TÓM TẮT THÔNG TƯ 138/2026 VỀ TRÁI PHIẾU RIÊNG LẺ

Từ ngày 01/10/2026, Thông tư 138/2026/TT-BTC chính thức có hiệu lực, thay thế Thông tư 30/2023 và Thông tư 76/2024, đưa các quy định về đăng ký, lưu ký, giao dịch, thanh toán, công bố thông tin và báo cáo của thị trường trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ về chung một khung hướng dẫn. Tuy nhiên, nếu nhìn toàn bộ thay đổi và cho rằng Thông tư 138 chính là văn bản làm thay đổi căn bản điều kiện của thị trường thì chưa chính xác. Phần thay đổi mang tính nền tảng đã được đặt ra từ Nghị định 200/2026/NĐ-CP có hiệu lực từ ngày 05/06/2026. Có thể hiểu đơn giản, Nghị định 200 đặt ra luật chơi mới, còn Thông tư 138 quy định cách thị trường vận hành theo luật chơi đó.

Bối cảnh của thay đổi này bắt đầu từ giai đoạn thị trường trái phiếu doanh nghiệp tăng trưởng rất nhanh trong 2019 đến 2021, sau đó xuất hiện làn sóng chậm trả và các vấn đề về nghĩa vụ thanh toán trong 2022 đến 2023. Khung pháp lý vì vậy liên tục được điều chỉnh thông qua Nghị định 153/2020, Nghị định 65/2022 và Nghị định 08/2023. Đến ngày 05/06/2026, Nghị định 200/2026/NĐ-CP thay thế toàn bộ ba nghị định trên và thiết kế lại phần lớn cơ chế của thị trường. Khi nghị định gốc thay đổi, hệ thống thông tư hướng dẫn cũng phải được xây dựng lại. Trước đây, phần vận hành thị trường nằm chủ yếu ở Thông tư 30/2023 về đăng ký, lưu ký, giao dịch và thanh toán, trong khi Thông tư 76/2024 tập trung vào công bố thông tin và báo cáo. Thông tư 138 gộp hai mảng này vào một văn bản gồm 4 chương, 37 điều và 15 phụ lục, có hiệu lực từ 01/10/2026.

Điểm đáng chú ý nhất của Thông tư 138 nằm ở việc nhiều nghĩa vụ trước đây còn mang tính nguyên tắc nay được chuyển thành những mốc thời gian cụ thể. Doanh nghiệp phải cập nhật thông tin thay đổi trong vòng 10 ngày và không được chậm hơn 5 ngày làm việc trước ngày trái phiếu đáo hạn. Nếu doanh nghiệp thay đổi kỳ hạn hoặc gia hạn trái phiếu, thông tin phải được gửi HNX trước thời hạn quy định. Trong trường hợp không tuân thủ và gây thiệt hại cho người sở hữu trái phiếu, doanh nghiệp phải chịu trách nhiệm bồi thường. Điều này trực tiếp xử lý một vấn đề từng xuất hiện khá nhiều trong giai đoạn thị trường gặp khó khăn, đó là doanh nghiệp đàm phán gia hạn sát ngày đáo hạn rồi mới thông báo, khiến trái chủ gần như không có nhiều thời gian để đánh giá phương án.

Một điểm khác cũng cần được chú ý là khi điều khoản trái phiếu thay đổi và làm giảm số lượng trái phiếu đăng ký, doanh nghiệp phải điều chỉnh số lượng tại VSDC trước hoặc đồng thời với việc thay đổi điều khoản. Đối với những trường hợp đã phát sinh trước ngày 01/10/2026 nhưng chưa thực hiện điều chỉnh, doanh nghiệp có 30 ngày kể từ khi Thông tư có hiệu lực để hoàn tất. Quy định này giúp dữ liệu lưu ký phản ánh sát hơn số lượng nghĩa vụ thực tế còn tồn tại, thay vì để tình trạng số lượng trái phiếu trên hệ thống không còn khớp với nghĩa vụ sau khi một phần trái chủ đã được thanh toán hoặc có thay đổi trong phương án.

