CTCP Sữa Việt Nam (VNM) - Biên lợi nhuận gộp tiếp đà tăng

Luận điểm đầu tư:

Triển vọng biên lợi nhuận gộp cải thiện:

- Theo ban lãnh đạo, VNM đã chốt giá bột sữa đến hết 6T24 với mức giá thấp hơn khoảng 10% svck (dựa theo ước tính của tôi), giúp biên LN gộp cải thiện trong nửa đầu năm 2024. Với kì vọng xu hướng giá bột sữa nguyên kem ổn định, tôi dự phóng biên LN gộp của VNM tăng 1,1 điểm % svck lên 41,7% trong năm 2024 nhờ 1) chi phí đầu vào giảm, 2) công ty có kế hoạch ra mắt sản phẩm mới với giá bán cao hơn và 3) chi phí đóng gói dự kiến sẽ đi ngang so với năm 2023.

Chiến lược tái định vị và ra mắt sản phẩm mới tiếp tục hỗ trợ tăng thị phần:

- Theo ban lãnh đạo, ngành hàng sữa nước đã giành lại 2,8% thị phần trong Q4/23 sau chiến lược tái định vị thương hiệu với bao bì và hương vị mới. Trong năm 2023, VNM cũng có những thay đổi tích cực khi giành lại 1,3% thị phần trong bối cảnh cạnh tranh gay gắt trên thị trường sữa Việt Nam.

- Trong năm 2024, công ty sẽ tiếp tục tung ra các dòng sản phẩm sữa chua và sữa bột với bao bì mới, tăng cường hoạt động marketing phù hợp với xu hướng tiêu dùng của giới trẻ. Tôi kỳ vọng các chiến dịch này sẽ giúp VNM duy trì vị thế dẫn đầu ngành hàng sữa chua và giành lại 1,0% thị phần trong ngành hàng sữa bột.

Danh mục sản phẩm đa dạng tạo lợi thế cạnh tranh:

- Tôi nhận thấy VNM có lợi thế với giá bán thấp hơn so với các thương hiệu khác, phù hợp với xu hướng chi tiêu tiết kiệm của người tiêu dùng khi thu nhập vẫn đang bị ảnh hưởng sau dịch Covid-19. Công ty sở hữu danh mục sản phẩm phong phú với 250 dòng sản phẩm bao phủ hầu hết các phân khúc giá từ bình dân đến cao cấp

Định giá hấp dẫn so với các doanh nghiệp sản xuất sữa lớn trên thế giới:

- So sánh với các doanh nghiệp sản xuất sữa lớn khác trên thế giới, VNM có mức định giá hấp dẫn với P/E trượt ở mức 18,8x, thấp hơn mức trung bình ngành là 26,7% mặc dù doanh nghiệp có ROE và mức tăng trưởng lợi nhuận cao hơn.

Tóm tắt KQKD: Tăng trưởng trên mức nền thấp

CTCP Sữa Việt Nam (VNM) - Biên lợi nhuận gộp tiếp đà tăng

Doanh thu Q4/23 tăng trưởng trở lại, đáng chú ý là doanh thu xuất khẩu:

- Doanh thu thuần Q4/23 tăng 3,7% svck lên 15.619 tỷ đồng (~636,5tr USD). Trong đó, doanh thu trong nước đóng góp 83,8% trong khi 16,2% đến từ các thị trường nước ngoài. Doanh thu nội địa cải thiện 2,2% svck nhờ: 1) Doanh thu tại các cửa hàng của Vinamilk tăng 13% svck; và 2) doanh thu bán hàng trực tuyến tăng trưởng 2 chữ số. Trong khi đó, thị trường nước ngoài ghi nhận tăng trưởng doanh thu 11,7% svck nhờ: 1) doanh thu xuất khẩu tăng 19,3% svck trên mức nền thấp của Q4/22; và 2) doanh thu các công ty con ở nước ngoài tăng 4,7% svck.

