Được, mất mùa kinh doanh chứng quyền đầu tiên

Sau gần 3 tháng trải nghiệm với chứng quyền (CW), một số công ty chứng khoán như SSI, MBS, HSC, VND… đang tiếp tục phát hành chứng quyền mới. Giao dịch CW thú vị ở chỗ nếu chứng khoán cơ sở tăng thì nhà đầu tư và nhà phát hành sẽ cùng thắng, còn giảm thì chưa hẳn đã cùng mất, nhất là với nhà đầu tư.

Dù lời hay lỗ, bán CW trước ngày đáo hạn có lợi cho nhà đầu tư hơn

Có thể kể tên một số mã CW đã và sắp đến ngày đáo hạn như CMWG1901 do Công ty Chứng khoán BSC phát hành, đáo hạn ngày 9/9; CFPT1901 do Công ty Chứng khoán VNDIRECT phát hành, đáo hạn 11/9;

Các mã do Công ty Chứng khoán MB (MBS) phát hành gồm CPNJ1901 và CHPG1901 cùng đáo hạn 10/9; mã CHPG1903 do Công ty Chứng khoán VPS phát hành đáo hạn 12/9; mã CMBB1901 do Công ty Chứng khoán SSI phát hành đáo hạn 16/9, mã CFPT1902 và CHPG1904 sẽ đáo hạn 30/9.

Ghi nhận chung cho thấy, giá nhiều mã CW trải qua một khoảng thời gian suy giảm gần ngày đáo hạn, giá cổ phiếu cơ sở cũng cách khá xa so với giá hòa vốn hồi CW phát hành ra công chúng (IPO).

Tuy nhiên, cũng có một số mã tăng giá. Ngày 5/9 là ngày giao dịch cuối cùng của chứng quyền CMWG1901, có giá đóng cửa 7.010 đồng/CW và giá đóng cửa cổ phiếu MWG là 116.200 đồng/cổ phiếu, trong khi giá để nhà đầu tư hòa vốn là 96.300 đồng/cổ phiếu. Theo đó, nếu tất toán, nhà đầu tư CW lãi 2,5 lần.

Một mã khác có diễn biến khả quan là CMBB1901. Phiên 12/9 là phiên giao dịch cuối cùng của CMBB1901 với giá đóng cửa 2.270 đồng, tăng 19,5% so với giá IPO.

Mức giá bình quân của cổ phiếu MBB trong 5 phiên gần nhất tạm tính là 22.700 đồng, nhà đầu tư sẽ có lãi khi mua CW với mức giá dưới 2.100 đồng.

Phiên này, khối lượng khớp lệnh của CMBB1901 là 625.580 chứng quyền, được biết, có đến trên 80% khối lượng được khớp là do tự doanh mua vào.

Theo Công ty Chứng khoán HSC, giá trị chứng quyền có bảo đảm = giá trị nội tại + giá trị thời gian. Trong đó, giá trị nội tại chính là khoản chênh lệch giữa giá của chứng khoán cơ sở và giá thực hiện của chứng quyền.

Giá trị này bị ảnh hưởng khi giá chứng khoán cơ sở thay đổi và chỉ các chứng quyền nào ở trạng thái có lãi (ITM) thì mới có giá trị nội tại.

Còn giá trị thời gian là chênh lệch giữa giá của chứng quyền có bảo đảm trên thị trường và giá trị nội tại của chứng quyền đó. Càng gần thời điểm đáo hạn, giá trị thời gian của chứng quyền sẽ giảm đi và bằng 0 vào ngày đáo hạn của CW.

Theo nhiều khuyến nghị trên thị trường, CW chỉ nên giao dịch ngắn hạn bởi rủi ro lỗ cao hơn (dĩ nhiên, nếu chứng khoán cơ sở tăng tốt thì người giữ CW sẽ lời tốt so với giá mua).

Tuy nhiên, theo ông Nguyễn Ðức Thông, Giám đốc Giao dịch phái sinh, SSI, bất kể lời hay lỗ, nhà đầu tư sẽ lợi hơn khi bán ra CW trước khi đáo hạn.