Đáng chú ý hơn, việc hủy đăng ký trái phiếu không đồng nghĩa với việc nghĩa vụ của doanh nghiệp đối với trái chủ biến mất. Thông tư 138 quy định rõ các trường hợp hủy đăng ký, bao gồm trái phiếu đáo hạn, được mua lại hoặc hoán đổi toàn bộ, doanh nghiệp bị thu hồi giấy chứng nhận đăng ký, hồ sơ đăng ký bị phát hiện giả mạo, doanh nghiệp giải thể hoặc phá sản, hay trái phiếu bị hủy theo quyết định của cơ quan có thẩm quyền. Dù trái phiếu bị hủy đăng ký hoặc số lượng đăng ký bị điều chỉnh giảm, quyền và lợi ích hợp pháp của người sở hữu vẫn được bảo đảm. Doanh nghiệp vẫn phải thực hiện nghĩa vụ trả gốc, trả lãi và các quyền liên quan. Nói cách khác, trái phiếu biến mất khỏi hệ thống lưu ký không có nghĩa khoản nợ biến mất.

Trách nhiệm của doanh nghiệp phát hành cũng được cụ thể hóa rõ hơn. Nếu hồ sơ đề nghị thực hiện quyền như trả lãi, trả gốc, chuyển đổi, hoán đổi, mua lại hoặc lấy ý kiến gửi VSDC không kịp thời, không đầy đủ hoặc không chính xác và gây thiệt hại cho trái chủ, doanh nghiệp phải chịu trách nhiệm. Với trái phiếu chưa lưu ký tại VSDC, doanh nghiệp tự chịu trách nhiệm thực hiện quyền cho người sở hữu. Trường hợp doanh nghiệp trả nợ bằng tài sản khác hoặc theo thỏa thuận riêng mà việc thanh toán bằng tiền không thể thực hiện cho toàn bộ trái chủ theo thông tin đã đăng ký, doanh nghiệp vẫn phải tự tổ chức thực hiện và chịu trách nhiệm đối với toàn bộ nghĩa vụ đó.

Ở khâu chuyển quyền sở hữu, Thông tư 138 mở rộng thêm một số trường hợp được thực hiện ngoài hệ thống giao dịch. Các trường hợp đáng chú ý gồm chuyển trái phiếu giữa nhà đầu tư ủy thác và công ty quản lý quỹ, chuyển quyền đối với giấy tờ có giá trên thị trường tiền tệ theo đề nghị của Ngân hàng Nhà nước, xử lý tình trạng mất khả năng thanh toán giao dịch chứng khoán hoặc các trường hợp khác được VSDC xem xét trên cơ sở ý kiến của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước. Đặc biệt, người nhận trái phiếu theo bản án, quyết định của tòa án, trọng tài hoặc theo thừa kế được miễn kiểm tra tư cách nhà đầu tư chuyên nghiệp trong những trường hợp được quy định. Đây là một điểm tháo gỡ khá thực tế đối với những trường hợp tài sản trái phiếu được chuyển giao do thừa kế hoặc quyết định pháp lý.

Tuy nhiên, phần cần phân biệt rõ nhất vẫn là mối quan hệ giữa Nghị định 200 và Thông tư 138. Những vấn đề quyết định cấu trúc thị trường như ai được mua trái phiếu, điều kiện xếp hạng tín nhiệm, tài sản bảo đảm, giới hạn đòn bẩy hay việc sử dụng tiền huy động nằm chủ yếu ở Nghị định 200. Thông tư 138 tập trung vào cách thức thực hiện các quy định đó. Theo khung mới, nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp không còn được mua gần như toàn bộ trái phiếu riêng lẻ như trước. Nhóm này chỉ được mua trái phiếu có xếp hạng tín nhiệm và có tài sản bảo đảm hoặc được tổ chức tín dụng bảo lãnh thanh toán, ngoại trừ một số trái phiếu chuyển đổi của công ty niêm yết, công ty chứng khoán và công ty quản lý quỹ. Xếp hạng tín nhiệm vì vậy trở thành một điều kiện quan trọng để trái phiếu tiếp cận nhóm nhà đầu tư cá nhân chuyên nghiệp.

Cùng với đó, báo cáo tài chính năm đã kiểm toán được sử dụng làm căn cứ thay vì cho phép sử dụng báo cáo bán niên, quý hoặc tháng gần nhất như trước. Tiền thu từ phát hành phải được theo dõi riêng và phần tiền chưa giải ngân chỉ được gửi ngân hàng hoặc mua chứng chỉ tiền gửi. Việc sử dụng tài sản bảo đảm cũng bị kiểm soát chặt hơn, trong đó không được dùng cổ phần hoặc trái phiếu của chính doanh nghiệp phát hành làm tài sản bảo đảm theo khung được tài liệu đối chiếu. Những quy định này khiến khả năng phát hành trái phiếu của doanh nghiệp phụ thuộc nhiều hơn vào chất lượng tài chính thực tế thay vì chỉ dựa vào nhu cầu vốn và khả năng phân phối sản phẩm.