Chiến lược tái định vị thương hiệu chưa có tác động đáng kể lên KQKD:

- Vinamilk đã triển khai hàng loạt chiến dịch marketing trong Q4 để lan tỏa hình ảnh trẻ trung, năng động của bộ nhận diện thương hiệu mới. Tuy nhiên, tôi thấy rằng, chiến lược này vẫn chưa có tác động tích cực lên KQKD khi doanh thu công ty mẹ (không bao gồm Sữa Mộc Châu) vẫn đi ngang svck. Trong năm 2023, tổng doanh thu đạt 60.369 tỷ đồng (~2.460tr USD), đi ngang sv 2022 nhưng đạt 98,3% dự báo cả năm của tôi.

LN ròng ghi nhận tăng trưởng 2 chữ số:

- Thu nhập tài chính ròng trong Q4/23 đánh dấu mức tăng 80,3% svck nhờ chi phí lãi vay giảm 42,7% và lỗ tỷ giá hối đoái thấp hơn 85,9% svck. Do đó, LN ròng Q4/23 tăng 24,4% lên 2.326 tỷ đồng (~94,7tr USD). Trong cả năm 2023, LN ròng tăng 4,2% svck lên 8.874 tỷ đồng (~361,6tr USD), hoàn thành 98,4% dự phóng cả năm của tôi.

Triển vọng giai đoạn 2024-25

Tôi kỳ vọng DT năm 2024 tăng nhẹ nhờ chiến lược tái định vị thương hiệu:

- Theo ban lãnh đạo, thị phần của VNM tại ngành hàng sữa nước cải thiện 2,8 điểm % svck trong nửa cuối năm 2023 kể từ khi thay đổi bao bì sản phẩm. Trong năm 2024, công ty sẽ tiếp tục ra mắt các dòng sản phẩm sữa chua và sữa bột có bao bì mới, đồng thời tăng cường các chiến dịch marketing phù hợp với xu hướng tiêu dùng của giới trẻ. Do đó, tôi kỳ vọng chiến lược tái định vị thương hiệu sẽ hiệu quả hơn trong năm 2024-25 với sản lượng bán tại thị trường nội địa tăng lần lượt 2,0%/2,5% svck.

- Tháng 9/2023, VNM đã ký thỏa thuận với hai công ty phân phối sữa hàng đầu Trung Quốc nhằm xuất khẩu sữa chua sang thị trường đầy tiềm năng này. Theo ban lãnh đạo, trong 3 năm qua, thị trường châu Á đóng góp tỷ trọng lớn trong doanh thu xuất khẩu của doanh nghiệp.

- Tuy nhiên, tôi cho rằng tăng trưởng doanh thu xuất khẩu chủ yếu vẫn sẽ đến từ thị trường Trung Đông (chiếm hơn 80% DT xuất khẩu). Trong giai đoạn 2024-25, tôi kỳ vọng VNM sẽ ghi nhận doanh thu xuất khẩu tăng lần lượt 5,0%/7,1% svck. Trong T1/24, DT xuất khẩu tăng mạnh 20% svck. Do đó, tôi dự phóng doanh thu của VNM sẽ tăng 3,5%/5,1% svck trong năm 2024-25.

LN ròng trên đà tăng trưởng:

Trong năm 2024, tôi dự phóng LN ròng tăng 8,8% svck lên 9.654 tỷ đồng nhờ:

+ DT thuần dự phóng tăng 3,5% svck

+ Biên LN gộp của VNM mở rộng 1,1 điểm % svck lên 41,7%.

+ Tỷ lệ % chi phí bán hàng và quản lý DN trên doanh thu không đổi so với năm 2023 mặc dù DN tăng cường đầu tư vào các chiến dịch Marketing và phát triển hệ thống phân phối, theo kế hoạch của ban lãnh đạo. Ngoài ra, công ty cũng đang tìm các giải pháp tiết kiệm chi phí vận chuyển.

Trong năm 2025, tôi kì vọng LN ròng tiếp tục tăng 9,4% svck nhờ DT thuần tăng 5,1% svck và biên LN gộp cải thiện 1,0 điểm % svck.

Định giá: Duy trì khuyến nghị KHẢ QUAN với giá mục tiêu cao hơn 83.900đ/cp

Tiềm năng tăng giá bao gồm:

1) nhu cầu tiêu thụ sữa nội địa cao hơn dự kiến

2) nhu cầu cao hơn dự kiến tại Trung Đông.

Rủi ro giảm giá bao gồm:

1) giá bột sữa cao hơn dự kiến

2) nhu cầu nội địa yếu hơn kì vọng.