăn, giá trị tài sản đảm bảo có thể không đủ để thanh toán gốc, lãi trái phiếu", Bộ Tài chính cảnh báo.

Vụ việc tại Tân Hoàng Minh cũng làm rõ hơn cảnh báo này. 9 lô trái phiếu bị hủy đều có tài sản đảm bảo là dự án bất động sản hoặc cổ phiếu. Tuy nhiên, để có tiền hoàn trả cho nhà đầu tư, Tân Hoàng Minh hiện tại phải thanh lý nhiều dự án khác của tập đoàn. Việc chuyển nhượng cổ phiếu chưa từng được đề cập tới.

Ngoài các vấn đề nêu trên, còn một số rủi ro tiềm ẩn khác, theo Bộ Tài chính, là các công ty phát hành để góp vốn, mua cổ phần, mua trái phiếu của doanh nghiệp khác hoặc phát hành để chuyển vốn "lòng vòng" nhằm lách quy định về giới hạn cho vay hoặc đầu tư của ngân hàng. Có hiện tượng một số tổ chức tư vấn xây dựng hồ sơ chào bán có lợi cho doanh nghiệp để huy động vốn mà không cung cấp đầy đủ, chính xác thông tin cho nhà đầu tư.

Để hạn chế rủi ro, Bộ Tài chính cũng cho biết đang xây dựng Nghị định sửa đổi về quy định phát hành trái phiếu riêng lẻ. Quy định mới sẽ chặt chẽ hơn về điều kiện phát hành nhằm hạn chế việc doanh nghiệp phát hành trái phiếu gấp nhiều lần vốn chủ sở hữu, thu hẹp mục đích phát hành để tránh việc huy động vốn cho mục đích khác hoặc chuyển vốn lòng vòng. Ngoài ra, doanh nghiệp phát hành bắt buộc phải mua lại trái phiếu từ nhà đầu tư nếu vi phạm pháp luật và phương án phát hành.

Sáng 8/6, Bộ trưởng Tài chính Hồ Đức Phớc sẽ trả lời chất vấn còn Thống đốc Nguyễn Thị Hồng đăng đàn vào chiều cùng ngày.