Lý do được ông Thông đưa ra là nếu nắm giữ CW tới ngày đáo hạn, nhà đầu tư sẽ phải chịu thuế giao dịch dựa trên giá chứng khoán cơ sở, ngược lại nếu bán ra thì thuế sẽ tính trên CW.

Do giá CW thì lúc nào cũng thấp hơn nhiều lần chứng khoán cơ sở, nên giao dịch trên CW sẽ lợi về thuế hơn.

Cùng với đó, công ty chứng khoán (CTCK) sẽ mua vào nếu nhà đầu tư bán lại CW với giá hợp lý, trong trường hợp này cả CTCK và nhà đầu tư sẽ cùng được lợi vì nhà đầu tư sẽ “tiết kiệm” được thuế, CTCK cũng sẽ giảm lượng chứng quyền đang lưu hành trên thị trường, giảm nghĩa vụ phòng ngừa rủi ro.

Trường hợp nhà đầu tư dự báo chứng quyền sẽ đáo hạn OTM (giá thanh toán < giá thực hiện) thì càng nên bán ra sớm để tránh bị mất trắng khi đáo hạn.

Ông Thông lấy ví dụ, phiên 12/9, giá cổ phiếu MBB tăng khá tốt và giá fair price của chứng quyền là ở tầm 2.100 - 2.150 (fair price = giá trung bình 5 phiên cuối - giá thực hiện).

Do đó, đối với nhà đầu tư bán với giá tại vùng này, SSI sẵn sàng mua vào nhằm giúp nhà đầu tư có thể tiết kiệm hơn về chi phí thuế nếu giữ tới ngày đáo hạn. Nhờ vậy, hôm đó, giao dịch của mã CMBB1901 sôi động và SSI cũng đã mua vào lại khá nhiều CW.

Trái lại, với những mã đang bị lỗ như CHPG1904, giá đang thấp hơn so với giá IPO vì HPG giảm khá nhiều so với giá tại thời điểm IPO. Dĩ nhiên, nhà phát hành (các công ty chứng khoán) không thể nào mua vào với giá IPO, mà sẽ mua ở mức giá hợp lý nếu tính theo công thức Black-Scholes. Ông Thông cho rằng, như vậy là công bằng cho cả công ty và khách hàng.

Một số chứng quyền có diễn biến giảm giá mạnh khi gần đến ngày đáo hạn.

Ðược, mất với nhà phát hành

Trên TTCK, khẩu vị của nhà đầu tư cũng rất đa dạng. Ðối với nhà đầu tư nắm giữ CW từ lúc IPO cho tới lúc đáo hạn, nếu chứng khoán cơ sở tăng mạnh thì cả CTCK và nhà đầu tư cùng có lời nhờ nghiệp vụ delta hedging (phòng ngừa rủi ro) hàng ngày của CTCK.

Trái lại, cũng có trường hợp lỗ khi hedging không tốt hoặc là thị trường biến động mạnh, CTCK không hedging kịp.

Quan sát thị trường cho thấy, hầu hết các CTCK nếu thực hiện đúng và đầy đủ nghiệp vụ hedging thì đều có lợi.

Thực tế, có một CTCK bị “lỗi” vì không làm đủ nghĩa vụ hedging. Ðiều đáng nói là trong vòng đời của CW, nhà đầu tư chỉ giới hạn rủi ro trong mua phí ban đầu, chứ không phải chịu rủi ro như CTCK khi mua lượng hàng hedging.

Ông Trần Anh Dũng, Giám đốc Chiến lược thị trường, CTCK VNDIRECT (VND) cho biết, trong chu kỳ kinh doanh CW đầu tiên, VND không gặp vấn đề gì đáng kể, yếu tố quan trọng nhất vẫn là chọn mã chuẩn cho một giai đoạn.

Khi cổ phiếu cơ sở được thị trường quan tâm, tự khắc lúc đó CW cũng được nhà đầu tư quan tâm mua vào (nên bán hết lúc IPO đối với VND không quá quan trọng).

Tuy nhiên, theo ông Dũng, cái khó lớn nhất của CTCK là trong khoảng thời gian nộp hồ sơ chờ duyệt phát hành lên Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và ngày IPO, biến động về giá có thể khiến CTCK dễ bị bán “hớ”.

