CTR - Tuyến cáp quang dọc cao tốc Bắc-Nam góp phần vào tăng trưởng dài hạn

• Chúng tôi điều chỉnh tăng 7% giá mục tiêu cho Tổng CTCP Công trình Viettel (CTR) lên 138.000 đồng/CP nhưng hạ khuyến nghị từ MUA xuống PHÙ HỢP THỊ TRƯỜNG vì giá cổ phiếu đã tăng 24% trong 2 tháng qua.

Điểm nhấn tài chính

• Giá mục tiêu cao hơn của chúng tôi là do (1) tổng dự báo EBITDA giai đoạn 2024-2031 tăng 7% do chúng tôi đưa đóng góp từ tuyến cáp quang dọc cao tốc Bắc-Nam vào dự báo, bù đắp cho việc chúng tôi giảm giả định tỷ lệ dùng chung, và (2) việc điều chỉnh tỷ trọng giữa phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF)/phương pháp định giá từng phần (SoTP) từ 50%/50% lên 70%/30%, cùng với việc đưa tuyến cáp quang dọc theo cao tốc Bắc-Nam vào dự báo bằng cách sử dụng phương pháp DCF trong phương pháp định giá SoTP của chúng tôi. Chúng tôi cũng cập nhật mô hình định giá từ cuối năm 2024 sang giữa năm 2025.

• Chúng tôi dự báo tỷ lệ tăng trưởng kép (CAGR) EBITDA đạt 31% trong giai đoạn 2023-2026, dẫn dắt bởi CAGR của mảng hạ tầng cho thuê đạt 58%. Chúng tôi cho rằng việc chuyển đổi công nghệ viễn thông từ 2G và 3G sang 4G và 5G, cùng với nhu cầu tăng cường vùng phủ sóng 4G, sẽ đòi hỏi cơ sở hạ tầng viễn thông dày đặc hơn. Do đó, chúng tôi dự báo số lượng trạm viễn thông của CTR sẽ tăng gấp 3 lần lên ~20.000 vào cuối năm 2026. Chúng tôi dự báo đóng góp của mảng hạ tầng cho thuê vào EBITDA sẽ tăng từ 30% vào năm 2023 lên 54% vào năm 2026.

• Giá mục tiêu của chúng tôi tương ứng với EV/EBITDA năm 2024/2025 lần lượt là 14,2x/10,3x, mà chúng tôi cho là hợp lý nhờ triển vọng tăng trưởng EBITDA của CTR mạnh, dẫn dắt bởi mảng hạ tầng cho thuê. Các công ty cho thuê trạm viễn thông (towerco) ở các thị trường châu Á mới nổi và các thị trường phát triển hiện có chỉ số EV/EBITDA trung bình 5 năm lần lượt là 11,4x và 24,3x.

• Yếu tố hỗ trợ: Số lượng trạm mới nhiều hơn dự kiến; giá trị backlog ký mới của mảng xây dựng cao hơn dự kiến.

• Rủi ro: Số lượng trạm mới thấp hơn dự kiến; các công ty viễn thông không sẵn lòng dùng chung trạm viễn thông.

Luận điểm đầu tư

Dự báo EBITDA mảng hạ tầng cho thuê giai đoạn 2024-2031 cao hơn do đưa đóng góp từ việc cho thuê tuyến cáp quang dọc cao tốc Bắc-Nam vào dự báo. CTR đang chuẩn bị để xây dựng một phần của tuyến cáp quang dọc cao tốc Bắc-Nam trong giai đoạn 2024-2027, cụ thể là đoạn từ Đà Nẵng vào miền Nam với tổng chiều dài là 2.089 km (vốn đầu tư XDCB là 1,5 nghìn tỷ đồng). Công ty đặt mục tiêu hoàn tất xây dựng giai đoạn 1 (389km) vào cuối năm 2024. Chúng tôi giả định CTR sẽ bắt đầu cho thuê tuyến cáp này từ năm 2025 và ước tính dự án này sẽ đóng góp trung bình 15% vào EBITDA của mảng hạ tầng cho thuê trong giai đoạn 2025-2031. Điều này bù đắp cho việc chúng tôi giảm giả định tỷ lệ dùng chung trong giai đoạn 2024-2031 vì chúng tôi nhận thấy việc chia sẻ trạm để triển khai mạng 5G sẽ diễn ra với tiến độ chậm hơn kỳ vọng trước đó. Chỉ có 2 công ty viễn thông trúng đấu giá băng tần để triển khai 5G diễn ra vào tháng 3/2024 so với giả định trước đó của chúng tôi là 3 công ty.

Mảng xây dựng tiếp tục đà tăng trưởng trong giai đoạn 2024-2028, dẫn dắt bởi mảng xây dựng dân dụng. Chúng tôi duy trì dự báo doanh thu mảng xây dựng sẽ tăng lần lượt 14%/12% YoY vào năm 2024/25. Chúng tôi dự báo doanh thu xây dựng dân dụng sẽ tăng 14% YoY trong năm 2024 do lượng backlog lớn được chuyển sang năm 2024 cùng với lượng backlog lớn được ký vào quý 1/2024. Ngoài ra, chúng tôi kỳ vọng thị trường bất động sản sẽ phục hồi trong năm 2024 so với năm 2023 kém khả quan, điều này có thể sẽ có tác động tích cực đến giá trị backlog kí mới của CTR trong năm 2024.