Lợi nhuận tăng mạnh hơn của dự án nâng cấp & mở rộng của BSR

• Chúng tôi dự báo LNST sau lợi ích CĐTS năm 2024 sẽ giảm 28% YoY xuống 6,1 nghìn tỷ đồng do sản lượng bán giảm 15% YoY do lần bảo dưỡng tổng thể thứ 5 và crack spread thấp hơn so với cùng kỳ. Chúng tôi cho rằng dù quý 2 có thể lỗ do tạm dừng vận hành phục vụ bảo dưỡng tổng thể và khoản dự phòng hàng tồn kho nhưng kỳ vọng lợi nhuận nửa cuối năm sẽ phục hồi trở lại, với crack spread chạm đáy trong tháng 5 và phục hồi từ tháng 6.

• Chúng tôi dự báo biên lọc dầu (GRM) sẽ đạt 7,6 USD/thùng trong năm 2024 do thị trường lọc dầu thắt chặt. Chúng tôi dự báo GRM trung bình trong giai đoạn 2025-2027 sẽ ở mức 6,8 USD/thùng so với mức trung bình lịch sử của công ty là 7,4 USD/thùng. Chúng tôi cho rằng triển vọng dài hạn đối với lợi nhuận của BSR sẽ được thúc đẩy bởi dự án nâng cấp & mở rộng, dự kiến đi vào hoạt động từ năm 2028 và giúp tăng sản lượng bán thêm 15%.

• BSR có định giá hấp dẫn với EV/EBITDA dự phóng năm 2024 ở mức 5 lần, thấp hơn 50% so với P/E trung bình 10 năm của một số công ty cùng ngành trong khu vực.

• Yếu tố hỗ trợ: Chuyển sàn sang HOSE. Rủi ro: Biến động giá dầu bất lợi gây áp lực lên giá cổ phiếu, crack spread, và các khoản dự phòng hàng tồn kho.

Thị trường tiếp tục thắt chặt trong giai đoạn 2024-2025, hỗ trợ crack spread ổn định. Dựa trên báo cáo vào tháng 5/2024 của Cơ quan Năng lượng Quốc tế (IEA), nhu cầu toàn cầu đối với các sản phẩm lọc dầu sẽ tăng thêm ~1,0 triệu thùng/ngày, đạt 86,2 triệu thùng/ngày vào năm 2024 và 87,3 triệu thùng/ngày vào năm 2025, và nguồn cung toàn cầu các sản phẩm lọc dầu sẽ tăng 0,9-1,0 triệu thùng/ngày trong năm 2024 và 2025. Chúng tôi ước tính chênh lệch cung cầu là thiếu hụt 3,1 triệu thùng/ngày trong năm 2024 (so với dự báo trước đó của chúng tôi là 2,9 triệu thùng/ngày) và dự báo mức thiếu hụt tương đương là 3,1 triệu thùng/ngày trong năm 2025, cao hơn đáng kể so với mức trước đại dịch là 2,2 triệu thùng/ngày (trang 13). Trong quý 1/2024, crack spread xăng và dầu diesel trung bình của Singapore lần lượt là 14,7 USD/thùng (+9% YoY; +62%QoQ) và 19,4 USD/thùng (-18% YoY; -12% QoQ), nhìn chung phù hợp với dự báo của chúng tôi. Do đó, chúng tôi duy trì các giả định về chênh lệch crack spread năm 2024/2025.

Vốn XDCB cho dự án nâng cấp và mở rộng tăng nhưng lợi nhuận cũng tăng. Vào ngày 29/03/2024, BSR hoàn tất khoản vốn XDCB trị giá 1,49 tỷ USD, cao hơn 18% so với ước tính trước đó. Tuy nhiên, BSR cũng đưa ra dự báo IRR cao hơn là 12,9% tại ĐHCĐ gần đây, do quan điểm crack spread dài hạn khả quan hơn và chi phí hoạt động giảm nhờ đa dạng hóa các loại dầu thô hiệu quả hơn. Chúng tôi dự đoán LNST năm 2028 sẽ tăng 30% YoY khi việc nâng cấp và mở rộng được triển khai