Tác động vì vậy sẽ phân hóa khá rõ giữa các doanh nghiệp. Doanh nghiệp có tài chính lành mạnh, tài sản bảo đảm tốt, hồ sơ tín dụng rõ ràng và khả năng đáp ứng yêu cầu xếp hạng tín nhiệm sẽ có cơ sở tiếp tục tiếp cận thị trường. Ngược lại, những doanh nghiệp đòn bẩy cao, đặc biệt trong nhóm bất động sản, có thể gặp khó khăn hơn khi huy động vốn qua kênh trái phiếu riêng lẻ. Nguồn vốn khi đó có thể phải chuyển sang tín dụng ngân hàng, bán tài sản hoặc những hình thức huy động vốn khác. Nếu quá trình chuyển đổi diễn ra cùng lúc với các đợt đáo hạn lớn, áp lực thanh khoản có thể tập trung vào nhóm doanh nghiệp yếu hơn.

Ở phía công bố thông tin, đây có lẽ là phần nhà đầu tư nên quan tâm nhất khi Thông tư 138 bắt đầu vận hành. Doanh nghiệp phải công bố thông tin cho nhà đầu tư thông qua văn bản giấy, văn bản điện tử hoặc website, đồng thời phải gửi bản điện tử cho HNX để đăng tải trên Chuyên trang thông tin về trái phiếu doanh nghiệp. Các mốc thời gian được ghi rõ hơn, từ công bố trước đợt chào bán, báo cáo định kỳ 6 tháng và hằng năm cho đến những nghĩa vụ phát sinh trong quá trình tồn tại của trái phiếu. Đặc biệt, lãi suất thả nổi thực tế phải được công bố chậm nhất một ngày làm việc trước kỳ trả lãi. Khi toàn bộ dư nợ được thanh toán, doanh nghiệp phải công bố hoàn tất nghĩa vụ trong vòng 5 ngày làm việc. Những sự kiện bất thường thuộc phạm vi quy định phải được công bố trong vòng 24 giờ.

Ba điểm trong nhóm công bố thông tin có ý nghĩa trực tiếp với trái chủ. Thứ nhất là việc công bố lãi suất thực tế trước mỗi kỳ trả lãi, giúp người sở hữu có thời gian kiểm tra mức lãi được tính có đúng với công thức trong phương án phát hành hay không. Thứ hai là việc công bố hoàn tất nghĩa vụ khi trái phiếu hết dư nợ, tạo ra một điểm kết thúc rõ ràng thay vì để thị trường tự suy đoán trạng thái của khoản nợ. Thứ ba là yêu cầu báo cáo riêng đối với trái phiếu xanh, bao gồm tình hình sử dụng tiền, tiến độ giải ngân và tác động môi trường. Đây là cơ sở để kiểm soát tốt hơn việc doanh nghiệp sử dụng nhãn “xanh” nhưng nguồn vốn không được triển khai đúng mục đích.

Đối với trái phiếu phát hành ra thị trường quốc tế, Thông tư 138 cũng bổ sung nghĩa vụ công bố thông tin bất thường trong vòng 24 giờ và công bố hoàn tất nghĩa vụ trong 5 ngày làm việc. Điều này đưa yêu cầu minh bạch của kênh phát hành quốc tế tiến gần hơn với cơ chế áp dụng cho thị trường trong nước.

Một thay đổi mang tính thể chế là vai trò của UBND cấp tỉnh trong giám sát doanh nghiệp phát hành chưa đại chúng trên địa bàn. Theo khung mới, UBND cấp tỉnh có trách nhiệm theo dõi, thanh tra và xử lý vi phạm đối với nhóm doanh nghiệp thuộc phạm vi quản lý. HNX đồng thời chia sẻ dữ liệu về trái phiếu với UBND cấp tỉnh và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước. Dữ liệu bao gồm thông tin đợt phát hành, kỳ hạn, lãi suất, tổ chức tư vấn, đại diện trái chủ, tài sản bảo đảm, kết quả xếp hạng tín nhiệm, tình hình tài chính, thanh toán gốc lãi, sử dụng vốn, thực hiện cam kết và các giao dịch mua lại trước hạn. Khi dữ liệu được tập trung, cơ quan quản lý có thể theo dõi doanh nghiệp và nghĩa vụ trái phiếu theo một bức tranh thống nhất hơn.

