CTCP Đầu tư và Kinh doanh Nhà Khang Điền (KDH) đang đứng trước một quý mà kết quả kinh doanh có thể nhìn khá yếu nếu chỉ quan sát doanh thu và lợi nhuận. Nhưng đây cũng là thời điểm cần tách bạch rõ hai câu chuyện: sự suy giảm ngắn hạn do tiến độ bàn giao Gladia chậm lại và giá trị dài hạn đang được tích lũy thông qua quỹ đất, đầu tư dự án và dự án BT Mả Lạng – Chợ Gà/Gạo. Câu hỏi quan trọng với nhà đầu tư lúc này không phải KDH có tăng trưởng lợi nhuận trong quý 3 hay không, mà là vùng trũng bàn giao hiện tại kéo dài bao lâu và những khoản đầu tư lớn đang chuyển hóa thành kết quả kinh doanh với tốc độ nào.

Nửa đầu năm 2026 cho thấy sự tương phản rất rõ. Doanh thu thuần của KDH chỉ đạt 442 tỷ đồng, giảm 75% so với cùng kỳ do bàn giao Gladia thấp tầng chậm hơn kế hoạch, nhưng lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ lại đạt 1.031 tỷ đồng, tăng hơn 3 lần. Phần tăng trưởng lợi nhuận này chủ yếu đến từ hai khoản mang tính một lần: 285 tỷ đồng lãi mua rẻ khi hợp nhất An Lập và 896 tỷ đồng liên quan đến việc giảm tỷ lệ sở hữu tại Bình Trưng Mới. Nếu loại trừ hai khoản trên, lợi nhuận trước thuế từ hoạt động cốt lõi trong 6 tháng thực tế âm khoảng 26 tỷ đồng.

Điều này đặc biệt quan trọng vì nó cho thấy con số lợi nhuận cao hiện tại chưa phản ánh sức khỏe của hoạt động bàn giao bất động sản. Riêng quý 2, doanh thu chỉ đạt khoảng 161 tỷ đồng, giảm 85% so với cùng kỳ, trong khi lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ đạt gần 750 tỷ đồng nhờ 896 tỷ đồng doanh thu tài chính từ Bình Trưng Mới. Nếu loại trừ khoản này, hoạt động cốt lõi quý 2 ước lỗ khoảng 73 tỷ đồng.

Áp lực này nhiều khả năng tiếp tục thể hiện rõ trong quý 3. Với giả định chỉ khoảng 5 căn thấp tầng Gladia được bàn giao, doanh thu quý 3 được ước tính khoảng 149 tỷ đồng, giảm 86% so với cùng kỳ, còn lợi nhuận sau thuế thuộc cổ đông công ty mẹ chỉ khoảng 16 tỷ đồng. Điểm tích cực là biên lợi nhuận gộp có thể phục hồi về khoảng 65% khi không còn khoản hàng bán bị trả lại bất thường như quý 2, nhưng quy mô doanh thu quá thấp khiến chi phí bán hàng và quản lý vẫn tạo áp lực lớn lên lợi nhuận.

Vì vậy, một kết quả quý 3 yếu nếu xảy ra chưa hẳn là thông tin bất ngờ. Biến số quan trọng hơn là tốc độ bán hàng và bàn giao Gladia trong các quý tiếp theo. Doanh số bán hàng cả năm 2026 đã được điều chỉnh xuống khoảng 5.572 tỷ đồng, dù vẫn tăng 13,5% so với năm trước, phản ánh quá trình bán thấp tầng đang chậm hơn kỳ vọng ban đầu. Việc doanh thu 2026 được ước tính chỉ khoảng 845 tỷ đồng cũng cho thấy phần lớn câu chuyện lợi nhuận cốt lõi đang được dời sang các giai đoạn sau thay vì biến mất hoàn toàn.

Một tín hiệu khác đáng theo dõi là KDH đang tiếp tục tích lũy tài sản cho chu kỳ phát triển tiếp theo. Hàng tồn kho cuối quý 2 đã lên gần 29.500 tỷ đồng, tăng 27% từ đầu năm, trong đó Phong Phú 2 tăng mạnh lên khoảng 2.679 tỷ đồng. Điều này có thể tạo nền tảng cho doanh thu tương lai khi các dự án đủ điều kiện triển khai, nhưng đồng thời vốn đang bị “giam” ngày càng lớn trong quỹ đất và xây dựng dở dang.

Mặt trái của quá trình đầu tư mạnh là đòn bẩy tài chính tăng nhanh. Tổng nợ vay cuối quý 2 đạt khoảng 16.659 tỷ đồng, tăng 64% từ đầu năm, đưa tỷ lệ nợ vay trên vốn chủ sở hữu lên 83,4%. Nợ vay được sử dụng cho M&A, nhận chuyển nhượng đất và phát triển nhiều dự án lớn. Đây là rủi ro đáng chú ý nhất trong giai đoạn KDH chưa tạo ra dòng doanh thu bàn giao tương ứng với quy mô vốn đang triển khai: nếu pháp lý hoặc tiến độ bán hàng chậm hơn dự kiến, chi phí vốn có thể trở thành áp lực rõ hơn.

Ở chiều dài hạn, dự án BT Mả Lạng – Chợ Gà/Gạo là yếu tố có thể thay đổi đáng kể quy mô của KDH. Dự án có tổng mức đầu tư sơ bộ khoảng 16.369 tỷ đồng, thời gian thực hiện dự kiến 5 năm, với phương án thanh toán phần lớn bằng quỹ đất. Điểm đáng chú ý là giá trị quỹ đất đối ứng hiện mới được phản ánh theo giá quyết toán Nhà nước, trong khi chênh lệch với giá trị thị trường chưa được xác định do thiếu đủ cơ sở về vị trí và kế hoạch phát triển cụ thể. Vì vậy, đây vừa là dư địa dài hạn, vừa là yếu tố còn nhiều bất định và chưa nên coi ngay là lợi nhuận chắc chắn.

Nhìn tổng thể, KDH đang ở giai đoạn lợi nhuận kế toán tốt nhưng hoạt động cốt lõi lại nằm trong vùng trũng bàn giao. Trong 1–2 quý tới, nhà đầu tư nên theo dõi ba biến số chính: tốc độ bán và bàn giao Gladia, tiến triển pháp lý tại các dự án lớn như Bình Trưng – Bình Trưng Đông và Phong Phú 2, cùng tốc độ gia tăng nợ vay khi KDH triển khai dự án BT. Nếu bàn giao phục hồi trước khi áp lực vốn tăng quá mạnh, vùng trũng hiện tại có thể chỉ là giai đoạn chuyển tiếp. Ngược lại, nếu doanh thu tiếp tục trì hoãn trong khi tồn kho và nợ vay tăng nhanh, chất lượng của câu chuyện tăng trưởng dài hạn sẽ cần được đánh giá lại.

Nhà đầu tư muốn xem sâu hơn về tiến độ các dự án, triển vọng lợi nhuận và định giá KDH có thể vào trang tiểu sử để nhận phân tích chi tiết.