Chẳng hạn, ngày gửi hồ sơ, giá cổ phiếu XYZ là 50.000 đồng, còn ngày IPO, giá cổ phiếu 60.000 thì CTCK sẽ bị hớ, bán IPO ở giá thấp, vì vậy, việc hedging sẽ rất khó.

Ngoài ra, sau niêm yết, nếu chứng khoán cơ sở tăng thì các bên cùng thắng (win-win), còn giảm thì chưa hẳn đã cùng mất (lose-lose), bởi nếu CTCK kiểm soát rủi ro tốt thì vẫn có lãi nhưng biên nhỏ.

Khó khăn nhất là khi CTCK hết CW trong kho vì nhu cầu của nhà đầu tư cao, mua gần hết số lượng CTCK có thể phát hành, khi đó thì khả năng bình ổn giá CW của CTCK sẽ bị giảm.

Trong thời gian qua, một số trường hợp, SSI đã phải chấp nhận mua vào CW với giá cao mà bán ra với giá thấp hơn, từ đó giúp cho giá CW quay lại với giá trị hợp lý.

Những trường hợp tương tự, CTCK có thể xin phát hành thêm nếu nhu cầu của nhà đầu tư vẫn cao đối với một số mã.

Sau gần 3 tháng trải nghiệm với chứng quyền, một số CTCK đã và đang tiếp tục phát hành thêm CW, như SSI, HSC phát hành thêm CW dựa trên MBB; SSI phát hành thêm 5 mã CW dựa trên HPG, FPT, MWG; MBS phát hành thêm CW dựa trên FPT và REE; VND có kế hoạch phát hành thêm CW dựa trên REE, MWG và MBB…

Với việc các CTCK có kế hoạch đưa thêm CW ra thị trường, cũng có ý kiến cho rằng, CW sẽ “loãng” và không còn nhiều hấp dẫn.

Tuy nhiên, ông Trần Hoàng Sơn, Giám đốc chiến lược thị trường, CTCK MB (MBS) cho biết, theo thống kê của MBS, nếu khách hàng mua IPO CW và thuộc nhóm cổ phiếu tốt mà không bị định giá quá đắt thì đều lãi lớn.

Thông thường, cái lãi IPO này sẽ được duy trì trong vòng 1-2 tuần đầu sau IPO.

Sau lãi giai đoạn đầu, giá nhiều CW có thể sẽ đi ngang hoặc giảm, nhưng cái giảm ở đây lại do ảnh hưởng của biến động cổ phiếu cơ sở.

Nếu cổ phiếu cơ sở tăng thì giá CW tăng theo, như trường hợp của MWG, FPT tăng thì giá CW tăng mạnh.

Như đã nói ở trên, cấu thành giá trị CW gồm giá trị thời gian và giá trị nội tại. Cổ phiếu cơ sở tăng thì giá trị thời gian mới có giá trị, tức phải dự đoán được cổ phiếu cơ sở có tiềm năng tăng giá - khi đó, CW thực sự hấp dẫn.

KIS “yếu thế” hơn các công ty chứng khoán khác?

Trong số các nhà phát hành chứng quyền đầu tiên trên TTCK Việt Nam, CTCK KIS Việt Nam (KIS) phát hành CW có kết quả không mấy tích cực.

Cụ thể, KIS phát hành 4 mã chứng quyền mới được xây dựng dựa trên các cổ phiếu HPG, MSN, VIC, VRE, kết quả chỉ có 1 nhà đầu tư mua CW trên cổ phiếu MSN, các mã còn lại không phân phối được đơn vị nào. Ðợt phát hành 6 CW trong tuần qua của KIS cũng không thành công.

Giới đầu tư cho rằng, nguyên nhân có thể do KIS “yếu thế” hơn các CTCK ở điểm không thể lựa chọn cổ phiếu hết room - vốn là cổ phiếu tăng trưởng và được ưa thích - do KIS Việt Nam là CTCK 100% vốn ngoại.

Mặt khác, có thể do tính toán mức giá hòa vốn theo KIS phát hành so với giá đang giao dịch trên thị trường có sự chênh lệch khá cao. Thực tế trên cho thấy, việc lựa chọn cổ phiếu và đưa ra giá phát hành, tỷ lệ như thế nào là điểm quyết định sự đón nhận của nhà đầu tư đối với CW.