Cũng cần tránh một số cách hiểu cho rằng mọi quy định được áp dụng từ ngày 01/10 đều là yêu cầu hoàn toàn mới. Nghĩa vụ nhà đầu tư ký văn bản xác nhận trước khi mua, việc công ty chứng khoán kiểm tra tư cách nhà đầu tư trước khi nhập lệnh hay phương thức thanh toán tức thời trong ngày thực tế đã tồn tại từ các quy định trước. Thông tư 138 chủ yếu kế thừa và chuẩn hóa những cơ chế này, đồng thời bổ sung một số ngoại lệ và quy trình cụ thể hơn. Vì vậy, tác động của văn bản cần được đánh giá dựa trên những gì thực sự thay đổi thay vì gom tất cả quy định vào một khái niệm “luật chơi mới”.

Với nhà đầu tư cá nhân, sự thay đổi lớn nhất là cán cân giữa lợi suất, lựa chọn và mức độ bảo vệ. Sản phẩm có thể ít hơn nhưng chất lượng thông tin được yêu cầu cao hơn. Nhà đầu tư chuyên nghiệp sẽ tập trung nhiều hơn vào trái phiếu có xếp hạng tín nhiệm, tài sản bảo đảm hoặc bảo lãnh thanh toán. Nhà đầu tư tổ chức không bị giới hạn theo cách tương tự đối với cá nhân và vì vậy có thể trở thành lực lượng quan trọng hơn trên thị trường. Nguồn cung trái phiếu có cấu trúc chuẩn và thông tin đầy đủ cũng tạo điều kiện để các tổ chức như ngân hàng, bảo hiểm và quỹ trái phiếu thực hiện phân tích tín dụng và đàm phán điều khoản dựa trên dữ liệu nhiều hơn.

Điều này cũng có thể làm thay đổi mô hình kinh doanh của các công ty chứng khoán và tổ chức trung gian. Phân phối trái phiếu riêng lẻ cho khách hàng cá nhân có khả năng thu hẹp, trong khi khách hàng tổ chức, quỹ trái phiếu và các sản phẩm đầu tư gián tiếp trở nên quan trọng hơn. Trách nhiệm của tổ chức tư vấn, đại lý và đại diện trái chủ cũng tăng lên, kéo theo chi phí thẩm định và tuân thủ cao hơn. Ở chiều ngược lại, các dịch vụ theo dõi nghĩa vụ sau phát hành, đại diện trái chủ, quản lý thông tin và tư vấn trái phiếu xanh có thể trở thành những mảng dịch vụ mới.

Với người đang nắm giữ trái phiếu riêng lẻ, việc cần làm trước tiên là kiểm tra trạng thái lưu ký và theo dõi trực tiếp thông tin doanh nghiệp trên Chuyên trang trái phiếu của HNX. Chậm công bố thông tin có thể trở thành một tín hiệu cần theo dõi. Nếu trái phiếu có đại diện người sở hữu, cần biết rõ tổ chức nào đang đảm nhiệm vai trò này và theo dõi các báo cáo vi phạm cam kết. Với trái phiếu lãi suất thả nổi, nên đối chiếu mức lãi suất được doanh nghiệp công bố trước kỳ trả lãi với công thức trong phương án phát hành. Khi doanh nghiệp lấy ý kiến về gia hạn, thay đổi điều khoản hoặc trả nợ bằng tài sản khác, cần đọc kỹ phương án và đánh giá khả năng thu hồi vốn thay vì chỉ nhìn vào mức lãi suất được đề xuất. Nếu có nhu cầu bán trước hạn, cần kiểm tra trước khả năng thanh khoản và đối tượng có thể mua lại trái phiếu đó theo quy định mới.

Với một trái phiếu mới, câu hỏi đầu tiên cũng không nên chỉ là lãi suất bao nhiêu. Xếp hạng tín nhiệm ở mức nào, do tổ chức nào thực hiện và triển vọng có khả năng thay đổi ra sao? Tài sản bảo đảm là gì, giá trị được định giá thế nào so với nghĩa vụ gốc và ai quản lý tài sản đó? Doanh nghiệp có tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu và dư nợ trái phiếu trên vốn chủ sở hữu bao nhiêu? Tiền huy động sẽ được sử dụng vào đâu và các đợt phát hành trước đã sử dụng vốn đúng mục đích chưa? Doanh nghiệp từng chậm trả gốc, lãi hoặc chậm công bố thông tin hay chưa? Có điều khoản mua lại trước hạn, gia hạn hoặc trả nợ bằng tài sản khác không? Nếu cần tiền trước hạn thì trái phiếu có thể bán cho ai? Sau khi trả lời những câu hỏi này mới nên đặt lợi suất vào bài toán và xem phần lợi suất cao hơn tiền gửi hay quỹ trái phiếu có đủ bù cho rủi ro tín dụng và thanh khoản hay không.

Một điều quan trọng khác là không nên đánh đồng xếp hạng tín nhiệm với cam kết không vỡ nợ. Xếp hạng chỉ phản ánh đánh giá chuyên môn về khả năng trả nợ và có thể thay đổi theo thời gian. Tài sản bảo đảm cũng không đồng nghĩa với khả năng thu hồi ngay khi doanh nghiệp gặp vấn đề, đặc biệt khi tài sản là bất động sản hoặc dự án cần thời gian xử lý pháp lý. Với các sản phẩm được giới thiệu dưới dạng hợp tác đầu tư, ủy thác hoặc cam kết lợi nhuận cao nhưng có cấu trúc gần giống trái phiếu, cần xác định rõ bản chất pháp lý và chủ thể cam kết. Không nên mặc định những sản phẩm này được bảo vệ giống trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ.

Từ góc độ thị trường, rủi ro lớn nhất trong giai đoạn đầu không nhất thiết đến từ chính Thông tư 138 mà có thể đến từ quá trình chuyển đổi. Khi điều kiện phát hành chặt hơn, nguồn cung trái phiếu có thể giảm nhanh trong khi nhu cầu vốn của doanh nghiệp vẫn còn nguyên. Với doanh nghiệp đòn bẩy cao, đặc biệt trong bất động sản, áp lực sẽ chuyển sang tín dụng ngân hàng hoặc bán tài sản. Nếu thời điểm chuyển đổi trùng với các đợt đáo hạn lớn, khả năng chậm trả của nhóm yếu có thể tăng. Bên cạnh đó, hiệu quả thực tế của quy định về xếp hạng tín nhiệm sẽ phụ thuộc vào chất lượng của chính các tổ chức xếp hạng và cơ chế giám sát. Vai trò mới của UBND cấp tỉnh cũng đặt ra yêu cầu về năng lực chuyên môn và nguồn lực giám sát giữa các địa phương.

Từ góc nhìn của tôi, điểm đáng chú ý nhất không nằm ở việc Thông tư 138 tạo ra một cú sốc mới cho thị trường, mà ở chỗ thị trường đang từng bước thay đổi bản chất. Thông tư 138 biến nhiều nguyên tắc minh bạch thành những nghĩa vụ có thời hạn cụ thể và gắn với trách nhiệm rõ ràng hơn. Trong khi đó, Nghị định 200 làm thay đổi sâu hơn điều kiện để doanh nghiệp tiếp cận nhà đầu tư cá nhân. Hai văn bản kết hợp với nhau sẽ khiến chất lượng tín dụng, tài sản bảo đảm, xếp hạng tín nhiệm và dữ liệu trở thành những yếu tố quan trọng hơn trong việc định giá trái phiếu.

Thị trường vì vậy đang dịch chuyển từ một kênh huy động vốn dựa nhiều vào khả năng phân phối và niềm tin sang một thị trường đòi hỏi nhiều hơn về dữ liệu và năng lực phân tích tín dụng. Với cá nhân, điều đó có thể đồng nghĩa với ít cơ hội tiếp cận những trái phiếu lãi suất rất cao, nhưng đổi lại là nhiều thông tin hơn để đánh giá và nhiều quyền hơn để bảo vệ khoản đầu tư. Với doanh nghiệp, câu hỏi từ đây không chỉ còn là có thể phát hành bao nhiêu, mà quan trọng hơn là chất lượng tài chính có đủ tốt để tiếp cận nguồn vốn hay không. Sự phân hóa giữa hai nhóm này sẽ là một trong những vấn đề đáng theo dõi nhất của thị trường trái phiếu riêng lẻ từ sau ngày 01/10/2026.

#tokieninvest #Bond

Trần Đỗ Kiến Quốc